年报点评：智能重塑办公协作，2025 AI应用加速前行

第 1 页 / 共 8 页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 云服务 分析师：唐月 登记编码：S0730512030001 tangyue@ccnew.com 021-50586737 智能重塑办公协作，2025 AI 应用加速前行 ——金山办公(688111)年报点评 证券研究报告-年报点评 增持(维持) 市场数据(2025-04-11) 收盘价(元) 308.00 一年内最高/最低(元) 398.08/168.53 沪深 300 指数 3,750.52 市净率(倍) 12.55 流通市值(亿元) 1,425.04 基础数据(2024-12-31) 每股净资产(元) 24.55 每股经营现金流(元) 4.75 毛利率(%) 85.14 净资产收益率_摊薄(%) 14.49 资产负债率(%) 28.13 总股本/流通股(万股) 46,267.40/46,267.40 B 股/H 股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深 300 指数表现 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《金山办公(688111)公司深度分析：订阅业务占比持续提升，AI 应用加速落地》 2024-09-04 联系人： 李智 电话： 0371-65585629 地址： 郑州郑东新区商务外环路10 号18 楼 地址： 上海浦东新区世纪大道1788 号T1 座22 楼 发布日期：2025 年 04 月 14 日 投资要点： 公司发布 2024 年报：全年实现收入 51.21 亿元，同比增长12.40%；归母净利润 16.45 亿元，同比增长 24.84%；扣非后归母净利润 15.56 亿元，同比增长 23.30%；每股收益 3.56 元。  本次年报中，公司对于分业务的披露口径由商业模式分类，转变为产品业务分类，未来将重点发展 WPS 个人业务和 WPS 365 业务。从新业务口径来看，WPS 个人业务（国内+海外）实现收入32.83 亿元，同比增长 18%；WPS365 作为 2023 年新推出的产品，在当年实现收入 1.75 亿元，2024 年增长 149.33%至 4.37 亿元；与此同时，原有国内机构业务在向 WPS365 转型，使得WPS 软件业务下滑 8.56%至 12.68 亿元。  从原口径来看，两大订阅业务增长放缓，信创重回增长，海外业务高增。国内个人服务订阅业务收入 31.00 亿元，同比增长16.84%，较上年下滑了 12.58PCT，增速继续放缓；国内机构订阅及服务业务 10.64 亿元，同比增长 11.11%，较上年下滑27.25PCT；国内机构授权业务收入 7.06 亿元，同比增长7.71%，在连续两年下滑以后，重回正增长；国际及其他业务收入2.50 亿元，同比下滑 13.19%，但是考虑到海外业务取得了38.38%的高增长，我们认为该业务下滑主要还是受到上年 12 月关停国内互联网广告业务的影响。  单季度来看，公司 Q4 分业务收入增速整体呈现转强迹象。Q4 国内个人订阅、国内机构订阅、国内机构授权、互联网广告及其他业务增速分别为 32%、28%、46%、-7%，分别较 Q3 提升了15、28、37、3PCT。Q4 WPS 月活跃设备数 6.32 亿，同比增长6.22%，较 Q3 提升了 1.27 PCT。  AI 产品打开了公司产品能力提升新通道。公司在 2023 年开始向AI 转型，2024 年 3 月在 C 端推出了 AI 会员和大会员服务，4 月在 B 端发布了 AI 产品。2024 年在公司没有主动推广的情况下，WPS AI 月度活跃用户数达到 1968 万，同时公司 WPS 活跃设备数量增长加快（从 2023 年的 4.39%增长到 6.22%），付费率从2023 年 13.4%增长到 14.3%，ARPU 值从上年的 74.8 增长到78.7，这意味着 AI 已经成为推动公司业务能力成长重要推手。  2025 年公司在 AI 应用的能力构建值得期待。随着 DeepSeek-R1的推出，AI 应用需求呈现爆发式增长，推理模型对于模型逻辑推理能力的提升也将进一步助力公司 AI 产品能力的补足，从 Word-41%-30%-18%-7%5%16%27%39%2024.042024.082024.122025.04金山办公沪深300 云服务 第 2 页 / 共 8 页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 和 PPT 的能力覆盖进一步向 Excel 进行延伸，满足更加刚性的办公软件需求。同时推理成本下降也意味着公司可以释放更多产品能力，并通过知识库等能力的打造，进一步构建产品的闭环，提升用户活跃度和付费意愿。  公司三大费用率提升，同时积极进行了人员扩张。2024 年公司销售费用、管理费用、研发费用分别增长了 2.47%、-9.36%、15.16%，三大费用总计增长 7.13%。在行业普遍降低人员规模的大背景下，公司 2024 年员工继续增长 14%，也展现出对后续发展的信心。  2024 年在机构业务整体提升的背景下，公司应收账款较上年减少6237 万元至 5.05 亿元，同时合同负债同比增加 12.88%至 21.36亿元，我们认为这主要得益于 W365 占比的提升和 SaaS 模式对现金流的改善作用。  2025 年，公司将进一步发力海外业务，成为一个重要的增长点。2024 年海外收入 2.18 亿元，同比增长 38.38%，同时毛利率也提升 5.14 PCT 至 69.75%，占公司总体收入 4%，规模有限。2025年公司将进一步加大海外投入，有望进一步提升在海外 PC 端用户体量，并向海外开展 B 端业务。  维持对公司增持的投资评级。预计 25-27 年公司 EPS 分别为 4.29元、5.43 元、6.92 元，按 4 月 11 日收盘价 308.00 元计算，对应PE 为 71.86 倍、56.77 倍、44.52 倍。 风险提示：AI 能力提升不及预期；大模型厂商对下游生态的影响。 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 收入（百万元） 4,556 5,121 6,116 7,333 8,814 增长比率（%） 17.27 12.40 19.43 19.91 20.19 净利润（百万元） 1,318 1,645 1,983 2,510 3,201 增长比率（%） 17.92 24.84 20.55 26.58 27.52 每股收益(元) 2.85 3.56 4.29 5.43 6.92 市盈率(倍) 108.14 86.62 71.86 56.77 44.52 资料来源：中原证券研究所，聚源 云服务 第 3 页 / 共 8 页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图 1：2024 年公司分商业模式收入结构（原口径） 图 2：2020-2024 年原分类口径收入及增速（百万元） 资料