教育行业年度报告：2020年社会服务业投资策略~call港股教育股，政策过于悲观给予低估值机会，发现价值

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金教育指数 1754 沪深 300 指数 3829 上证指数 2872 深证成指 9582 中小板综指 8930 相关报告 1.《出生人口下降对学生数量的影响？ ——2035 年前高考学生数...》，2019.11.26 2.《2019 教育行业周报第 43 期：华立大学集团三战港股终上市，扩...》，2019.11.17 3.《2019 教育行业周报第 42 期：新东方K12 为引擎，春种秋收 V...》，2019.11.10 4.《2019 教育行业周报第 41 期：国考过审人数达 143.7 万人，...》，2019.11.3 5.《数据分析：中国可能还需要更多公务员 — — 公 务 员 体 系 & 结 构 量 ...》，2019.10.22 吴劲草 分析师 SAC 执业编号：S1130518070002 wujc＠gjzq.com.cn 郑慧琳 联系人 zhenghuilin＠gjzq.com.cn 2020 年社会服务业投资策略-call 港股教育股，政策过于悲观给予低估值机会，发现价值 行业观点  2019 年是教育行业格局更加清晰的一年——职业教育培训龙头中公教育成功借壳亚夏汽车，华图教育控股山鼎设计，未来有望登录 A 股资本市场；职业技能培训龙头中国东方教育成功 IPO 登陆港交所；民办高校板块再添新秀，行业并购整合持续推进，年内共有七家公司发布 14 个并购项目公告；在线教育板块新东方在线、跟谁学、有道等公司赢得高关注。2019 年，教育板块已有三家龙头企业市值超千亿，分别是好未来、新东方、中公教育。  2019 年是教育政策方向更加明确的一年——从 1 月的教育部工作会议，2 月的《国家职业教育改革实施方案》，3 月的政府工作会议，再到 5 月的《职业技能提升行动方案》，10 月的《国家产教融合建设试点实施方案》……倡导终生学习，重视技能培养，关注就业需求，提升职教在中国教育体系的整体地位是大方向所在，学历职业教育及非学历职业教育均有望长期受益。 投资建议  展望 2020 年，我们对行业方向判断上与 2019 年基本一致，整体推荐港股学校板块，并关注职教培训、教育信息化、K12 培训等其他细分领域——  ①职教培训：2019 年重磅支持政策频发，职业教育在教育体系中的重要性或持续提升。近 11 个月找工作指数同比增速高达 391%，考研人数持续攀升，2020 年预计达 330-340 万，社会就业压力加大，催生职教培训行业发展机遇。我们认为职教培训市场核心增长的来源是参培率&客单价的提升，我们预测职教培训市场规模现在为 1678 亿元，未来（5-15 年）预计能够达到 3654 亿元。但由于市场目前的培训体系尚未完全成熟，需要龙头企业对其进行成熟化、规范化、工业化的改造，而在这个过程当中，龙头企业也有望持续提升市场份额，加深品牌和管理系统的护城河地位。  ②民办高校：行业进入壁垒高、集中度低，中短期并购整合是发展主基调，上市公司具有多方面先发优势。2018 年 8 月 10 日发布的《送审稿》引发了市场剧烈震荡，悲观情绪存在预期差。送审稿以来，高校并购未受阻碍，7家高校公司共发布 16 个并购项目公告，自证并购逻辑仍存，2019 年 7 月19 日宇华教育公告收购山东英才学院，表明高校上市公司亦呈现集中化趋势。同时，政策上鼓励独立学校加速转设脱钩，很大程度上丰富了可并购标的。目前是高校收并购黄金窗口期，预计未来 3-5 年仍将持续。2035 年之前，高考适龄人数和高考参加率双增长，高考人数预计会持续呈增长趋势，高等教育供给存在扩张需求，长期毛入学率及民办渗透率仍有提升空间。  ③教育信息化：行业性质可以定义为“教育中的基建”，最终采购者通常为政府部门，主要是政策驱动。而近年来政策大力支持，发展迅速，未来或将持续保持较快增长，2020 年国家教育信息化支出经费有望超 3000 亿。  ④在线教育：与传统教育定位不同，在线教育各方面特性（高垄断性、马太效应等）更符合互联网公司特点。我们认为在线教育的功能有垄断平台、获客营销、出版传媒、辅助教学。对于“垄断平台”型公司，我们认为未来在同一赛道中大概率只能活下来 2-3 家公司，烧钱大战结束之前，这类公司都很难盈利，至少在未来 3-5 年内，巨额营销支出仍是这类公司面临的现状。  推荐标的：中公教育，佳发教育，枫叶教育，中国科培，中教控股等  风险提示：政策风险，新出生人口不及预期，扩张过程中人才短缺风险等。 1612174618812015215022842419181130190228190531190831国金行业 沪深300 2019 年 12 月 01 日 消费升级与娱乐研究中心 教育行业研究 买入（维持评级） ) 行业年度报告 证券研究报告 行业中期年度报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 前言 ...............................................................................................................5 一、2020 年行业观点：整体推荐港股学校板块（高校&K12 学校），并关注职教培训、教育信息化、K12 培训等其他细分领域 .............................................6 1.1 职教培训：政策支持方向明确，就业压力加大催生行业机会，职教培训3700 亿规模可期 .........................................................................................6 1.1.1 职教涵盖范围广泛，国家政策重点支持，整合发展潜力大................6 1.1.2 就业形势严峻，焦虑感和迷茫感促生行业机遇 ............................... 11 1.1.3 参培率&客单价提升，3700 亿总市场可期，龙头企业当仁不让 ...... 11 1.2 民办高校：送审稿后 16 个收购公告发布，中短期并购整合仍为主基调，长期看毛入学率及民办率提升....................................................................13 1.2.1 进入门槛较高，利于行业集中度提升 .............................................13 1.2.2 悲观情绪存预期差，案例自证并购逻辑仍存，地方支持态度明确 ...14 1.2.3 预计 2025 年前高考人数呈增长趋势，高教供给存扩张需求 ...........18 3.教育信息化：定位“基建”，政策加码助力，处于行业红利期 .....