非银金融行业2019年投资策略：保险开门红催化，券商政策加码

非银金融行业2019年投资策略 保险开门红催化，券商政策加码 证券研究报告 证券分析师 ：胡翔 执业证书编号：S0600516110001 联系邮箱：hux@dwzq.com.cn 研究助理：朱洁羽 联系邮箱：zhujieyu@dwzq.com.cn 二零一九年十一月十三日 目录 券商：关注资本市场改革红利，龙头具备配置价值 保险：开门红预计超预期，关注估值切换 2 投资建议 3 保险：1）负债端：低基数+银行理财收益率下行利好保险产品销售，预计开门红将超预期；2）投资端：长端利率企稳有望显著提振估值；3）财险：车险费改初见成效，供给侧改革强化龙头效应；4）估值：寿险基本面仍处于调整阶段，短期内，预计2020年开门红将超预期+长端利率小幅回升释放利润，保险股或迎“估值切换”行情；长期考虑需求端空间广阔，依然值得看好。个股层面，重点推荐中国平安（代理人质态优异推动寿险领先同业，围绕科技金融构建核心竞争力）、中国财险（业绩改善+估值处于阶段性底部）。 券商：政策呵护释放积极信号，资本市场改革背景下龙头将深度受益。1）逐步放开外资持股比例限制，随对外开放深化，A股估值体系或将重构。2）行业兼并收购趋势明显，中小券商并购整合快速提升实力。3）9月证监会正式提出“深改12条”，支持优质券商创新提质，鼓励中小券商特色化精品化发展，此外，注册制进一步推进，再融资、新三板政策支持背景下，券商有望深度受益。展望2020年，各业务释放潜力，看好龙头盈利能力提升。建议关注中信证券（最受益行业集中度提升的龙头）、海通证券（估值较低且业绩弹性大的）、中金公司（财富管理转型领先且最受益于券商国际化及科创板）、东方财富（最具成长性的零售证券龙头，转型财富管理有望打开空间）。 风险提示：1）保险新单大幅下滑；2）股市进一步调整；3）监管趋严。 第一章 保险：开门红预计超预期，关注估值切换 4 01002003004005006007008009002016Q12017Q12018Q12019Q1国寿平安太保新华0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%1年期银行理财产品收益率平安金玉满堂两全保险太保金丰立两全保险国寿瑞安两全保险银行理财收益率下降，年金险相对吸引力提升：银行理财产品收益率大幅下降（1年期银行理财收益率低于4%，万能险结算利率在4.5%左右）、信托等资管产品的风险显著上升，有助于提升保险产品相对吸引力，利好开门红销售；同时，对银行而言有利于提高中间收入，银保渠道更有动力销售年金险。 2020年开门红保费增长有望改善：除银行理财收益率下行因素利好外，从产品方面来看，部分年金险产品的期限缩短、万能险账户的结算利率高于5%，产品吸引力增强；各公司开门红节奏好于去年，国寿、新华的开门红启动时间提前，叠加2018-2019年行业处于转型期，使得2020年基数较低（2019年各公司开门红新单保费较2017年的高点下滑25%以上），预计开门红保费增长将改善。 5 数据来源：Wind，公司官网，东吴证券研究所 图：近年来一季度寿险新单保费规模（亿元） 1.1 寿险：负债端—预计开门红将超预期， NBV增长出现分化 图:银行理财收益率与万能险结算利率比较 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 开门红策略分化：国寿、新华较去年提前开启开门红，产品吸引力较强（国寿万能账户结算利率高达5.3%，缴费期限、保险期限更短；新华继续销售4.025%年金产品）+人力规模持续增长，预计将对2020年开门红产生积极影响；平安、太保更加注重质量增长，会更好平衡四季度和开门红业绩，维持淡化开门红的策略。 6 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 1.1 寿险：负债端—预计开门红将超预期， NBV增长出现分化 表：2020年各公司开门红主力产品比较 国寿 平安 太保 新华 启动时间 10月20日开启预收，首爆日为11月8日 首爆日为12月12日 预计11月底启动，首爆日为12月1日 12月初 主打产品 鑫享至尊 金瑞人生 鑫享福 鑫满意 惠添富年金 产品类型 3.5%定价传统年金 3.5%定价传统险 3.5%定价传统年金 分红年金 4.025%定价传统年金 投保年龄 28天-68周岁 0-65岁 0-64岁 0-58岁 0-60岁 保障期限 10年 15年 15年 至60/65/70/75/80/85/90/95/100岁 15/20年 缴费期 3/5年，主推3年期 3/5/10年 主推3/5年 3/5/10年 主推3/5年 保险责任 第5年末开始每年返还年交保费的60%（3年交）或100%（5年交），期满按基本保额返还满期金 第5、6 年末分别返还年交保费的60%（3/5年交）或100%（10年交），第7年末开始每年返还保额的30%，期满按基本保额（3/5年交）或2倍基本保额（10年交）返还满期金 第5、6年末分别返还年交保费的55%（3年交）或100%（5年交），第7年末开始每年返还年交保费的27%（3年交）或36%（5年交），期满按基本保额返还满期金 第5、6 年末分别返还年交保费的50%（3年交）或100%（5/10年交），第7年末开始每年返还基本保额，期满按所交保费返还祝寿金 第5年末返还年交保费的45%（3年交）或50%（5年交），第6年末开始每年返还年交保费的9%（3年交）或13%（5年交），期满按基本保额返还满期金 策略 普通年金+万能 主力销售保障类，辅助年金类 普通年金+万能 年金险与健康险并举 较2019年 缴费期限、保险期限更短，预收时间提前 维持淡化“开门红”、全年保费均衡增长的策略 更注重产品和客户的分层 加强保障型产品销售 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%中国平安中国人寿中国太保新华保险0%10%20%30%40%50%60%20122013201420152016201720182019H中国平安中国人寿（计算）中国太保新华保险战略选择不同，新业务价值率表现分化：上半年四家寿险公司的新业务价值率出现分化，平安和国寿价值率有所提升（平安同比+5.7pct.，国寿同比+5.7pct.），太保和新华价值率出现不同程度的下降（太保同比-2.4pct.，新华同比-12.5pct.）。价值率分化的根本原因是各公司的战略选择有所不同，平安和太保坚定转型（由规模驱动向产能驱动），其中太保为缓解新单压力小幅牺牲价值率；国寿量价齐升，主要系业务结构显著优化及基数较低；新华战略发生了较为激进的变化，规模有所提升但价值率显著下滑。 长期关注新业务价值率，看好中国平安：新单规模与价值率之间的博弈导致了新业务价值的增长出现分化。鉴于对开门红保费规模的乐观预计，我们预计各家公司2020年NBV增速都将得到改善；长期来看，看好转型效果较好、新业务价值率稳定提升的中国平安。 7 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图：上市寿险公司新业务价值率 1.1 寿险：负债端—预计开门红将超预期， NBV增长出现分化 图：上市寿险公司NBV增速 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 代理人队伍继续调整，看好长期产能提升：2018年以来多数寿险公司代理人数量均下滑（仅国寿、