主题报告：注册制改革持续推进，创业板试点方案或有更大突破

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019 年 12 月 05 日 策略类●证券研究报告 注册制改革持续推进,创业板试点方案或有更大突破 主题报告 投资要点  注册制改革有助于提高资本市场服务实体经济高质量发展：注册制改革是我国资本市场改革发展到一定阶段的必然要求，有助于提高资本市场服务实体经济高质量发展。首先，推进注册制改革，将有助于完善国内直接融资渠道，增加实体企业股权融资比例，改善国内企业资产负债表。其次，注册制改革有助于完善早期投资退出渠道，通过增强 PEVC 等风投机构投资初创型企业的信心，为小微企业创造更好的融资环境。第三，推进注册制改革还有助于上市公司优胜劣汰，提高上市公司质量。  首个注册制试点板块科创板的上市门槛并不低，对实体经济的支持有限：2019 年7 月，科创板正式开板，标志着国内注册制试点正式开启，但科创板发行门槛并不低；首先，科创板上市行业局限于“科技创新类”，已上市企业均集中于科创主题；其次，科创板的市值和财务指标门槛颇高；根据已上市的科创板上市前市值和财务指标情况，其平均发行市值 70.0 亿、平均 2018 年营业收入约 11.8 亿、平均净利润约 1.5 亿，科创板上市前财务指标较创业板降幅有限、市值较创业板高出 40%。  注册制试点亟待再启程，创业板注册制试点推进速度可能超预期：首先，稳定的市场环境是注册制推出的前提，2019 年至今，上证涨幅 16%、创业板指涨幅 34%，市场环境相对回暖；同时，7 月科创板注册制试点推出，市场运行平稳，也为创业板再次试点注册制奠定了较好的舆论基础。其次，深交所可能正在进行创业板注册制改革前的配套政策修订；2019 年 10 月底至 11 月初，深交所对创业板的行业信息披露指引进行批量修订和增补。第三，再融资制度修订中已经取消了创业板上市公司实施非公开增发的盈利限制，创业板的市场化改革已经开始。  创业板注册制试点方案大猜想，可能有较大突破：一、注册制试点后可能增补非盈利上市标准，但现有发行条件中的财务指标再大幅降低的可能性不大。二、结合今年推出的科创板和新三板精选层的财务指标条款，以市值作为核心来重新设计创业板上市标准可能是大概率事件。三、创业板的上市标准可能与科创板和新三板精选层形成差异化定位，包括市值门槛、财务门槛、行业门槛等。四、创业板的最低市值标准可能设定在 4-5 亿，市值门槛较科创板有明显下降。五、为服务大湾区一体化，对于湾区内的发行人或湾区内其他交易所上市企业，不排除创业板注册制试点中可能设立特殊条款，对于符合条件的支持其在国内创业板挂牌上市。六、试点初期发行人所在地可能更为集中在广东一带。七、不排除创业板注册制试点会同样要求中介机构跟投。八、制定更为市场化的退市制度，制度执行趋严。九、限售期可能缩短。十、市场化定价，首日和前几日涨跌幅限制可能向科创板靠拢。  创业板注册制试点推行可能的市场影响：一、创业板新股供给增加，但市场对于注册制试点扩容的担心可能在科创板试点后有所减弱；二、加速上市公司优胜劣汰，两级分化加剧，质优公司更获追捧；三、注册制试点短期可能利好的主题：券商、创投类公司、试点后首批上市新股；其中，1）券商类，尤其利好本地和中小券商，建议关注中信建投、招商证券、国金证券等；2）创投类，建议优先关注持有深圳创投公司股权的上市公司，包括大众公用、电广传媒、同方股份等；3）创业板注册制试点后首批上市企业可能是经过多方挑选的，预计短期市场关注度会极高。  风险提示：政策不达预期风险、系统性风险等。 分析师 谭志勇 SAC 执业证书编号：S0910515050002 tanzhiyong@huajinsc.cn 021-20377198 分析师 李蕙 SAC 执业证书编号：S0910519100001 lihui1@huajinsc.cn 相关报告 强通胀和经济短期回暖背景下，防守寻找估值洼地 2019-12-02 蓝筹白马股回调明显，防守寻找估值洼地 2019-11-29 应对老龄化上升至国家战略-老龄化中长期规划发布点评 2019-11-24 货币政策执行报告定调政策弱积极，市场情绪短期或回暖 2019-11-18 类滞胀预期加强，防守且关注北上资金流向 2019-11-11 主题报告 http://www.huajinsc.cn/2 / 25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、“起底”国内注册制：国内注册制改革摸索前行 .......................................................................................... 4 （一）注册制与核准制的区别 ..................................................................................................................... 4 （二）国内注册制的发展历程 ..................................................................................................................... 4 二、国内注册制改革推进的必要性：盘活实体经济投资 .................................................................................... 5 （一）改善国内企业的资产负债表 .............................................................................................................. 5 （二）完善早期投资退出机制 ..................................................................................................................... 6 三、海外经验：美国模式下的注册制方案 .......................................................................................................... 7 （一）美国的注册制：多层次的审核制度，并未摒弃实质性判断 ............................................................... 7 1、美国新股发行上市制度的历史演变 ............................................................................................