【另类资产观察】REITs定价一季报业绩，整体估值或有压力

【另类资产观察】REITs定价一季报业绩，整体估值或有压力证券研究报告刘璐 投资咨询资格编号：S1060519060001陈蔚宁 投资咨询资格编号：S1060524070001证券分析师请务必阅读正文后免责条款2025年4月27日2025年第8期总第121期REITs跑输股票、债券。本期（4.11-4.25,以下同） REITs指数涨跌幅为-0.61%，各指数涨跌幅表现：红利股>沪深300>可转债>债券>REITs。华安百联消费REIT、中金重庆两江产业园REIT、易方达华威农贸市场REIT表现最好，涨跌幅分别为8.81%、7.69%、7.20%。权益普涨，可转债微涨0.31%，弹性偏弱。在政策护航、一季度国民经济开局良好的背景下，国内权益市场展现韧性，本期中证A股上涨1.39%，各类风格差异不大，价值股相对突出。可转债正股上涨2.35%，但由于正股涨幅较高的可转债中有较多偏债型个券，可转债的上涨弹性不佳。风险偏好较上期略有修复，小盘、低评级转债上涨幅度更高，行业板块上未见明显主线。本期可转债涨跌幅：大宗商品（0.72%）＞传统周期（0.59%）＞TMT（0.54%）＞稳定（0.27%）＞消费（0.04%）＞新兴周期（-0.14%）。本周核心观点本周核心观点市场回顾策略展望风险提示：货币政策转向、风险偏好超预期走弱、数据代表性受加权方式干扰。REITs进入一季报业绩定价期，但估值或有压力。REITs一季报收入整体与去年同期持平，同比增速较24年四季度边际抬升，整体呈现一定筑底企稳迹象，板块则延续分化：1）消费收入表现亮眼，完成度较高；2）保障房、交通板块营业收入同比增速与上季度基本持平；3）经营较稳定的能源板块本期收入降幅较大，一定程度上超出投资者预期；4）经营展望偏弱的产业园、仓储物流营业收入增速继续下行。25年以来REITs已上涨9.41%，回撤不超过3%；REITs与债券、股票的利差也由24年末的380BP、-31BP收窄至当前的270BP、-239BP。上涨节奏较快、跨资产比价优势下降，REITs在估值上存在压力，利好信息对价格的催化相对有限。尽管整体收入增速边际抬升，一季报发布后中证REITs全收益仍下跌1.43%（4月18日至4月25日） ，业绩偏弱的板块和个券或更为脆弱。后续两周，REITs仓位上整体偏向谨慎，择券上，建议挖掘季报信息，跟随业绩交易。可转债或震荡，观望为主。一方面，权益上涨动能或趋向和缓。相较于4月以来的高点，沪深300、中证1000分别修复至97%、95%，相较4月7日至4月11日的超跌反弹，本期权益上涨势能趋向和缓。另一方面，行业股债性分布或导致可转债缺乏弹性，且信用评级调整期临近。近期权益风格或以内需修复为主，但对应行业的偏债型转债占比较高，建筑材料、建筑装饰、食品饮料偏债型转债余额占比超过70%，或导致可转债上涨弹性偏弱。4月底年报将陆续出炉，5-7月为评级调整期，一是部分个券评级调降之后机构出库带来抛压，二是尾部个券不排除退市风险，对市场可能形成一定扰动。后续两周，正股驱动不明确的同时，可转债自身弹性偏弱且即将进入信评调整期，吸引力不高，仓位上整体建议观望，多看少动。择券上可结构性优化，优先关注内需，包括消费、传统周期两个板块；其次是风险偏好修复，可适当关注TMT板块。23公募REITs：REITs跑输股票、债券REITITs行情回顾：行情回顾：REREITITs跑输股票跑输股票、债、债券4 本期（4.11-4.25,以下同）各指数涨跌幅表现：红利股>沪深300>可转债>债券>REITs。本期REITs指数涨跌幅为-0.61%。股指涨跌幅为0.97%，其中红利股涨跌幅为1.91%，债券涨跌幅为-0.01%。 本期各板块REITs涨跌幅:消费基础设施(3.37%)>交通基础设施(0.54%)>仓储物流(0.37%)>水利设施(0.30%)>市政设施(0.13%)>保障性租赁住房(0.07%)>园区基础设施(-0.57%)>生态环保(-0.94%)>能源基础设施(-1.75%)。资料来源：Wind，平安证券研究所。注：各REITs板块数据为市值加权平均。REITs跑输股票、可转债消费基础设施板块表现最佳，能源基础设施板块表现最弱REITITs行情回顾：行情回顾：REREITITs位于历史位于历史58.50%分位分位数5 本期末REITs位于58.50%分位数，产权类、收益权类REITs分别位于80.30%、93.00%分位数。 本期REITs周均换手率3.55%，环比上期增长0.00个百分点，低于24年以来均值(4.01%)。本期REITs周均成交额为28.98亿元。 REITs相对于股票、债券分别位于82.30%、47.50%分位数。REITs与股债相关系数REITs指数相对于股债表现资料来源：Wind，平安证券研究所REITs周度换手率及成交额REITs位于58.50%分位数注：中证REITs指数历史数据始于21年9月，产权、收益权REITs指数历史数据始于21年6月REITs行情回顾：华安百联消费、中金重庆两江产业园、易方达华威农贸市场表现最好各类REITs周涨跌幅及换手率 本期表现最好的3只REITs：华安百联消费REIT、中金重庆两江产业园REIT、易方达华威农贸市场REIT表现最好，涨跌幅分别为8.81%、7.69%、7.20%。 本期换手率最高的3只REITs：南方顺丰物流REIT、易方达深高速公路REIT、国泰君安临港创新产业园REIT。6资料来源：Wind，平安证券研究所REITs估值估值-择时择时:估值择时指标多数指向估值择时指标多数指向REITs估值中性值中性REITs与红利股比价7资料来源：Wind，平安证券研究所REITs与债券比价估值择时指标多数指向REITs估值中性注：与债券比超过575BP、与底层资产比超过41%指向低估，与债券比价未达102BP、与底层资产比至0%指向高估；分位数，超过80%指向低估。低估判断详见平安固收20240416《构建REITs估值择时体系——基于2023年以来的经验》，高估则是低估情形的对称空间，如，若比价分位数超过80%为低估，则比价分位数不达20%为高估。REITs与底层资产比价REITs估值-择券：产权类现金分派率3.99%，经营权类IRR5.63%产权类REITs现金分派率 产权类REITs中，现金分派率最高的三只分别是：易方达广州开发区高新产业园REIT（5.40%）、中金湖北科投光谷产业园REIT（5.25%）、中金普洛斯仓储物流REIT（5.20%）。 经营权REITs中，IRR最高的三只分别是：华夏中国交建高速REIT（11.58%），平安广州交投广河高速公路REIT （10.88%），中金安徽交控REIT（8.94%）。8资料来源：Wind，平安证券研究所各板块REITs估值水平经营权REITs的IRR水平（%）9可转债：微涨0.31%，相对于权益弹性偏弱10权益权益-行情：指数普涨，各类风格涨幅差行情：指数普涨，各类风格涨幅差异不大异不大资料来源：wind，平安证券研究所。稳定、大宗商品、传统周期板块权益表现较好（%）权益上涨1.39%，可转债上涨0.31