24-25Q1民用电工板块综述：至暗时点或已过，关注红利价值

24&25Q1 民用电工板块综述：至暗时点或已过，关注红利价值 [Table_Industry] 轻工制造 [Table_ReportDate] 2025 年 05 月 07 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 行业研究 [Table_ReportType] 行业专题研究（普通） [Table_StockAndRank] 轻工制造 投资评级 看好 上次评级 看好 [Table_Author] 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮 箱：jiangwenqiang@cindasc.com 龚轶之 新消费行业分析师 执业编号：S1500525030005 邮 箱：gongyizhi@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 24&25Q1 民用电工板块综述：至暗时点或已过，关注红利价值 [Table_ReportDate] 2025 年 05 月 07 日 本期内容提要: [Table_Summary] [Table_Summary] ➢ 国内地产边际企稳，板块收入降幅收窄。2024 年由于地产需求走弱，板块收入呈现“前高后低”态势，尤其 24Q2-Q3 面临较大压力，自2024 年“924 新政”推出一揽子刺激政策后（包括降低存量贷款利率、降低首付比例等），新房市场率先企稳，24Q4 民用电工板块收入端亦有所企稳，并且 25Q1 继续保持相对韧性。 ➢ 龙头公司韧性更强，探索新产品&新渠道机会。行业进入成熟阶段，具备产品及渠道等优势的龙头公司优势凸显，业绩韧性显著高于行业平均水平，并且通过产品创新或渠道整合深耕等方式进一步巩固优势地位、寻找新增长点。 ➢ 1）公牛集团：2024 年、25Q1 主营业务收入同比+7.3%、+3.3%，归母净利润同比增长 10.4%、4.9%，市场承压下依然实现正增长。面对外部压力，公司电连接业务推陈出新、稳中有进，智能电工照明业务市场竞争力持续提升，并积极培育三大新增业务：①无主灯：打造“健康+智能照明”家装生态，以无主灯为核心带动生态产品销售；②新能源：国内市占率第一并持续扩大优势，欧洲储能家储业务积极寻找优质合作伙伴进行产品&渠道共创；③国际化：东南亚市场已进入有序发展轨道，我们预计欧洲市场 25 年启动业务良性循环。 ➢ 2）欧普照明：2024、25Q1 主营业务收入同比-9.0、-5.9%、归母净利润同比-2.3%、+16.8%。公司坚持技术创新探索智能照明生态，迭代 SDL 智慧光谱技术并推出欧普天境吸顶灯、致逸 Pro 3D 纹理超薄开关、“抱抱暖”浴霸系列等产品；另一方面深耕渠道探索增量：①家居：增加场景化展示提升用户转化和经营质量，流通渠道则扩大网店覆盖；②商照：突破头部项目，重点关注商业连锁、办公、工业等重点细分市场；③电商：补充中高端产品线树立品牌形象，积极响应“以旧换新”补贴政策。④海外：聚焦欧洲、东南亚、中东重点国家，深化渠道布局并扩大智能照明场景。 ➢ 毛利率继续承压。盈利能力方面，由于行业整体压力加大，24Q3 开始多数公司毛利率有所下滑，一方面来自于需求端走弱、另一方面消化渠道库存加大价盘压力。2024 年公牛集团、欧普照明、佛山照明毛利率分别为 42.8%、38.8%、17.9%（同比+0.1pct、-1.1pct、-0.3pct）。25Q1 主要公司毛利率同比延续下行，或来自于 24Q1 高景气&高基数影响，公牛集团、欧普照明毛利率分别为 41.0%、36.3%（同比-1.1pct、同比-2.2pct）。此外，由于行业整体压力加大，公牛集团增加费用投放开发新产品&新市场，24 年销售费用率提升 1.3pct 至 8.1%；欧普照明平台化及降本增效进展顺利，24 年销售费用率、研发费用率分别下行 0.3pct、1.1pct。25Q1 公牛集团、欧普照明期间费用率分别同比-1.4pct、-2.3pct 至 18.6%、31.8%，其中销售费用率同比-0.85pct、-0.61pct 贡献较大。 ➢ 派息率持续提升，板块红利价值凸显。民用电工板块由于进入成熟期叠加市场压力而增速放缓，但行业内主要公司收益质量保持稳定并积极提升分红比例回报股东。2020-2024 年板块重点公司平均净现比约0.76，派息率呈现逐年提升趋势，2024 年公牛集团、欧普照明分别同比+1.18pct、+6.10pct 至 72.6%、73.8%，红利属性进一步凸显。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 ➢ 投资建议：龙头公司业绩具韧性且维持高分红，建议关注稳健核心资产公牛集团、高股息率的欧普照明。 ➢ 风险因素：下游需求不及预期风险、贸易摩擦风险、竞争加剧风险。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 目 录 1、民用电工：至暗时点或已过，关注红利价值 ............................................................................. 5 2、投资建议 ........................................................................................................................................ 7 3、风险提示 ........................................................................................................................................ 7 图 目 录 图 1：新房住宅单月销售面积同比（%） ........................................................................................................... 5 图 2：民用电工板块单季收入增速（%） ........................................................................................................... 5 图 3：民用电工板块主要公司收入利润情况（百万元/%） ......................................................................... 5 图 4：民用电工板块主要公司盈利能力（%） ....