工商银行(601398)存贷同比多增，中收降幅收窄

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 24 [Table_Page] 季报点评|国有大型银行Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 工商银行(601398.SH/01398.HK) 存贷同比多增，中收降幅收窄 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 工商银行发布 2025 年一季报，我们点评如下：25Q1 营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为-3.2%、-3.6%、-4.0%，增速较 24A 分别变动-0.69pct、+0.68pct、-4.50pct。从业绩驱动来看，规模扩张、拨备计提减轻形成正贡献，息差收窄为主要拖累。 ⚫ 亮点：（1）坚守主责主业，Q1 存贷同比多增。资产端，25Q1 末生息资产、贷款同比分别增长 8.5%、8.5%，增速同比分别放缓 4.6pct、3.15pct；25Q1 单季贷款增量为 13,108.12 亿元，同比多增 271.34 亿元，占 24 全年信贷增量的 57.3%；25Q1 投资类资产增长 9,625.4 亿元，同比多增 5,788.73 亿元，增速达 23.6%。结构上，对公贷款为压舱石，25Q1 对公增量约为 1.1 万亿元，增量贡献 84.8%，零售贷款信贷需求相对疲软，25Q1 新增 1,820.34 亿元。负债端，25Q1 末计息负债、存款同比分别增长 8.4%、4.0%，25Q1 存款新增 1.59 万亿元，同比多增810 亿元。（2）资产质量稳健。25Q1 末不良贷款率 1.33%，环比上年末回落 1bp；测算 25Q1 不良净生成率 0.50%，同比微升 2bp；拨备覆盖率 215.70%，环比提升 0.79pct。（3）中收降幅收窄。25Q1 净手续费同比下滑 1.18%，虽然延续下滑趋势，但降幅明显收窄。 ⚫ 关注：（1）息差继续承压。25Q1 净息差 1.33%，环比 24A 下降 9bp，同比 24Q1 下降 15bp。测算 25Q1 单季度净息差 1.29%，环比 24Q4下降 8bp，预计主要受 LPR 下调、存量按揭利率调整以及市场利率中枢低位运行影响，资产端收益率延续下行势态，测算 25Q1 生息资产收益率 2.78%，环比下降 22bp；公司加强负债成本管控，叠加手工补息治理、同业存款自律、利率兜底条款以及多次存款挂牌利率下调效应持续显现，测算 25Q1 计息负债成本率 1.63%，环比改善 17bp。（2）其他非息波动。24A/25Q1 其他非息收入同比分别变动 9.2%、-10.4%。Q1 投资收益 133.35 亿元、公允价值变动损益-25.38 亿元，分别占营收 6.3%、-1.2%，环比 24A 分别变动+1.29pct、-2.68pct，预计债券浮盈有所兑现，25Q1 单季 TPL 新增 462.79 亿元，同比少增 99.01 亿元。 ⚫ 盈利预测与投资建议：预计公司 25/26 年归母净利润增速分别为 0.84%/2.08%，EPS 分别为 0.99/1.01 元/股，当前股价对应 25/26 年 PE 分别为 7.32X/7.16X，对应 25/26 年 PB 分别为 0.66X/0.62X，综合考虑公司历史 PB（LF）估值中枢和基本面情况，给予公司最新财报每股净资产 0.70 倍 PB，对应合理价值 7.29 元/股，按照当前 AH 溢价比例，H股合理价值 5.50 港币/股，均维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重。（3）市场利率上行，交易账簿浮亏。 [Table_Invest] 公司评级 买入-A/买入-H 当前价格 7.27 元/5.48 港元 合理价值 7.29 元/5.50 港元 前次评级 买入/买入 报告日期 2025-04-30 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 倪军 SAC 执证号：S0260518020004 021-38003646 nijun@gf.com.cn 分析师： 许洁 SAC 执证号：S0260518080004 SFC CE No. BNU965 021-38003625 xujie@gf.com.cn 请注意，倪军并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 工商银行(601398.SH/01398.HK):资产扩张稳健，存款成本压降有力 2025-03-30 工商银行(601398.SH/01398.HK):业绩增速回正超预期 2024-10-31 工商银行(601398.SH/01398.HK):利润增速回升，中期分红公布 2024-09-01 [Table_Contacts] 联系人： 王宇 010-59136615 yfwangyu@gf.com.cn -12%0%13%25%38%50%04/2406/2408/2410/2412/2402/2504/25工商银行沪深300 　　　　　　　　 㤷㤵㠱ㄠ ′㔭〴〹㨱㔺㔸 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 24 [Table_PageText] 工商银行|季报点评 图表索引 图 1：累计营收、PPOP、归母净利润同比增速 .................................................... 4 图 2：累计同比业绩拆分（2025Q1） ................................................................... 5 图 3：累计同比业绩拆分（2024A） ...................................................................... 5 图 4：单季度营收、PPOP、归母净利润同比增速 ................................................ 7 图 5：单季度同比业绩拆分（2025Q1） ................................................................ 8 图 6：资本充足率 ................................................................................................. 19 图 7：风险加权资产增速与内生资本增长 ............................................................ 20 图 8：股东数量与户均持股数量 .....................................................