毛戈平(1318.HK)投资价值分析报告：厚积薄发，东方美妆容天下

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2025 年 5 月 9 日 公司研究 厚积薄发，东方美妆容天下 ——毛戈平（1318.HK）投资价值分析报告 买入（首次） 毛戈平：大师缔造、深厚底蕴成就中国高端化妆品唯一国产品牌 公司由中国美妆界顶级化妆师毛戈平先生创立，目前旗下包括两大美妆品牌MAOGEPING（以下简称 MGP）和至爱终生，另外有化妆艺术培训业务。 公司凭借创始人毛戈平先生的专业积累和影响力，成为国产化妆品行业中唯一一个实现了向高端市场成功突围的品牌，2023 年公司旗下 MGP 品牌为中国市场前 15 大高端美妆品牌中唯一的国货品牌，按零售额计算排名第 12、市场份额为1.8%。 近十年间，公司业绩实现了长周期内的高速增长。公司 2024 年实现营业收入38.85 亿元，同比增长 34.6%，净利润 8.81 亿元，同比增长 32.8%，2021~2024年营业收入和净利润的年复合增速分别为 35.0%/38.6%。 行业分析：化妆品行业继续成长，国产品牌正在突围、国货崛起成为趋势 中国化妆品行业尚处于提质成长期，分子行业来看，护肤、彩妆两个子行业 2023年市场规模分别为 4630 亿元、1168 亿元，2018~2023 年年复合增速分别为8.4%/4.7%，预计 2023~2028 年复合增速分别为 8.7%/8.4%。格局方面，目前高端定位中国际品牌占优，国内品牌寥寥，但从行业发展趋势来看，国产品牌崛起大势不改，行业从重营销转向重品牌发展，特别在彩妆品类中，国内外品牌的定位已经比较丰富多样，高端、大众定位均有分布，并且国产高端品牌也在发力，在价格上与国际品牌相近。 创始人自带 IP 属性，流行趋势的精准把握以及服务加持形成的差异化是竞争力的核心三角 1）底蕴最为深厚的化妆师品牌、影响力横向对比而言居于头部，自带流量和口碑，产品的专业度获得消费者认可。2）品类打造上独具匠心，围绕东方美学，在增速更高、消费者更追求品质、忠诚度更高的面部彩妆品类中成功打造了粉膏、气垫、粉饼等大单品，相较国际大牌更具东方美学风格，相较国内外化妆师品牌则拥有更全的 SKU 布局。3）产品为基、服务为翼，化妆服务和体验持续强化品牌心智、与国际大牌实现差异化竞争。 盈利预测与投资建议：我们预测公司 25~27 年归母净利润分别为 11.7/15.2/19.8亿元，对应 25~27 年 EPS 为 2.38/3.11/4.03 元，25/26 年 PE 为 40/30 倍，考虑到公司品牌定位的稀缺性和高业绩成长性，结合相对估值和绝对估值结果，给予公司目标价 125 元港币，首次覆盖、给予“买入”评级。 风险提示：终端零售持续疲软、客流不及预期；化妆师同名品牌与个人深度绑定的风险；行业竞争加剧；电商渠道增速放缓，致费用刚性上升，或者投入效果边际减弱的风险；新股股价波动风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 2,886 3,885 5,149 6,732 8,752 营业收入增长率 57.8% 34.6% 32.6% 30.7% 30.0% 归母净利润（百万元） 662 881 1,167 1,523 1,975 归母净利润增长率 88.0% 33.0% 32.5% 30.5% 29.7% EPS（元） 1.35 1.80 2.38 3.11 4.03 ROE（归属母公司)（摊薄） 42.8% 25.2% 27.8% 30.2% 32.8% P/E 70 53 40 30 24 P/B 30 13 11 9 8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2025-05-08，港币汇率采用 1 港币=0.9287 人民币计算 当前价/目标价：102.00/125.00 元港币 作者 分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001 021-52523680 jianghao@ebscn.com 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 分析师：朱洁宇 执业证书编号：S0930523070004 021-52523842 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.90 总市值(亿港币)： 499.99 一年最低/最高(港币)： 47.65-118.00 近 3 月换手率： 118.5 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 上市以来 相对 -3.3 33.8 82.3 绝对 9.9 41.6 93.9 资料来源：Wind -20%0%20%40%60%80%100%120%140%2024-12-10 2025-01-10 2025-02-102025-03-10 2025-04-10毛戈平恒生指数要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 毛戈平（1318.HK） 投资聚焦 关键假设 分渠道来看，未来公司线上、线下渠道将齐头并进，我们预计线上渠道增速更快，预计 2025~2027 年，公司线上渠道中占比最大的直销收入同比增速分别为48%/43%/42%，向线上经销商销售收入同比增速分别为 40%/35%/32%；线下渠道方面，预计线下直销渠道收入同比增速分别为 20%/19%/17%，向线下经销商销售收入同比增速分别为 20%/20%/20%，向高端跨国美妆零售商销售收入同比增速分别为 20%/20%/20%。 毛利率方面，随着公司品牌势能的持续上升，且扩品类、推新品持续推进，同时线上直销的毛利率略低于线下直销的毛利率、而线上渠道增速更快，因此预计2025~2027 年毛利率基本稳定，分别为 84.4%/84.3%/84.2%。 费用率方面，销售费用率方面，预计随着公司上市后资金实力大幅加强，而品牌发展仍处于上升期，品牌建设、营销网络扩张等为品牌长期发展所需的投入预计将有加大，销售费用率预计适当有升、但未来将基本稳定，预计 2025~2027 年销售费用率分别为 49.5%/49.2%/49.0%。管理费用率预计基本稳定，2025~2027年分别为 6.7%/6.7%/6.7%。 综上，我们预计公司 2025~2027 年营业收入分别为 51.5/67.3/87.5 亿元、同比增长 32.6%/30.7%/30.0%；归母净利润分别为 11.7/15.2/19.8 亿元，同比增长32.5%/30.5%/29.7%。 我们有别于市场的观点 我们认为公司的差异化优势在于：创始人自带 IP 属性，对流行趋势的精准把握以及服务加持形成的差异化是竞争力的核心三角。 1）毛戈平先生个人的强 IP 属性赋予品牌的高端调性，这在目前国货化妆师品牌中尚