对比解读鸣鸣很忙招股材料：量贩零食双雄并起

华安证券研究所证券研究报告•行业专题量贩零食双雄并起——对比解读鸣鸣很忙招股材料（鸣鸣很忙02143.HK/万辰集团300972.SZ）2025. 05. 14分析师：邓 欣 S0010524010001 dengxin@hazq.com联系人：郑少轩 S0010124040001 zhengshaoxuan@hazq.com核心要点1、鸣鸣很忙：强强联合造就量贩零食领导者。23年11月“零食很忙”完成对“赵一鸣”收购，组成鸣鸣很忙集团并开启双品牌深度融合。董事长晏周和副董事长赵定为一致行动人，截至25年4月21日合计持股62.6%。截至24年底公司拥有14394家门店，覆盖中国28个省份，GMV达555亿，是中国最大的休闲食品饮料连锁零售商。2、业绩表现：高速成长来自加盟门店快速下沉+单量驱动店效提升。24年公司收入/经调净利393.4亿/9.1亿，22-24年CAGR+203%/235% ，同期公司门店数量/单店GMV/日均单量CAGR各+175%/5%/8%，收入99%源于加盟店销售商品，而非赚取加盟费模式。24年公司毛/经调净利率7.6%/2.3%（相较万辰略低3.3/0.4pct)；未来毛净利率较万辰皆有提升空间。3、行业趋势：量贩模式多快好省，仍有渗透空间。中国休闲食品饮料市场规模3.7万亿，下沉市场和量贩渠道增长领跑，终端零售格局高度分散CR5仅6%，鸣鸣很忙GMV市占率第一1.5%。公司量贩模式SKU丰富（同等商超2倍）/范围广泛（县城覆盖率66%）/高性价比（价格低于商超25%），预计未来持续抢夺商超/杂货店渠道份额。4、未来看点：①运营提效盈利提升。供应链提效+整合运营+自有品牌是盈利提升核心抓手。②折扣超市业态升级。当前正快速迭代折扣超市模型，加盟商开店意愿向好。③出海东南亚稳步推进。当前已先发布局越南，未来或快速实现海外复制。整体上第二曲线放量在即，长期天花板有望突破。5、全文总结：对标海外折扣业态渗透率15%+，国内折扣业态仍有空间，当前鸣鸣/万辰两强格局已定，竞争趋缓叠加规模效应提升，我们预计25-26年为头部阵营盈利能力提升加速期。建议前瞻关注鸣鸣很忙、万辰集团投资价值。风险提示：行业竞争加剧、拓展不及预期、食品安全风险、上市进展不及预期鸣鸣概况：强强联合引领量贩零食发展资料来源：鸣鸣很忙招股说明书，鸣鸣很忙公司官网，华安证券研究所发展历程鸣鸣很忙为中国领先的食品饮料零售商，强强联合引领量贩零食发展。16年董事长晏周创立“零食很忙”并于17年在湖南长沙开设首店；19年副董事长赵定在江西宜春开设 “赵一鸣” 首店；23年11月“零食很忙”完成对“赵一鸣”收购，组成鸣鸣很忙集团实现双品牌深度融合，运营效率持续提升。董事长晏周和副董事长赵定为一致行动人，截至25年4月21日合计持股62.6%。24年底公司拥有14394家门店，覆盖中国28个省份，GMV达555亿，是中国最大的休闲食品饮料连锁零售商。3江西省宜春市开设首家「赵一鸣」门店「零食很忙」进军江西，开启全国化布局；成立数字化中心，上线大数据智能分拣系统湖南长沙开设首家「零食很忙」门店「零食很忙」门店突破4000家 ；「赵一鸣」门店突破1000家 ；11月「零食很忙」完成对「赵一鸣」的收购会员总数突破1亿门店总数突破10,000家「零食很忙」门店数突破1000家，建成四大供应链中心2016 2017 2019 2021 2022 2023 2024 「零食很忙」于湖南长沙创立行业概况：渠道下沉+分散格局促量贩崛起中国休闲食品饮料零售市场规模（亿元）中国休闲食品饮料市场规模3.7万亿，下沉市场和专卖店增速领跑行业，终端格局高度分散，鸣鸣很忙GMV第一。分地区：下沉/高线市场19-24年CAGR+6.5%/4.0%，下沉市场份额从19年59%提至24年62%，占比高增长快。分渠道：专卖/超市/杂货/电商19-24年CAGR+13.9%/4.0%/4.2%/9.6%，专卖店份额从19年7.6%快速提到24年11.2%，持续抢夺商超/杂货店渠道份额。市场格局：休闲食品饮料零售商格局极为分散CR5仅6%：鸣鸣很忙GMV份额1.5%行业第一。4休闲食品饮料各渠道市场规模（亿元）10.3%9.0%9.2%4.8%7.6%5.0%5.4%6.9%2.9%3.7%0%2%4%6%8%10%12%0500010000150002000025000300003500040000450002019202020212022202320242025E下沉市场GMV高端市场GMV下沉YOY（右轴）高端YOY（右轴）2.5%6.3%14.9%24.3% 23.2%15.7%-0.4%8.1%7.6%8.3%4.1%6.1%-5%0%5%10%15%20%25%30%0500010000150002000025000300003500040000450002019202020212022202320242025E专卖店电商杂货店超市其他专卖店YOY（右轴）整体YOY（右轴）资料来源：鸣鸣很忙招股说明书，华安证券研究所资料来源：鸣鸣很忙招股说明书，华安证券研究所鸣鸣很忙2%公司A1%公司E1%公司C1%公司B1%其他连锁零售商51%非连锁零售商43%休闲食品饮料零售市场格局资料来源：鸣鸣很忙招股说明书，华安证券研究所商业模式：多快好省带来全新体验量贩模式解决休闲食饮零售行业痛点，预计持续抢夺传统渠道份额。量贩模式产品丰富多样、性价比高。截至2024年底，公司在库SKU3380个，其中约25%为定制化产品，单店SKU不少于1800款是同等商超两倍；通过大规模集中采购、简化流通中间环节及降低成本，平均价格比线下商超同款便宜25%。量贩模式渠道覆盖广，购物体验优。截至2024年底，公司14394家门店中58%位于县城和乡镇，在中国县城覆盖率达66%；同时全方位加盟商赋能，进行标准化管理，确保万店如一的购物体验。5资料来源：鸣鸣很忙招股说明书，华安证券研究所渠道模式渠道定位产品多样性产品性价比门店网络覆盖购物体验专营店渠道量贩模式专注于经营多品牌、多品类、多规格休闲食品饮料的量贩零售商，以高性价比为核心，打造广泛精选商品组合的一站式购物体验。高高高高其他专卖店依特定方向食品饮料品牌或品类的专卖店，提倡精选购物体验。较高较高高高超市渠道超市及大卖场均衡布局食品饮料及家庭日用品类的综合零售商，适量销售休闲食品饮料品类。中中中较高便利店满足即时消费需求及便利性购物需求的零售业态。中中高中杂货店模式小型、独立商店，产品标准化程度有限的碎片化零售模式。低低低低电商平台网上购物及交易的线上平台。较高较高不适用低量贩模式优势显著鸣鸣vs万辰营收增速6业绩表现：收入利润高速成长鸣鸣vs万辰利润增速收入端：2年CAGR+203%，主因门店网络扩展。22-24年公司收入分别为39.34/102.95/39