自由现金流资产系列10：年报自由现金流保持稳定

@2021华创 版权所有证 券 研 究 报 告2025年5月年报自由现金流保持稳定——自由现金流资产系列10证券分析师：姚佩执业编号：S0360522120004 邮箱：yaopei@hcyjs.com证券分析师：林昊执业编号：S0360523070007 邮箱：linhao@hcyjs.com本报告由华创证券有限责任公司编制卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号2核心结论核心结论•全A非金融来看： 24全A非金融FCFF/EBITDA相较23年变化-2pcts降至21%，但25Q1TTM来看净营运资本扩张放缓、资本开支占比回落，使得FCFF/EBITDA重新修复回24%。资本开支力度来看，24全A非金融CAPEX/D&A为1.42，25Q1为1.40，较23年1.61显著走低走平。净营运资本变化来看，增量主要在于24及25Q1“其他”类别代表的金融类资产科目持续增长，企业相对于经营类科目更倾向于进行现金管理。•重点红利行业现金流表现：•1）现金流空间（25Q1FCFF/EBITDA）充裕/修复：石化26%（资本开支收缩）、建材28%（盈利见底&资本开支收缩）；•2）现金流空间收缩：•食饮44%、家电25% 、纺服26% ，前端盈利规模&资本开支均未明显变化，主要由于净营运资本扩张消耗现金，区别在于食饮&家电基于现金管理配置金融资产消耗现金，纺服则基于相对上下游支付关系走弱；•煤炭25%，盈利规模仍在探底&资本开支高位走平。•其他现金流水平改善行业：•1）地产24年前端盈利规模再下台阶，但净营运资本转向大幅收缩（去库力度加大）、资本开支力度进入小于1的收缩区间，使得现金流阶段性转正。但考虑到行业的高杠杆率，当下房企利用充裕现金或优先降低杠杆率、修复其资产负债表。•2）农业25Q1 FCFF/EBITDA 34%，较23年-21%已上升至历史高位，一方面是前端盈利规模的显著扩张，更重要的变化在于行业资本开支力度降至历史新低的1.0水平，即再投资基本体现为维护性支出。后续关注盈利持续修复下，龙头公司为代表能否保持审慎投资。数据来源：Wind，华创证券， 本报告25Q1数据为TTM处理证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号3自由现金流资产研究框架自由现金流资产研究框架数据来源：华创证券息税折旧摊销前利润EBITDA资本开支CAPEX净营运资本变化△NWC税款EBIT×T𝒄企业自由现金流FCFF股东回报分红+回购息税前利润EBIT折旧摊销D&A现金留存•购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金•衡量资本开支力度：𝐶𝐴𝑃𝐸𝑋𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴•净营运资本=存货………………………………………………库存周期+(应收-预收)……………………………………对下游收入+(预付-应付)……………………………………对上游支付+应付薪酬&税、其他流动资负……………员工、税务现金消耗+其他•衡量经营周期波动：△𝑁𝑊𝐶𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴总市值MV•自由现金流回报率 = 𝐹𝐶𝐹𝐹𝑀𝑉•股东回报率 = 分红+回购𝑀𝑉= 股息率 + 回购𝑀𝑉基本面的自由现金流创造能力叠加估值的回报率考量•衡量自由现金流创造能力：𝐹𝐶𝐹𝐹𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴• 股东回报：分红+回购𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴全A非金融：24&25Q1自由现金流创造能力见底后修复一级行业：现金流、资本开支、净营运资本变化水平？0102目录重点红利行业：现金流情况变化？0324H1现金流显著改善、恶化的行业驱动？04证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号51.11.1、全、全A非金融：自由现金流占比非金融：自由现金流占比2424变化变化-2pct2pct、25Q125Q1变化变化+3pct+3pct重回重回2424%•24全A非金融FCFF/EBITDA相较23年变化-2pcts降至21%，但25Q1TTM来看净营运资本扩张放缓、资本开支占比回落，使得FCFF/EBITDA重新修复回24%。数据来源：Wind，华创证券，本篇报告25Q1数据为TTM处理，下同息税折旧摊销前利润EBITDA资本开支CAPEX净营运资本变化△NWC税款EBIT×T𝒄企业自由现金流FCFF股东回报分红+回购4% 1%14%-21%-5%6% 16%-9%-24%9%-6%-45%-5%-12%4% 6% 13% 6%15%21%21%26%24%23%21%24%13%-14%-15%16% 2%-8%-12%13%4%-15%21%28% 8% 20% 7% 9%10%26%12%10% 1%3% 3%-1%4% 2%71%99%87%89%87%93%81%78%109%96%77%84%85%79%75%75%64%56%60%62%66%60%62%67%64%63%-1000001000020000300004000050000600007000080000-40%-20%0%20%40%60%80%100%全A非金融-自由现金流拆解自由现金流(%)税款及其他(%)净营运资本增加(%)资本开支(%)EBITDA(亿元,右)FCFF(亿元,右)证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号61.21.2、全、全A非金融：“其他”金融类资产扩张表明企业现金管理需求较高非金融：“其他”金融类资产扩张表明企业现金管理需求较高•资本开支力度来看，24全A非金融CAPEX/D&A为1.42，25Q1为1.40，较23年1.61显著走低走平。•净营运资本变化来看，增量主要在于24及25Q1“其他”类别代表的金融类资产科目持续增长，企业相对于经营类科目更倾向于进行现金管理。数据来源：Wind，华创证券，1）-4）具体对应资产负债科目如下：1）存货：库存周期，科目为“存货”；2）应收-预收：对下游收入，“应收票据及应收账款+应收款项融资+合同资产+其他应收款-预收款项-合同负债”；3）预付-应付：对上游支付，“预付款项-应付票据及应付账款-其他应付款”；4）应付薪酬&税、其他流动资负：“其他流动资产-应交税费-应付职工薪酬-其他流动负债”。后文同。1.40.00.51.01.52.02.53.0全A非金融-资本开支力度全A非金融 CAPEX/D&A-30000-20000-100000100002000030000全A非金融-净营运资本变化拆解(亿元)1)存货变化:库存周期2)应收-预收变化:对下游收入3)预付-应付变化:对上游支付4)应付薪酬&税、其他流动资负变化:员工、税务现金消耗5)其他五项求和_净营运资本变化占用现金充裕现金证 券 研 究 报 告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号71.31.3、全、全A非金融：家电、电新、汽车、食饮、医药的现金管理需求规模高非金融：家电、电新、汽车、食饮、医药的现金管理需求规模高•2