固收月报：季初数据自然回落，短期去库仍将延续

8 1 / 22 东吴证券研究所 证券研究报告·固定收益·固收月报 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收月报 20191203 [Table_Main] 季初数据自然回落，短期去库仍将延续  一个完整的库存周期包括四个阶段：主动补库存，被动补库存，主动去库存，被动去库存。其中，主动补库存意味着，企业预测外部需求旺盛，主动增加库存以应对销量的增加，常发生在经济的繁荣阶段；被动补库存意味着，外部需求不振，企业未能及时反应，由于销量的下降而被动增加库存，常发生在经济的衰退阶段；主动去库存意味着，企业预测外部需求不振，主动减少库存，常发生在经济的萧条阶段；被动去库存，外部需求旺盛，企业未能及时反应，由于销量的大增而被动减少库存，常发生在经济的复苏阶段。10 月库存周期处于主动去库的阶段，生产端较 9 月有所承压，但之后预计有所回暖。因此总体判断，去库存仍是主趋势，后期库存周期将在主动去库与被动去库之间波动切换。  我们对于整体经济的判断依然处于去库存周期。从整个统计的 41 个行业来看，去库存行业有 23 个，补库存行业有 18 个，去库存数量大于补库存数量。分项来看，主动去库存行业有 19 个，被动去库存行业有 4个，主动补库存行业有 6 个，被动补库存有 12 个。如果从需求景气度来分析，景气度较高的主动补库存和被动去库存行业一共有 27 个。景气度较低的主动去库存和被动补库存行业有 10 个，整体表现一般。从上中下游产业来看，上游主要集中在被动补库存，中游主要集中在主动去库存，下游主要集中在主动去库存。体现出去库存趋势持续保持。  被动去库存和主动去库存可能相互转化。10 月处于被动去库存阶段的行业有上游的开采专业及辅助性活动；中游的水的生产和供应业以及下游的电力、热力的生产和供应业和烟草制品业。10 月处于主动去库存阶段的有上游的其他制造业和有色金属矿采选业；中游的金属制品、机械和设备修理业、计算机、通信和其他电子设备制造业、非金属矿物制品业、造纸及纸制品业、印刷和记录媒介的复制业、废弃资源综合利用业、黑色金属冶炼及压延加工业、橡胶和塑料制品业以及下游的化学原料及化学制品制造业、医药制造业、纺织业、纺织服装、服饰业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、农副产品加工业、食品制造业、酒、饮料和精制茶制造业及皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业。  风险提示：经济下行压力大，内需疲敝，库存周期将持续处于去库存状态。 证券分析师 李勇 执业证号：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理 付昊 010-66573671 fuh@dwzq.com.cn [Table_Report] 相关研究 1、《固收周报 20191201：逆周期调控强化发力，全球经济有所回暖》2019-12-01 2、《固收周报 20191201：利率债周报（2019 年第 24 期）财政政策开始发力，逆周期强化显成效》2019-12-01 3、《可转债周报 20191130：股市持续震荡走低，可转债投资需谨慎》2019-12-01 4、《固收点评 20191201：11 月PMI 点评: 稳经济效果有所体现，PPI 低位尚难改变》2019-12-01 5、《固收周报 20191130：黑五来袭美股望涨，金价走势能否回弹》2019-12-01 [Table_Author] 2019 年 12 月 03 日 2 / 22 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收月报 内容目录 1. 引言 .................................................................................................................................................. 5 2. 主动补库存 ...................................................................................................................................... 5 3. 被动补库存 ...................................................................................................................................... 6 4. 主动去库存 ...................................................................................................................................... 9 5. 被动去库存 .................................................................................................................................... 14 6. 风险提示 ........................................................................................................................................ 21 3 / 22 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收月报 图表目录 图 1：其他采矿业（单位：%） ......................................................................................................... 5 图 2：黑色金属矿采选业（单位：%） ............................................................................................. 5 图 3：金属制品业（单位：%） ......................................................................................................... 6 图 4：木材加工及木、竹、滕、棕、草制品业（单位：%） ........