政策并未超预期

政策并未超预期分析师：何超登记编号：S05005210700022025年5月8日2◼ 当前“抢出口”效应明显；◼ 中国对美出口增速下降明显，对东盟、拉美等地出口提速；◼ 关税这一外生冲击是今年宏观经济发展的主要矛盾，扩内需成为对冲手段；◼ 关税博弈导致我国外需景气度大幅下滑；◼ “425”政治局会议并非释放超预期政策，主线是高质量发展，聚焦财政政策、服务消费以及房地产政策。核心观点目 录一、抢出口效应明显，关税对预期影响较大二、政治局会议并未释放超预期政策三、风险提示3一、抢出口效应明显，关税对预期影响较大4图1 我国出口同比增速（%）资料来源：Wind、湘财证券研究所表1 中国出口金额同比（%）资料来源：Wind、湘财证券研究所-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.002022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-03中国:出口金额:当月同比中国:出口金额:累计同比◼ 3月份，我国出口同比大幅增长•以美元计价出口同比增长12.4%，较前值大幅上升15.4个百分点。•原因：基数、外需韧性、但最重要的是“抢出口”。指标名称中国:出口金额:当月同比中国:出口金额:累计同比2025-0312.40 5.80 2025-02-3.00 2.20 2025-016.00 6.00 2024-1210.69 5.85 2024-116.60 5.37 2024-1012.65 5.24 2024-092.35 4.43 2024-088.61 4.71 2024-076.93 4.14 2024-068.45 3.66 2024-057.42 2.66 2024-041.33 1.43 2024-03-7.68 1.47 ◼ 中美之间的关税税率也在“官宣-反制-再反制”的循环往复中被推得越来越高•2月1日：美国对华重启贸易战，签署行政令对所有中国输美商品加征10%关税，并取消800美元以下包裹免税政策（T86清关政策）。•2月4日：中国反制，宣布对美煤炭、液化天然气加征15%关税，原油、农业机械等加征10%关税。•3月3日：美国以“芬太尼问题”为由，对所有中国商品加征关税至20%•3月4日：中国对美农产品（如大豆、猪肉）加征10%-15%关税。———————————————————————————————————————————•4月2日：美国宣布对所有贸易伙伴设立10%“最低基准关税”，并对中国加征34%的“对等关税”，其他主要贸易伙伴（如欧盟、日本）也面临差别化高额关税。•4月4日：中国宣布对美所有进口商品加征34%关税，自4月10日生效。•4月8日：美国将中国输美商品关税由34%提升至84%，综合税率达104%；中国次日跟进至84%。•4月10日：美国将税率推至125%，中国同步反制至125%，并宣布后续不再回应美方加税行为。•4月13日：美国豁免部分关键商品（如智能手机、半导体设备）的关税，被外界视为政策急转弯。•5月7日：外交部5月7日消息，应瑞士政府邀请，中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰将访问瑞士、法国并举行中美经贸高层会谈、第十次中法高级别经济财金对话。◼ 中国的底气：出口对美依赖度明显下降表2 我国对主要经济体出口同比增速（%）资料来源：Wind、湘财证券研究所非洲美国欧盟东南亚国家联盟拉丁美洲2025-0337.04 9.09 10.30 11.55 23.46 2025-02-11.78 -9.82 -11.55 8.76 -14.68 2025-016.57 12.11 10.83 3.15 18.87 2024-1224.80 15.59 8.76 18.94 16.93 2024-1110.82 8.00 7.23 14.90 10.99 2024-1020.91 8.10 12.72 15.79 22.93 2024-09-0.71 2.16 1.32 5.48 3.43 •特朗普关税政策的反复无常也增加了全球贸易的不可预测性；•可预测的是，美国对智能手机、电脑等电子产品高度依赖中国供应链；•关税豁免虽是暂时性的，但窗口可能会持续至明年。◼ 关税致外需景气度下滑明显图2 PMI新出口订单指数与出口当月同比（%）资料来源：Wind、湘财证券研究所•4月PMI新出口订单指数录得44.7，较前值大幅下滑4.3个百分点，也创下自2023年以来新低•非制造业景气度各分项呈现下滑趋势：商务活动PMI录得50.4，较前值下降0.4个百分点；建筑业PMI录得51.9，较前值下降1.5个百分点；服务业PMI录得50.1，较前值下降0.2个百分点-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0040.0042.0044.0046.0048.0050.0052.00制造业PMI新出口订单出口当月同比（右轴）30.0035.0040.0045.0050.0055.002023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-04建筑业新订单PMI服务业新订单PMI建筑业从业人员PMI服务业从业人员PMI图3 PMI建筑业和服务业细分指标（%）资料来源：Wind、湘财证券研究所二、政治局会议并未释放超预期政策9财政政策发力空间更大•财政政策：加快地方政府专项债券、超长期特别国债发行•货币政策：适时降准降息今年是财政政策的主导之年，货币政策会相对温和① 今年政府工作报告对于财政政策的表述积极，4%的财政赤字率、4.4万亿的地方政府专项债额度，以及1.3万亿的超长期特别国债发行规模均创历史新高。而本次会议强调加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用意味着财政可能前置发力。② 反观货币政策将以稳为主，更加强调结构性货币工具的使用。一季度我国经济开局良好，降准降息必要性下降。当前央行或通过MLF超额续作释放流动性宽松信号，4月25日央行开展6000亿元MLF操作，净投放5000亿元，连续第二个月超量续作。从侧重实物消费到侧重服务消费•提高中低收入群体收入，大力发展服务消费•尽快清理消费领域限制性措施，设立服务消费与养老再贷款•加大资金支持力度，扩围提质实施“两新”政策，加力实施“两重”建设今年扩内需的中心将在促进消费上，尤其是服务消费① 去年“消费品以旧换新”政策更多的聚焦在实物消费上，且已经取得了一定成效，家电消费同比大幅增长。今年将从实物消费逐步拓展到服务消费，并形成“实物消费+服务消费”双驱动。② 服务消费的潜力更大，内涵更广，例如假期经济、银发经济、冰雪经济、低空经济等消费领域能够持续注入新动能。房地产政策或“多措并举”•加大高品质住房供给•优化