分论坛行业策略报告：注册制革命激活“产业主导权”定价，中小创迎来中长期最佳“投资时间窗”

华西证券2020年资本市场峰会——分论坛行业策略报告中小盘&科创板行业首席分析师：王秀钢SAC NO：S1120519020001注册制革命激活“产业主导权”定价，中小创迎来中长期最佳“投资时间窗”2019年11月28日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明仅供机构投资者使用证券研究报告 23556765/43348/20191201 08:45目录• 一、产业主导者：最大的产业红利&最大的资本市场红利• 二、注册制：关注新股上市以前的金融创新价值，把握“主导权资产”持续成长机会• 三、被遗忘的小市值公司——成长股投资机遇正当时• 四、主要风险223556765/43348/20191201 08:45一、产业主导者：最大的产业红利&最大的资本市场红利华为是中国科技产业发展壮大的历史进程中最为璀璨的明珠。•华为的成功，就是由模仿者不断通过技术进步并在ICT大潮里不断拓展边界成为产业主导者的伟大历程。我们惊喜的发现：一旦成为产业链条上掌握核心技术、拥有绝对话语权的产业主导者，营收、利润都会高度集聚•以2018年华为所在的产业链为例，华为实现的营收和净利润分别是7212.02亿元与593.45亿元，远高于爱立信、诺基亚、思科等其他设备商。•我们坚定的认为：产业主导者的确立过程，一方面将带来最大的产业成长红利——产品的性能显著提升，价格显著下降，国产品牌的市场占有率迅速提升，产业主导者的盈利规模和质量远高于竞争对手；另一方面，伴随中国企业成为细分产业里的主导者，亦伴随惠及广大投资者的资本市场红利。7212.021605.28855.131770.593570.58593.45-49.72-69.84-26.687.47-1000010002000300040005000600070008000华为爱立信中兴诺基亚思科收入（亿元）净利润（亿元）图1 华为历年销货收入与净利润情况图2 2018年全球主要通信和网络设备商收入及净利润资料来源：华为年报、华西证券研究所资料来源：华为年报、华西证券研究所23556765/43348/20191201 08:454华为发展历程：初创（1987-1997）通过梳理华为的发展历程，可以将其分成以下三个阶段——初创、基于电信设备的国际化、基于全球ICT革命的主导创新三个阶段。•初创（1987-1997）：坚守“自主研发”基因，抵制诱惑，以“农村包围城市”成为交换机领域的“产业主导者”。资料来源：华为年报、百度百科、搜狐、华西证券研究所图3：华为C&C08数字程控交换机的发展历程23556765/43348/20191201 08:45华为发展历程：基于电信设备的国际化抓住2G和3G的全球性建设机遇，拓展边界，成为全球电信设备商领域的“产业主导者”（1998-2010）。•引进IPD管理模式，打造全球化公司的内部运营基础。2000年，华为引进IPD管理模式。此后五年间，从IBM引入数百位管理专家，总结出了先固化、再消化、后优化的企业理念，自此摒弃了粗放式的发展模式，开始向现代化企业转型。•依托中国要素成本优势，抓住全球范围的2G/3G建设机遇，第一次成功拓展业务边界。图4：第二阶段在3G及光网络领域保持领先资料来源：华为年报、公司官网、华西证券研究所23556765/43348/20191201 08:45华为发展历程：基于全球ICT革命的主导创新聚焦ICT领域，不断延伸边界并成功突围，成为中国新时代科技产业的成功标签（2011-至今）。目前公司基于“构建万物互联的智能世界”这一愿景，形成了消费者、企业、运营商、云平台四大互相联动的业务板块。（1）投入5G研发已超十年，技术领先全球。（2）人工智能研发及产业化成为全球重要一极。（3）物联网NB-IoT技术路线选择符合未来发展趋势，领先优势明显。（4）前瞻性布局自主产业链，将中美贸易摩擦的影响降低到最低。（5）消费电子实现与苹果的全线对标，部分设计和研发已经超越苹果。-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%050001000015000200002500020122013201420152016201720182019H1苹果销量（万）华为销量（万）苹果销量增速华为销量增速10.14%22.66%17.62%8.85%9.69%31.03%苹果三星华为OPPO小米其他图5：第三阶段在5G、人工智能、云计算等领域保持领先图6 华为与苹果销量对比图7 2019Q2智能手机厂商出货量份额资料来源：华为年报、公司官网、华西证券研究所资料来源：IDC、华西证券研究所资料来源：IDC、华西证券研究所23556765/43348/20191201 08:45图8 华为历年销售收入与净利润图11 科技企业销售毛利率对比卓越华为：领跑泛信息技术产业销售收入与净利润保持持续高增长，2018年销售收入破千亿美元。。图9 全球主要通信和网络设备商近十年营收增速图10 华为销售结构图12 华为经营活动现金净流入与现金保障倍数图13 华为股东权益回报率资料来源：华为年报、华西证券研究所资料来源：华为年报、华西证券研究所资料来源：华为年报、华西证券研究所资料来源：华为年报、华西证券研究所资料来源：华为年报、华西证券研究所资料来源：华为年报、华西证券研究所23556765/43348/20191201 08:458华为选准赛道，在ICT信息技术的大潮里充分享受红利。回溯ICT产业发展历程，不难发现技术发展带动ICT行业市场规模持续增长。0.002.004.006.008.0010.0012.000.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.0014,000.00电信业务收入（亿元）同比（%）0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%0.002,000,000.004,000,000.006,000,000.008,000,000.0010,000,000.00移动互联网接入流量（万GB）同比增速图15 电信业务收入及增速图16 移动互联网接入流量及增速图14：ICT产业架构图资料来源：工信部、华西证券研究所资料来源：工信部、华西证券研究所资料来源：工信部、华西证券研究所23556765/43348/20191201 08:459华为专注符合产业发展方向的技术研发持续性的研发投入与技术积累为华为近年来的业绩提升带来了技术基础和资源储备，不断加强其核心竞争力与护城河。图17 近十年华为研发投入图20 近十年累计研发投入图18 近十年华为研发人员数图19 近十年华为与同行业公司研发投入对比图21 18年欧盟工业研发投资排名前十图22 各大电信设备厂商人均研发支出对比（万元）0%4%8%12%16%02004006008001,0001,2001,400研发投入(亿元）研发投入/销售收入 - 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.0020082009201020112012201320142015201620172018华为中兴思科爱立信诺基亚资料来源：华为年报、华西证券研究所资料来源：