积极储备稀缺能耗资源，稳步推进智算中心建设交付

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年04月30日优于大市润泽科技（300442.SZ）积极储备稀缺能耗资源，稳步推进智算中心建设交付核心观点公司研究·财报点评通信·通信服务证券分析师：袁文翀证券分析师：徐文辉021-60375411021-60375426yuanwenchong@guosen.com.cnxuwenhui@guosen.com.cnS0980523110003S0980524030001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价46.30 元总市值/流通市值79705/25662 百万元52 周最高价/最低价74.80/20.67 元近 3 个月日均成交额2168.03 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《润泽科技（300442.SZ）-全国布局初见成效，算力数据中心前景可期》 ——2024-08-25《润泽科技（300442.SZ）-积极推进液冷与智算布局，分红回馈股东》 ——2024-04-20《润泽科技（300442.SZ）-智算业务拓展顺利，传统 IDC 稳步推进》 ——2024-01-31《润泽科技（300442.SZ）-项目交付稳步推进，积极布局液冷智算中心》 ——2023-11-02《润泽科技（300442.SZ）-园区级数据中心企业重组上市，联合运营商高速发展》 ——2023-08-02润泽科技 2024 年总营业收入 43.65 亿元，同比上升 0.32%；归母净利润 17.9亿元，同比上升 1.62%；扣非归母净利润 17.78 亿元,同比上升 4.07%。公司2025 年一季度单季营收 11.98 亿元，同比上升 21.4%，环比上升 32%；归母净利润 4.3 亿元，同比下降 9%，环比上升 55.5%。2024 年，董事会提议，拟向全体股东按每 10 股派发现金红利 1.288 元（含税）。公司正经历 IDC 向 AIDC 升级阵痛期，业绩短期承压。2024 年公司 IDC 业务实现营收29.14亿元（占收比66.8%），同比下降7.6%，IDC业务毛利率47.53%，同比减少 6.9pct。IDC 业务短期承压主要原因为：对早期的多栋低功率数据中心进行升级改造，改造期间不形成服务费用，但同时折旧费用仍在发生。公司目前已逐步恢复上架，截止 2025 年 3 月末改造的数据中心计费机柜总功率已超改造前的 90%。公司 AIDC 业务快速发展，已引入众多头部优质客户。2024 年公司 AIDC 业务实现营收 14.5 亿元，同比增长 21%，AIDC 业务毛利率 51.7%，同比上升18.6pct。公司通过“引流策略”吸引了众多优质头部 AI 客户入驻，通过全栈式的智算服务赢得了 AI 客户深度信任。目前，公司京津冀、长三角及大湾区三大园区已交付和即将交付的算力中心全部取得投产订单。公司稳步推进 7 个智算集群建设与交付，积极储备稀缺能耗资源，申请了国内首个 IDC 服务 REITS。（1）公司已在全国 6 大区域建成了 7 个智算基础设施集群，公司在全国合计规划约 61 栋智算中心、32 万架机柜。截至 2024 年末，公司累计交付 14 栋算力中心，部署机柜约 8.2 万架。今年预计还将交付 5 栋算力中心，合计约 420MW（包括廊坊 B1 的 200MW、平湖 B1 的 100MW、佛山园区两栋楼的 80MW、惠州园区的 40MW）。（2）公司仍在扩充土地能耗资源，公司七大园区中五大园区（京津冀园区、长三角园区、惠州园区、重庆园区及兰州园区）已全部取得能耗资源，2024 年公司能耗指标储备较 2023年末增加约 130%。（3）公司申请了行业内首批公募 REITs，通过多元融资方式扩展主营业务，并积极实施横向并购巩固其市场地位。风险提示：AI 发展不及预期、行业资本开支不及预期、行业竞争加剧。投资建议：公司近期升级 AIDC 机柜处在阵痛期，下调盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为 26.93/32.92/40.30 亿元（前次预测2025-2026 年归母净利润分别为 34.42/39.72 亿元），当前股价对应 PE 分别为 30/24/19X，对应 EV/EBITDA 分别为 27/22/18x，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)4,3514,3656,3067,9709,790(+/-%)60.3%0.3%44.5%26.4%22.8%净利润(百万元)17621790269332924030(+/-%)47.0%1.6%50.4%22.2%22.4%每股收益（元）1.021.041.561.912.34EBITMargin41.5%40.7%41.8%42.0%42.5%净资产收益率（ROE）30.8%19.4%24.6%25.1%25.6%市盈率（PE）45.244.529.624.219.8EV/EBITDA43.839.627.322.318.1市净率（PB）9.326.905.885.044.23资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2024 年总营业收入 43.65 亿元，同比上升 0.32%；归母净利润 17.9 亿元，同比上升 1.62%；扣非归母净利润 17.78 亿元,同比上升 4.07%。公司 2025 年一季度单季营收 11.98 亿元，同比上升 21.4%，环比上升 32%；归母净利润 4.3 亿元，同比下降 9%，环比上升 55.5%。图1：润泽科技营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：润泽科技单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：润泽科技归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：润泽科技单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理IDC 低功率机房改造及新增机房折旧致短期业绩承压。2024 年公司 IDC 业务实现营收 29.14 亿元，同比下降 7.6%，IDC 业务毛利率 47.53%，同比-6.9pct。公司IDC 业务业绩承压主要原因为 1）对早期交付的多栋低功率数据中心进行升级改造并阶段性加大优惠力度以迅速获得订单，2）新增交付机房带来折旧摊销提升。公司目前已逐步恢复上架，截至 2025 年 3 月末，改造的数据中心计费机柜总功率已超改造前的 90%。AIDC 业务客户资源持续突破。2024 年公司 AIDC 业务实现营收 14.5 亿元，同比增长 21%，AIDC 业务毛利率 51.7%，同比上升 18.6pct。公司通过“引流策略”吸引了众多优质头部 AI 客户入驻，并在客户多样性方面取得了重大突破。目前，公司京津冀、长三角及大湾区三大园区已交付和即将交付的算力中心全部取得投产订单，并预计于 2025 年完成上架。请务必阅读正文之后