2019年11月货币市场月报

金融同业部 2019 年 11 月 货币市场月报 【摘要】国际方面，全球经济边际回暖，多个主要经济体 PMI 回升；美国经济增速显示出较强韧劲，Markit 制造业指数、非农就业人数、密歇根消费者信心指数均表现亮眼。美联储 11 月议息会议保持利率水平不变，符合市场预期。汇率在贸易摩擦缓和的背景下保持平稳，短期内暂无大幅贬值风险。国内方面，首先，11 月 5 日和 18 日央行分别下调 MLF、OMO 利率各 5BP 至 3.25%、2.5%，20 日 LPR 利率跟随下调 5BP，“稳增长、降成本”政策主线进一步确认。11 月 15 日央行公布的三季度货币政策执行报告也将关注重点全面转向稳增长。其次，10 月 CPI 在猪价的支撑下上行至 3.8%的高位，但三季度货币政策报告中明确指出“尚不存在因物价上行带来货币政策根本转向的可能”。12 月 1 号易纲行长《求是》刊文提及“应尽量长时间保持正常的货币政策”，表明目前央行政策定力较强，坚持稳健货币政策，重点仍在结构性调节。从央行操作来看，11 月央行共开展 7 天逆回购 3000 亿、MLF 操作 6000 亿，全月实现 1665 亿净回笼。月初央行下调政策利率打消市场对货币政策收紧的担忧；随后超预期投放 MLF 呵护市场平稳渡过税期；下旬央行连续暂停逆回购操作，流动性有所回收。流动性总量保持合理，资金利率呈“W”走势，整体中枢略有下移。存单投资情绪逐渐回暖，但中低评存单发行依然艰难，发行成功率继续下滑；票据市场到期量较大，供不应求局面未改，利率全月单边下行。展望后市，12 月资金缺口集中 MLF 到期、年末机构资金需求升温等因素；下阶段货币政策坚持以我为主，重心仍在“稳增长”，坚持不搞大水漫灌而是运用结构性手段加大逆周期调节。后续流动性总量有望保持充足，资金利率大概率维持区间波动。 一、央行货币政策思路 第一，全球经济边际回暖，美国经济韧性不减，美联储会议按兵不动；中美贸易磋商进入阶段性协议谈判，不确定性依然存在。11月份，全球制造业 PMI 指数回升至 50.3%，时隔 7 个月重回荣枯线以上，德国、法国、日本等主要发达国家 PMI 也呈现回升势头。美国经济显示出较强韧性，其中 11 月 Markit 制造业指数小幅回升、非农就业超预期、密歇根消费者信心指数升至 4 个月高位、同时 CPI 指标有所上行，都反映出美国经济增长动能仍存。11 月美联储议息会议上暂不加息的决定大致符合市场预期，会议声明中保持了对经济前景的乐观预期，结合当前表现较好的生产以及就业等数据，后续降息的可能性不大。中美贸易谈判方面，原定与 11 月举行的智利 APEC 峰会被取消，随后中美双方多次磋商，对达成第一阶段协议表示乐观，人民币中间价一度升破“7”关口，随后出现反复，中美或处于“打打合合”的长期博弈状态。但就目前贸易方面释放的积极信号来看，对人民币汇率形成一定支撑，中间价企稳，CFETS 人民币汇率指数低位震荡，汇率短期内暂无大幅下行风险。美联储的按兵不动以及我国 MLF、OMO 利率的下调使得中美短端和长端利差均微幅回落（1Y 期回落 5BP至 105BP 左右、10Y 期回落 20BP 至 140BP 左右），总体仍处于较高水平，汇率对货币政策的制约力度不大。短期内中美贸易谈判进展仍是影响人民币汇率的主要因素，后续仍需密切关注阶段协议签署情况，若协议落地，或引导人民币小幅升值，在此之前大概率区间波动。 图 1：人民币汇率走势 资料来源：WIND，南京银行金融同业部 图 2：中美利差走势 资料来源：WIND，南京银行金融同业部 第二，“稳增长、降成本”主线再次确认，逆周期调节力度不减；“猪通胀”继续发酵，但仅影响货币政策节奏、不改政策方向；央行依然“以我为主”，坚持正常货币政策，珍惜政策空间。首先，政策利率调降操作落地，“稳增长、降成本”仍是政策主线。11 月 5 日MLF 利率下调 5BP，随后 OMO 利率应声下调，前期对通胀走高及 TMLF未开展造成的货币政策收紧预期得到修正，表明央行维稳意图，同时也将带动 LPR 下行，有助于货币政策传导机制的疏通和实体融资成本6.26.46.66.87.07.290929496981002018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-11CFETS人民币汇率指数中间价：美元兑人民币（右）-500501001502002503000501001502002016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-1110年期中美国债利差（BP）1年期中美国债利差（右）的下降，信号意义较强。11 月 15 日央行公布的三季度货币政策执行报告也将关注重点全面转向稳增长。报告中删去了“松紧适度”的说法，将“适时适度进行逆周期调节”改为“加强逆周期调节”，对货币政策基调表述边际上更加宽松，强调对经济下行压力的回应。其次，通胀继续抬升，但货币政策方向不因通胀预期扰动而转变。10 月 CPI在猪价的支撑下上行至 3.8%的高位，但三季度货币政策报告中明确指出“尚不存在因物价上行带来货币政策根本转向的可能”，未来货币政策对于猪肉价格的上行或仍以监测和引导预期为主，稳定公众预期，防止形成预期自我实现的恶性循环。值得注意的是，目前央行政策定力较强，坚持稳健货币政策，重点仍在结构性调节。在“十一”节前的发改委、财政部、央行三部门记者会中，易纲行长首次将国内的货币政策与发达经济体非常规货币政策对比，提及国内政策“留有充足的空间”；11 月底，在 2019 中国金融年度论坛暨金融市场峰会上，央行金融研究局负责人提及“应该珍惜货币政策空间”、“政策空间不能被随意挥霍”；12 月 1 号，易纲《求是》刊文再次提及“应尽量长时间保持正常的货币政策”。这一系列表述均表明当前我国货币政策重点仍在结构性调节和传导机制的疏通。 第三，央行下调公开市场操作利率加码逆周期调节，新做 MLF呵护税期资金面，中长期流动性投放加大。月初扰动因素较少，市场资金需求较为平淡，央行等量续作 MLF 同时利率下调 5BP，打消市场对货币政策收紧的担忧，释放积极信号，引导资金利率下行；临近月中税期，央行连续数日暂停公开市场操作，资金面有所收紧；随后15 日央行通过 2000 亿 MLF 超预期投放以及 3000 亿逆回购操作，呵护市场平稳度过税期；下旬央行连续暂停逆回购操作，前期投放的 7天逆回购陆续到期，流动性有所回收。具体来看，央行于 5 日和 15日分别开展 1 年期 MLF4000 亿和 2000 亿，并于 5