中央经济工作会议点评：哪些事情不会改变？

固定收益 | 固定收益点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 哪些事情不会改变？ 证券研究报告 2019 年 12 月 13 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 王安东 联系人 wangad@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：市场是继续提升风险偏好还是等等看？-天风总量联席解读》 2019-12-12 2 《固定收益：谁在买利率？-2019 年11 月中债登和上清所托管数据点评》 2019-12-11 3 《固定收益：先导转债，锂电池设备龙 头 - 申 购 建 议 ： 积 极 参 与 》 2019-12-10 中央经济工作会议点评 政策还是意图在短期和长期中取得平衡，行稳致远就是当下的合理诉求，逆周期虽然有所加码，但经济本身的结构转型问题更加突出，三期叠加和攻坚战就意味着经济结构与金融结构同时调整，就会加大信用断层，很难形成政策合力，经济筑底还是一个正在发生的过程，会不会继续下台阶也需要进一步观察。从底线思维考虑，措辞最模糊的货币政策或许是更可能的宽松方向，稳定的低利率环境必须保证。建议积极关注名义 GDP 的走势，关注宏观变化中价格工具运用所带来的利率操作空间。 风险提示：稳增长政策超预期；经济下行超预期。 固定收益 | 固定收益点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 2019 年 12 月 10 日-12 日，中央经济工作会议在北京举行，首先简评如下： （1）经济工作在各项工作中的地位是否较今年有变化？中央经济工作会议强调决胜全面小康和十三五收官的同时，要为十四五和第二个百年奋斗目标打基础，强调系统论、全局、多重目标的动态平衡，要稳中求进，在三期叠加中要做好预案。做好经济工作从至关重要变为十分重要。 预计经济目标继续托底为主，紧扣全面小康，容忍一定弹性变化。 （2）积极财政预估仍然不够积极。在三大攻坚战、宏观稳杠杆的大背景下，虽然淡化结构性去杠杆，但是要求继续压缩一般性支出，强调重点领域保障，支持基层保工资、保运转、保基本民生。赤字率估计继续控制在 3 以内。 （3）稳健的货币政策要灵活适度，灵活就是预期差。考虑到应对个方面问题都离不开货币条件的支持，2020 年货币应该是继续偏向积极，政治局会议强调降低社会融资成本，预计数量投放以外，价格型货币操作也会积极配合。因此，OMO 利率预计会继续下调。 （4）“财政政策、货币政策要同消费、投资、就业、产业、区域等政策形成合力，引导资金投向供需共同受益、具有乘数效应的先进制造、民生建设、基础设施短板等领域。”财政货币为何要和产业政策形成合力？原因在于信用扩张对基建地产的依赖很难摆脱，而新兴产业承载能力有限。所以当前阶段是产业结构、经济结构和金融结构同时变革的阶段，信用载体老的部分在切割，而新的还没有完全呈现或者说呈现的方式并不合理。所以局部信用收缩还是难以改变。 （5）地产“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，全面落实因城施策”，强调民生保障，“稳地价、稳房价、稳预期”本身是今年住建部的工作要求，预估 2020 年地产政策略有微调。 （6）金融防风险强调“我国金融体系总体健康，具备化解各类风险的能力。”结构性去杠杆明确转向稳杠杆，表明客观承认我们仍然处在金融风险释放和暴露的阶段中，但是有能力化解各类风险。因为涉及到金融风险暴露问题，所以我们继续强调当前环境与 1998-2002年类似。 （7）关注“变”，更要关注中央经济工作会议的“不变”，十八大以来的三期叠加、稳中求进、“坚定不移贯彻新发展理念……推动高质量发展”、供给侧结构性改革、三大攻坚战、六个稳仍然延续。政策趋向还是意图在短期和长期中取得平衡，行稳致远可能就是当下的诉求，逆周期虽然有所加码，经济本身的结构转型问题更加突出，从底线思维考虑，措辞最模糊的货币政策或许是更可能的宽松方向，稳定的低利率环境必须保证。建议积极关注名义 GDP 的走势，关注宏观变化中价格工具运用所带来的利率操作空间。 表 1：中央经济工作会议对比 2019 2018 经济工作 明年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年，要实现第一个百年奋斗目标，为“十四五”发展和实现第二个百年奋斗目标打好基础，做好经济工作十分重要。 明年是新中国成立 70 周年，是全面建成小康社会关键之年，做好经济工作至关重要。 形势判断 我国正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，结构性、体制性、周期性问题相互交织，“三期叠加”影响持续深化，经济下行压力加大。 经济运行稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力。这些问题是前进中的问题，既有短期的也有长期的，既有周期性的也有结构性的。 外围 当前世界经济增长持续放缓，仍处在国际金融危机后的深度调整期，世界大变局加速演变的特征更趋明显，全球动荡源和风险点显著增多。我们要做好工作预案。 世界面临百年未有之大变局 宏观政策 实现明年预期目标，要坚持稳字当头，坚持宏观宏观政策要强化逆周期调节，继续实施积极的财 固定收益 | 固定收益点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 政策要稳、微观政策要活、社会政策要托底的政策框架，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性。 继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策 政政策和稳健的货币政策，适时预调微调，稳定总需求 财政政策 积极的财政政策要大力提质增效，更加注重结构调整，坚决压缩一般性支出，做好重点领域保障，支持基层保工资、保运转、保基本民生。 积极的财政政策要加力提效，实施更大规模的减税降费，较大幅度增加地方政府专项债券规模 货币政策 稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕，货币信贷、社会融资规模增长同经济发展相适应，降低社会融资成本。 稳健的货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕，改善货币政策传导机制，提高直接融资比重，解决好民营企业和小微企业融资难融资贵问题。 政策组合 财政政策、货币政策要同消费、投资、就业、产业、区域等政策形成合力，引导资金投向供需共同受益、具有乘数效应的先进制造、民生建设、基础设施短板等领域，促进产业和消费“双升级”。 三大攻坚战 坚决打好三大攻坚战。要确保脱贫攻坚任务如期全面完成，集中兵力打好深度贫困歼灭战，政策、资金重点向“三区三州”等深度贫困地区倾斜，落实产业扶贫、易地搬迁扶贫等措施，严把贫困人口退出关，巩固脱贫成果。要建立机制，及时做好返贫人口和新发生贫困人口的监测和帮扶。 要打好污染防治攻坚战，坚持方向不变、力度不减，突出精准治污、科学治污、依法治污，推动生态环境质量持续好转。要重点打好蓝天、碧水、净土保卫战，完善相关治理机制，抓好源头防控。 我国金融体系总体健康，具备化解各类风险的能力。要保持宏观杠杆率基本稳定，压实各方责任。 打好防范化解重大风险攻坚战，要坚持结构性去杠杆的基本思路，防范金融市场异常波动和共振，稳妥处理地方政府债务风险，做到坚定、可控、有序、适度。 打好脱贫攻坚战，要一鼓作气，重点解决好实现“两不愁三保障”面临的突出问题，加大“三区三州”等深度