公司首次覆盖报告：拥抱华为持续打造爆款，入股引望等贡献新增长点

汽车/乘用车 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 48 赛力斯（601127.SH） 2025 年 05 月 16 日 投资评级：买入（首次） 日期 2025/5/15 当前股价(元) 128.50 一年最高最低(元) 149.89/70.24 总市值(亿元) 2,098.88 流通市值(亿元) 1,940.07 总股本(亿股) 16.33 流通股本(亿股) 15.10 近 3 个月换手率(%) 92.42 股价走势图 数据来源：聚源 拥抱华为持续打造爆款，入股引望等贡献新增长点 ——公司首次覆盖报告 赵旭杨（分析师） 徐剑峰（联系人） zhaoxuyang@kysec.cn 证书编号：S0790523090002 xujianfeng@kysec.cn 证书编号：S0790123070014  复盘历史：三次创业披荆斩棘，与华为深入合作迎来腾飞 公司以汽零业务起家，2003 年与东风合资生产面包车，2016 年入局新能源车市场。董事长张兴海具备前瞻性眼光，认为高端智能电动车是大方向，并且只有开放合作才能打造出真正的优质产品。因此，公司 2019 年开始拥抱华为，2021 年与华为发布问界品牌，陆续发布问界 M7、M9 等爆款，尤其是 2024 年受益高端车型的大幅放量，成功实现扭亏为盈。我们预计公司 2025-2027 年归母净利分别为 98.10/128.94/168.60 亿元，当前股价对应的 PE 分别为 21.4/16.3/12.4 倍。鉴于公司作为高端新能源 SUV 龙头，与华为深度合作有望持续打造爆款，叠加前瞻布局具身智能、飞行汽车等，看好公司长期发展，首次覆盖，给予“买入”评级。  坚定拥抱华为与自身能力补强并举，潜在大爆款问界 M8 有望明显增量 近年来，高端 SUV 市场持续扩容，自主中高端新能源 SUV 持续抢占市场份额，但仍存在较大的国产替代空间。公司较早卡位该市场，且目前新能源车主业存在众多发展优势：(1)率先拥抱华为，受智能化技术/产品定义/营销等深度赋能；(2) 自研超级智能平台魔方，尤其是增程技术契合高端新能源市场需求；(3) 问界M8 及多款改款车型上市，尤其是问界 M8 凭借产品力及性价比优势成潜在大爆款;(4)收购龙盛超级工厂股权，有利于保障后续产品供应稳定、避免租金支出，还将引入重庆市政府作为公司股东；(5)与中国最大的汽车经销商中升集团深度合作，拓展经销渠道；(6)收购问界商标、拟 H 股上市，问界系列进军全球大市场发展可期。  入股引望获新盈利增长点，前瞻布局机器人、飞行汽车领域打造新成长曲线 公司是目前唯一入股华为引望的智选模式车企。以股权关系为纽带，公司有望获得华为更多行业领先的智驾、智舱技术赋能，同时随着引望合作车型销量规模的扩大、将不断贡献盈利，公司有望获得入股引望带来的投资收益。同时，由于汽车与机器人在软硬件方面通用性很强，公司前瞻布局机器人领域，目前已启动相关技术人才招聘、产品研发等工作。从外部环境来看，重庆市政府多次发文支持机器人产业发展，合作伙伴华为在算力、大模型、自动驾驶算法等方面多维度优势。此外，依托重庆市政府对低空经济产业的支持，公司也已布局飞行汽车业务。  风险提示：汽车行业需求、高端国产 SUV 渗透率不及预期，行业竞争加剧。 财务摘要和估值指标 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 35,842 145,176 160,784 188,294 210,511 YOY(%) 5.1 305.0 10.8 17.1 11.8 归母净利润(百万元) -2,450 5,946 9,810 12,894 16,860 YOY(%) 36.1 342.7 65.0 31.4 30.8 毛利率(%) 9.9 26.2 26.2 26.5 27.1 净利率(%) -6.8 4.1 6.1 6.8 8.0 ROE(%) -57.7 39.8 45.2 38.6 34.7 EPS(摊薄/元) -1.50 3.64 6.01 7.89 10.32 P/E(倍) -85.7 35.3 21.4 16.3 12.4 P/B(倍) 18.4 17.1 10.2 6.3 4.2 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%2024-052024-092025-01赛力斯沪深300公司研究 公司首次覆盖报告 开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 48 目 录 1、 复盘历史：三次创业披荆斩棘，与华为深入合作迎来腾飞 ................................................................................................. 5 1.1、 汽零业务起家，2016 年布局新能源车业务，2019 年开始拥抱华为 ........................................................................ 5 1.2、 主营构成：主要由整车贡献且有提升趋势，新能源车业务强势崛起 ...................................................................... 5 1.3、 股权结构：张兴海家族持股较多，购买超级工厂后引入重庆国资委 ...................................................................... 7 1.4、 华为赋能：合作逐步加深至智选模式，问界系列爆款车型持续迭代 ...................................................................... 8 1.5、 财务表现：2024 年受益规模效应及高端车型放量，实现扭亏为盈 ....................................................................... 15 2、 坚定拥抱华为与能力补强并举，持续推爆款新车未来可期 ............................................................................................... 16 2.1、 高端 SUV 市场持续扩容，自主智能网联新能源车持续抢占市场份额 .................................................................. 16 2.2、 智选模式目前合作最成功车企，受华为产品定义/技术/营销等赋能 ...................................................................... 18 2.3、 “率先拥抱华为+自研增程技术”发展迅速，“拓展经销渠道+收购产能”