2024年报及2025一季报点评：25Q1毛利率环比改善，静待供需进一步修复

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年04月30日优于大市旗滨集团（601636.SH）2024 年报及 2025 一季报点评：25Q1 毛利率环比改善，静待供需进一步修复核心观点公司研究·财报点评建筑材料·玻璃玻纤证券分析师：任鹤证券分析师：陈颖010-880053150755-81981825renhe@guosen.com.cnchenying4@guosen.com.cnS0980520040006S0980518090002证券分析师：朱家琪021-60375435zhujiaqi@guosen.com.cnS0980524010001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价5.41 元总市值/流通市值14518/14518 百万元52 周最高价/最低价8.56/4.60 元近 3 个月日均成交额104.24 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《旗滨集团（601636.SH）-2023 年报及 2024 一季报点评：浮法盈利有韧性，光伏玻璃规模效应逐步显现》 ——2024-04-30《旗滨集团（601636.SH）-2023 年三季报点评：盈利水平延续改善，光伏玻璃产能释放》 ——2023-10-18《旗滨集团（601636.SH）-2023 年中报点评：Q2 盈利水平改善明显，持续推进战略落地》 ——2023-08-30收入利润承压，25Q1 资产处置收益贡献收益。2024 年公司实现营收 156.5亿元，同比-0.2%，归母净利 3.83 亿元，同比-78.2%，扣非归母净利 2.89亿元，同比-82.6%，基本 EPS 为 0.14 元/股，并拟 10 派 0.45 元（含税），分红回购 2.39 亿元，占归母净利 62.4%，业绩下滑主因浮法、光伏玻璃价格同比大幅下降，同时部分库存产品计提资产减值准备所致，2024 年计提存货减值2.4 亿元，同比上年多计提1.5 亿元。2025Q1 收入34.8 亿元，同比-9.7%，归母净利 4.7 亿元，同比+6.4%，扣非归母净利-0.03 亿元，同比-100.7%，主因绍兴旗滨与浙江旗滨节能土地使用权等资产处置确认收益 4.5 亿元。竣工拖累浮法量价承压，光伏玻璃量增价跌。2024 年实现浮法玻璃/光伏玻璃 / 节 能玻 璃/ 其 他功 能玻 璃收 入 68.6/57.5/24.3/3.0 亿 元， 同比-24.3%/+68.6%/-12.8%/+27.4%，其中销售浮法玻璃1.07 亿重箱，同比-6.4%，光伏玻璃 4.35 亿平米，同比+124.0%，节能玻璃 3127 万平米，同比-20.2%。根据测算 1）浮法玻璃箱收入/箱成本/箱成本 64.3 元（-15.3 元）、50.9 元（-7.0 元）和 13.4 元（+8.3 元）；2）光伏玻璃单平价格/单平成本/单平毛利 13.2 元（-4.4 元）、12.0 元（-1.8 元）和 1.2 元（-2.6 元），浮法玻璃量价承压，但在业大部分亏损背景下，底部盈利优势持续，光伏玻璃产能释放贡献增长,但价格亦持续走低，25 年 3 月以来受益下游抢装带动，光伏玻璃价格触底提升带动 Q1 盈利改善。25Q1 毛利率环比改善，费用率和负债率小幅走高。2024 年综合毛利率 15.5%，同比-9.5%，其中浮法玻璃/光伏玻璃/节能玻璃/其他功能玻璃毛利率20.8%/9.0%/18.7%/-26.0%，同比-6.4pp/-12.5pp/-2.0pp/-34.8pp，2025Q1毛利率 12.0%，同比-14.1pp/环比+6.5pp，Q1 盈利环比改善主要受益光伏玻璃价格提升拉动。2024 年期间费用率 12.2%，同比+1.0pp，其中销售/管理/财务/研发费用率同比+0.1pp/-0.3pp/+1.1pp/+0.1pp,财务费用率提升主因光伏玻璃生产线陆续投入运营，费用化利息增加所致，2025Q1 期间费用率12.6%，同比+0.6pp/环比+1.2pp。2024 年实现经营性净现金流 9.1 亿元，同比-40.9%，截至 2024 年末资产负债率 58.4%，受生产线建设和业务开拓借款增加影响，负债率呈现持续小幅走高趋势，但总体依旧可控。风险提示：房地产竣工低于预期；供给增加超预期；成本上涨超预期投资建议：底部盈利持续领先，静待供需进一步修复，维持“优于大市”公司作为浮法玻璃龙头，底部成本优势显著，目前浮法盈利仍在筑底，光伏盈利环比明显修复，后续有望复制浮法优势，进一步贡献业绩弹性。目前行业景气仍处于底部，下调盈利预测，预计2025-2027年EPS为0.47/0.55/0.63元/股，对应 PE 11.6/9.8/8.6x，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)15,68315,64916,44218,37720,190(+/-%)17.8%-0.2%5.1%11.8%9.9%净利润(百万元)1751383124914881692(+/-%)33.0%-78.1%226.4%19.1%13.7%每股收益（元）0.650.140.470.550.63EBITMargin13.7%4.4%8.3%8.1%8.2%净资产收益率（ROE）12.9%2.9%8.9%10.1%10.9%市盈率（PE）8.337.911.69.88.6EV/EBITDA9.315.310.09.28.6市净率（PB）1.071.091.040.990.93资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2收入利润承压，25Q1 资产处置收益贡献收益。2024 年公司实现营收 156.5 亿元，同比-0.2%，归母净利润 3.83 亿元，同比-78.2%，扣非归母净利润 2.89 亿元，同比-82.6%，基本 EPS 为 0.14 元/股，并拟 10 派 0.45 元（含税），分红回购合计2.39 亿元，占归母净利润 62.4%，符合此前业绩预告，业绩下滑主因浮法、光伏玻璃价格同比明显下降导致盈利承压，同时部分库存产品计提资产减值准备所致，2024 年计提存货减值 2.4 亿元，同比上年多计提 1.5 亿元。2025Q1 实现收入 34.8亿元，同比-9.7%，归母净利润 4.7 亿元，同比+6.4%，扣非归母净利润-0.03 亿元，同比-100.7%，非经常性损益主因绍兴旗滨与浙江旗滨节能土地使用权等资产处置确认收益 4.5 亿元。图1：旗滨集团营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：旗滨集团单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：旗滨集团归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：旗滨集团单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资 料 来 源 ： 公 司 公 告 、 Wind 、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理（2016=+387.4%,2021=+133.4%）资料来源：公司