策略研究专题报告：详解俄乌停火进程及潜在影响

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 策略研究|专题报告 详解俄乌停火进程及潜在影响 2025年04月28日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 27 2025 年以来，市场预期俄乌停火概率呈现“过山车”趋势，市场预期剧烈波动折射出俄乌冲突的复杂性与博弈长期化趋势。本文旨在梳理俄乌停战进展及当前的主要阻碍，同时深入剖析俄乌冲突过去给全球资产表现、贸易格局带来的影响，最后梳理若最终俄乌停火可能存在的投资机会，供投资者参考。 邓宇林 包承超 张晓春 吴安东 SAC：S0590523100008 SAC：S0590523100005 SAC：S0590513090003 SAC：S0590523100006 肖辉煌 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 27 策略研究|专题报告 glzqdatemark2 详解俄乌停火进程及潜在影响 相关报告 1、《2025 年一季度基金重仓配置分析》2025.04.25 2、《中概股的潜在风险及其影响评估》2025.04.24 扫码查看更多 ➢ 俄乌冲突有望结束？——停火预期“过山车”，停战仍存阻碍 年初特朗普政府推动的复活节前停火计划引发市场乐观情绪，市场预期俄乌停火概率攀升。但随着谈判进入停滞期，俄乌停火协议频繁破裂、冲突僵持以及国际调解受挫等因素，俄乌停战可能性显著下降。近期随着普京提议与乌会谈，市场预期停火概率有所回暖。市场预期剧烈波动折射出俄乌冲突的复杂性与博弈长期化趋势。尽管短期停火窗口仍存，但各主要相关方核心利益分歧、外部干预矛盾及战场态势胶着，共同构成停战前景的三重阻碍，短期内达成和平协议的概率或较低。 ➢ 俄乌冲突后的贸易格局变化：欧俄贸易脱钩、中俄贸易合作深化 虽然俄乌两国占全球进出口比例不高，但其均是全球能源、工业原材料及农产品的重要供给国，且过去俄乌进出口均高度依赖欧盟。俄乌冲突发生后，欧盟与俄罗斯贸易在相互制裁背景下迅速脱钩，一方面，欧盟减少对俄高依赖产品如矿物燃料、珍珠宝石及贱金属的进口，转向挪威、美国、中东等地区；俄罗斯则积极为被制裁产品寻找新买家，中国、印度承接大量需求。另一方面，欧盟也减少俄对欧高依赖产品如电气机械、化工、运输设备等的出口，而俄罗斯转向中国购买。整体来看，中国对俄罗斯进出口份额实现提升，双方产业互补进一步推动贸易关系强化。 ➢ 中俄能源贸易展望：中俄能源合作深化的格局或难以改变 俄乌冲突深刻重塑了欧亚大陆能源贸易版图，推动全球能源格局进入深度调整期。在欧盟与俄罗斯相互制裁的背景下，欧俄能源贸易加速脱钩，双方均通过多元化战略重构供应链，欧洲转向美国、挪威、中东进口能源产品；俄罗斯能源出口则形成"西退东进"的新格局。而我国是俄罗斯能源东移的重要承接对象，对我国来说，俄罗斯能源性价比及安全性优势突出，中俄能源合作深化有效提升我国能源供应的稳定性。如若战后美欧解除对俄能源贸易限制，在欧洲能源安全顾虑、俄能源东移战略、俄欧运输通道毁坏背景下，中俄能源合作深化趋势也难以在短期逆转。 ➢ 战后重建叙事：乌克兰重建资金来源和中企参与度均有不确定性 据世界银行估计，乌克兰重建资金需求达 5240 亿美元，主要集中在住房、能源和采掘、交运、农业等方面，但其重建资金来源存在不确定性。一方面，乌克兰目前重建资金缺口仍大。另一方面，虽然乌克兰重建资金来源有冻结俄资产挪用、美乌双边重建基金、G7 国际贷款、国际金融机构拨款等多种渠道，但受制于地缘博弈和法律障碍，实际到位资金不确定。此外，中企参与积极性及可参与度也具不确定性，如若美国顺利通过矿产协议主导乌克兰重建，或将压缩中企与乌合作空间。其次，乌克兰政治风险或难以完全消除，不确定性压制中国企业的重建参与积极性。 ➢ 大类资产视角：俄乌停火或提振欧、俄股市及卢布市场表现 若俄乌顺利停火，卢布或受益于俄乌停火后市场对俄罗斯经济恢复再评估。此外，欧洲股市或受益于企业成本压力下降，盈利改善预期，及市场偏好回升或迎来修复；俄罗斯股市或受益于各国解除对俄制裁、企业基本面和外部环境改善而驱动的投资者回归；而原油短期内或存在回调压力，天然气受制于运输管道毁坏短期内或难以恢复供应，我们预计冲突缓解对其影响有限。 风险提示：全球经济不及预期；西方维持对俄制裁；地缘政治冲突加剧。 2025年04月28日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 27 策略研究|专题报告 正文目录 1. 进展梳理：从冲突僵持到停战信号 .................................... 5 1.1 俄乌停火预期“过山车”，市场预期波动较大 ...................... 5 1.2 俄乌问题各方分歧难调，停火并非水到渠成 ....................... 5 2. 俄乌冲突过去如何影响世界？ ........................................ 7 2.1 短期冲击：降低风险偏好&供应链断裂恐慌 ........................ 7 2.2 长期影响：欧俄贸易脱钩&全球能源格局重构 ..................... 10 3. 俄乌停火后将有何投资机会？ ....................................... 20 3.1 乌克兰重建需求较大，但资金来源不确定........................ 20 3.2 中企参与重建机会或有限，关注已有业务基础的企业 .............. 23 3.3 大类资产视角，可关注欧、俄股市及卢布的表现 .................. 24 4. 风险提示 ......................................................... 26 图表目录 图表 1： 市场预期俄乌停火概率情况 ...................................... 5 图表 2： 从各方主要立场与诉求来看，目前各方分歧较大，距离最终停火或还有一段时间 ................................................................ 7 图表 3： 俄乌冲突压制市场风险偏好，部分强相关资产受冲击影响较大 ........ 8 图表 4： 回顾俄乌冲突发生后国内股票市场涨跌情况，冲突当日万得全 A 下跌 2.1%，国防军工、石油石化表现相对较好 ........................................ 8 图表 5： 俄乌两国在全球农产品、贱金属、能源等产品供应上具有重要地位 .... 9 图表 6： 俄乌作为连接欧亚大陆的重要运输通道，冲突扰乱了农产品、能源、金属的运输 ....................................................