英诺赛科(02577.HK)深度研究报告：氮化镓功率半导体龙头，引领三代半能源革命新风向

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 电子 2025 年 05 月 29 日 英诺赛科（02577.HK）深度研究报告 推荐 （首次） 氮化镓功率半导体龙头，引领三代半能源革命新风向 当前价：36.85 港元 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万) 828 1,245 2,416 3,913 同比增速(%) 39.8% 50.4% 94.1% 62.0% 归母净利润(百万) -1,046 -873 -182 614 同比增速(%) 5.1% 16.5% 79.1% 437.4% 每股盈利(元) -1.19 -0.99 -0.21 0.70 市盈率(倍) -27.9 -33.5 -160.4 47.5 市净率(倍) 9.8 13.9 15.2 11.5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2025 年 5 月 29 日收盘价 ❖ 全球氮化镓 IDM 龙头，专注第三代半导体技术突破。英诺赛科是全球首家实现 8 英寸氮化镓晶圆量产的 IDM 厂商，专注于 GaN 功率器件研发、制造与销售。作为全球唯一覆盖 15V-1200V 全电压谱系的氮化镓功率半导体供应商，公司聚焦 15V-900V 全电压产品线，覆盖消费电子、数据中心、新能源车及工业电源等核心场景，2023 年以 42.4%市占率位居全球 GaN 分立器件出货量第一，截至 24 年末月产能达 1.3 万片，并计划未来五年内将产能提升至 7 万片。 ❖ 从消费电子到数据中心&汽车电子，定义功率半导体新标杆。传统硅基材料已接近工艺极限，高效能需求驱动氮化镓等第三代半导体高速增长。GaN 功率半导体各下游增长引擎明确，（1）消费电子：AI 手机等各类 AI 终端的渗透驱动终端功率提升，GaN 方案较硅基体积缩小 70%，有望受益于快充小型化、电源模块高密度化趋势。（2）数据中心：大模型迭代引领算力需求高涨，电源转换效率是数据中心电力消耗的核心限制因素，算力需求的提高将逐步催化氮化镓功率半导体在数据中心领域的落地。（3）机器人：氮化镓器件能实现更精准的控制、减少开关损耗、尺寸更小，满足机器人对高效能、高可靠性和小型化的需求。（4）汽车电子: 汽车智能化大势所趋，车规功率器件逐步向高压/高频升级，氮化镓上车进程持续加速。 ❖ 四大应用领域增长，构建清晰的业绩增长路径。（1）消费电子：公司氮化镓产品深度渗透适配器、OVP 等消费电子核心场景，此外公司 VGaN 是全球首款导入智能手机内部电源开关领域的氮化镓芯片。公司深度绑定消费电子头部品牌，并积极布局音频功放、无线充电、家电等领域，进一步打开增量空间。（2）数据中心：公司针对 PSU 及主板提供矩阵式产品。针对 48V 到 12V 的供电转换，公司已于 25 年推出两款 48V 四相交错降压电源方案。目前已导入长城电源等多家数据中心厂商。（3）工业&机器人：公司积极布局机器人应用，推出100V/150V 全系列氮化镓产品，将广泛应用于机器人多个模块。目前相关产品正与行业客户合作进行项目开发，其中 100W 关节电机驱动产品已顺利实现量产。（4）汽车电子：随着自动驾驶渗透率提升及车载 LiDAR 前装市场爆发，依托车规级认证的先发优势，有望在智能驾驶硬件标配化进程中持续拓展长期成长空间。 ❖ IDM 护城河显著，产能规模提升有望带动盈利拐点。英诺赛科是全球首家实现 8 英寸 GaN 晶圆量产的 IDM 厂商，公司自主把控设计、制造全流程，晶圆良率超 95%，显著降低单位成本并规避代工供应链波动风险，在产品组合/封装技术/可靠性方面也具备显著优势，构筑坚实壁垒。近期，公司与意法半导体签署氮化镓技术开发与制造协议，产能互换有望提升供应链韧性。而从未来的收入和盈利能力表现来看，随着 design-win 项目及客户增加，公司产能利用率将逐步提升，亦将提高运营效率并优化成本，加速带动盈利能力拐点。 ❖ 投资建议：英诺赛科长期深耕 GaN 功率器件领域，是全球首家实现 8 英寸氮化镓晶圆量产的 IDM 厂商。作为全球唯一覆盖 15V-1200V 全电压谱系的氮化镓功率半导体供应商，公司覆盖消费电子、数据中心、新能源车及工业电源等核心应用场景，有望受益各下游应用中 GaN 渗透带来的业绩增长。我们预计25-27 年公司实现营业收入 12.45/24.16/39.13 亿元，实现归母净利润-8.73/-1.82/6.14 亿元，首次覆盖给予“推荐”评级。 ❖ 风险提示：外部贸易环境变化可能引发不确定性；下游需求不及预期；新产品新领域拓展进展不及预期；限售股解禁；持续扩产带来的资金压力 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 证券分析师：岳阳 邮箱：yueyang@hcyjs.com 执业编号：S0360521120002 证券分析师：吴鑫 邮箱：wuxin@hcyjs.com 执业编号：S0360523060001 联系人：张雅轩 邮箱：zhangyaxuan@hcyjs.com 联系人：卢依雯 邮箱：luyiwen@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 88081.67 已上市流通股(万股) 49125.72 总市值(亿港元) 339.11 流通市值(亿港元) 189.13 资产负债率(%) 46.44 每股净资产(元) 3.38 12 个月内最高/最低价 64.90/30.55 单击此处输入文字。 市场表现对比图(近 12 个月) 华创证券研究所 -13%37%87%2024-05-222024-07-312024-10-172024-12-252025-03-132025-05-27英诺赛科沪深300 英诺赛科（02577.HK）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 从行业视角看，传统硅基半导体工艺接近极限，第三代半导体（如氮化镓）加速渗透，下游消费电子、新能源、数据中心等多领域需求呈现爆发式增长，行业成长动能强劲。公司层面，作为全球最大氮化镓（GaN）IDM 厂商，英诺赛科的核心竞争力体现在产能、技术和客户粘性等多个方面：首先，公司全球首家实现 8 英寸硅基氮化镓（GaN-on-Si）晶圆量产，较 6 英寸晶圆成本降低 30%，良率超过 95%，技术领先性显著；其次，依托珠海、苏州双生产基地的规模化产能，公司保障了头部客户的稳定供应链需求；另外公司在产品组合/封装技术/可靠性方面也具备显著优势，构筑坚实壁垒。在客户生态方面，公司深度绑定手机、PC、家电、电动汽车、储能等领域的头部品牌（如 OPPO、小米等），凭借先发技术认证与供应链壁垒，形成高客户粘性。展望未来，作为全球 GaN领先企业，公司业绩释放将受益于消费电子、数据中心、机器人、汽