多空博弈之下，债市风险知多少？——一季度债市信用风险新特征与关注点

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报 2022 年第 9 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 专题研究 2025 年 1 月 1 日—3 月 31 日 作者： 中诚信国际 研究院 姚姝冰 shbyao@ccxi.com.cn 谭 畅 chtan@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院院长 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 【2023 年债市信用风险回顾与下阶段展望】违约双减、展期持续，债市结果性风险仍存，2024-1-26 【2023 年三季度债市信用风险回顾与下阶段展望】展期热潮延续违约收敛，风险暗存关注四大方面，2023-10-24 【2023 年上半年债市信用风险回顾与下阶段展望】违约释放趋缓，展期热潮延续，仍需警惕结构性风险，2023-8-8 到期量增加发行高峰将来临，资产荒缓解信用利差或难下，销售恢复下挖掘汽车、电子投资机会--信用债运行半年报，2023-7-31 【2023 年一季度债市信用风险回顾与下阶段展望】信用风险释放趋缓，结构性风险需重点关注，2023-4-24 【信用债市场 2023 年 一季度回顾及后续展望】城投带动净融资环比改善，信用利差收窄关注结构性机会，2023-4-21 多空博弈之下，债市风险知多少？ —— 一季度债市信用风险新特征与关注点——本期要点 展望：防风险基调下违约平稳可控，局部关注五类风险有效防范重点领域风险的背景基调下，后市债券违约风险仍将处于可控区间。不过，考虑到当前外部国际形势复杂严峻，国内经济修复仍面临内生消费动力不足、部分领域产能过剩等问题，地产筑底企稳态势亦有待持续观察。需关注五类风险： 关注关税博弈下出口导向型企业基本面变化和风险演变的可能性。关税博弈下，国内出口导向型企业面临成本上升、份额收缩等多重压力，或加剧经营困境，汇率波动也将直接影响企业的收益。特别是自身抗风险能力较弱的中小出口企业风险较高，行业上需着重关注机电、纺织、化工等出口依赖度高的相关主体。关注房企兼并重组过程中衍生风险带来的偿债不确定性。截至一季度末地产债存量约 1.57 万亿元，较 2020 年末缩减近两成，等级分布上移，房企发行人整体风险水平下降。但随着行业集中度上升，部分房企面临兼并整合及清算可能，需关注房企债务化解过程中重组清算风险。关注传统产业转型升级过程中面临的不确定性。在产业升级趋势下，传统产业可能遭遇需求萎缩和技术革新的挑战，经营业绩承压下或面临资金不足压力，在资源竞争下需关注相关行业主体被挤出市场的风险。关注可转债发行人因基本面弱化带来的退市或市场波动风险。据不完全统计，在披露 2024 年度业绩预告的可转债发行人中约 46%预计净利润亏损，财报发布后部分发行人可能因财务问题面临退市，警惕可转债退市或者价格下跌带来的兑付不确定性。关注多重风险因素叠加对部分中小金融机构偿付能力的潜在冲击。近年来中小金融机构违约事件时有发生，需关注区域经济承压、行业波动及自身经营不善、资本补充渠道匮乏等对债券偿付的影响。此外，地方中小金融机构风险处置和转型发展持续推进，需关注兼并重组和市场退出过程中的处置风险及外溢可能。回顾：一季度债市信用风险的五个特点新增违约主体数量减少，滚动违约率低位波动。一季度债市违约风险总体可控，新增违约发行人有 3 家，同比减少 1 家；新增违约规模 41.28 亿元；公募市场月度滚动违约率先升后降，截至 3 月末为 0.25%，与 2024 年末持平。风险分化态势延续，民企风险持续出清。一季度新增的 3 家违约主体均为民营企业，且展期债券发行人集中于民营企业，民营企业展期规模为 56.87 亿元，在总规模中占比达 92%。未来兑付风险仍需关注。房企违约暴露趋缓，但依旧是展期主要主体，尾部风险仍在出清。一季度房地产债券违约释放显著放缓，未出现新增违约主体；展期规模 56.59 亿元，占比超过九成。随着兼并重组趋势下行业集中度抬升，尾部房企风险表现仍需关注。负面评级行动有所减少，1-3 月债券市场共计发生 17 次评级行动，其中主体级别下调 10 次，同比减少 1 次。级别被下调主体共 7 家，均为可转债发行人。违约处置有序推进，但实质兑付进展较为缓慢。杉杉集团的重整申请被法院受理；当代科技重整计划（草案）已通过债权人会议表决；华闻传媒、鸿达兴业、金科地产等多家违约主体后处置工作推进中。截至一季度末,违约债券中完成处置及兑付的占比均不超过 20%。www.ccxi.com.cn 债券市场研究系列 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731 gzhao@ccxi.com.cn 1 多空博弈之下，债市风险知多少？ —— 一季度债市信用风险新特征与关注点 www.ccxi.com.cn 今年以来我国经济延续筑底企稳，供需两端多项指标环比回暖，结构性亮点突出，房地产市场止跌回稳态势进一步巩固。货币政策依旧维持适度宽松基调，保持市场流动性合理充裕。与此同时，在政策层面持续强化重点领域风险防范，市场风险偏好下移的趋势下，债券市场信用风险释放总体平稳可控。一季度新增的违约发行人数量下降，依旧为前期出险主体，相关违约事件未明显超出市场预期，违约率维持低位波动。从局部风险看，房企债券展期仍持续，可转债评级频繁下调。考虑到当前内外部环境复杂多变，经济运行仍面临供需失衡问题，内生消费动力仍显不足，工业领域部分产能过剩尚未解决，叠加关税博弈、地缘政治风险等不确定性因素影响，行业间盈利修复、流动性表现或有所分化，结构性风险值得关注。 一、 回顾：一季度债市信用风险的五个特点 （一）新增违约主体数量减少，滚动违约率仍维持低位波动 一季度债市违约风险总体可控，新增违约主体数量减少，且均为展期发行人，风险事件发生未超出市场预期。据中诚信国际统计，一季度新增违约主体 3 家，较去年同期减少 1 家。受单一主体破产重整后多支债券提前到期未兑付而违约的影响，新增违约债券支数及规模略有增加，共涉及 10 支债券，规模合计有 45.11 亿元，同比增加11%，但违约规模仍处较低水平。公募市场月度滚动违约率1先升后降，截至 3 月末为0.25%，与 2024 年末持平，仍处于低位波动状态。 图 1：2014 年以来各年度违约情况 图 2：月度滚动违约率（按公募违约家数） 数据来源：中诚信国际违约数据库 1 月度滚动违约率是以统计时点向前倒推 12 个月的月初存续的公募债券发行人为样本（不含此前已违约的发行人），统计该样本在这 12 个月内合计新增的违约发行人数量占比。 0500100015002000050100150200亿元支数/家数违约债券支数新增违约主体家数违约债券规模（右轴）0.25%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%2019年1月2019年5月2019年9月2020年1月2020年5月2020年9月2021年1月2021年5月2021年9月2022年1月2022年5月2022年9月2023年1月2023年5月2023年9月