亏损持续缩窄，关注后续票价改善

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 中国国航（601111.SH）：亏损持续缩窄，关注后续票价改善 2025 年 4 月 9 日 推荐/维持 中国国航 公司报告 事件：24 年公司实现营收 1666.99 亿元，同比增长 18.14%，归母净利润为-2.37亿元，较 23 年同期的-10.46 亿元减亏 77.32%，扣非后归母净利润-25.40 亿元，较 23 年的-31.77 亿元减亏 20.06%。24Q4 公司扣非后净利润-29.72 亿元，亏损较 23 年同期的-23.04 亿元略有扩大，主要系汇兑损失导致四季度财务费用 23.11 亿元，较 23Q4 的 10.90 亿元明显提升。 24 年量升价降明显，客运业务毛利率基本持平 23 年：2024 公司实现客运收入 1517.89 亿元，同比增加 212.72 亿元。拆分看，公司客运运力投放同比提升 21.74%，客座率同比提升 6.63pct 至 79.85%，但客公里收益下降 12.41%至 0.5338 元。公司年报显示，24 年因运力投入上升而增加收入 283.73 亿元，因客座率上升而增加收入 143.92 亿元，因收益水平下降而减少收入 214.93 亿元。可以看出 24 年全年表现出较明显的量升价降，这不仅是公司一家的现象，也是全行业的 24 年经营情况的缩影。 分区域看，国内航线公司运力投放同比提升 5.36%，客座率同比提升 7.04pct，客公里收益同比下降 9.70%。国内航线 24 年客座率已经基本恢复疫情前水平，甚至部分月份高于疫情前，但在油价高于 19 年同期的情况下，客公里收益水平（0.537 元/客公里）依旧低于 19 年同期（0.590 元/客公里），体现出目前国内公商务需求的恢复程度依旧存在不足。国际航线运力投放同比提升100.50%，客座率同比提升 8.52pct，客公里收益同比下降 22.63%。国际航线由于处于快速恢复期，运力投放大幅提升，但短期大量的运力投放涌入也使得客公里收益下降较为明显。 成本方面，上半年公司单位 ASK 扣油成本 0.293 元，较去年同期的 0.298 元有所下降，主要是由于飞机日利用小时数从 23 年的 8.14 小时提升至 24 年的8.90 小时，单位 ASK 折旧成本下降 11.7%。公司单位 ASK 起降成本和维修成本分别同比提升 10.3%和 6.2%，应该与国际航线运力投放占比提升，而相关费率高于国内有关。 24 年公司客运业务毛利率 4.13%，较 23 年同期提升 0.06pct，毛利率依旧处于较低的水平。目前行业客座率已经不低，但价格端并不景气，25 年行业的重心预计会放在如何稳住价格，提升客收上。 飞机引进较为谨慎，供给端预计维持低增长：24 年公司飞机引进共计 36 架，退出 11 架（包括公务机），飞机净增 25 架，公司飞机从期初的 905 架提升至930 架。可以看出 24 年飞机增速维持在较低的水平。25 年公司计划引进飞机47 架，退出 17 架，飞机净增量预计依旧会维持低位。有助于公司消化供给端的过剩压力。 25 年预计行业继续严控供给，价格端有望改善：24 年航空业的量升价降现象得到了民航局的充分关注，在 25 年全国民航工作会议上，民航局提出必须统筹政府和市场关系，促进航空市场规范有序发展。要着力增强航空市场供需适配度，动态优化客座率考核等精准调控措施。同时，要有针对性的加强价格行为监管。我们认为这预示着 25 年行业的工作重心从提升客座率逐渐向提升收入质量转变，机票价格偏低的问题有望得到改善。 公司简介： 公司是我国载旗航空公司，主要从事国际、国内定期和不定期航空客、货、邮和行李运输业务；国内、国际公务飞行业务；飞机执管业务；航空器维修；航空公司间业务代理；与主营业务有关的地面服务和航空快递；机上免税品；机上商品零售业务；航空意外保险销售代理；进出口业务。 资料来源：公司官网，同花顺 交易数据 52 周股价区间（元） 8.89-6.2 总市值（亿元） 1,221.39 流通市值（亿元） 814.67 总股本/流通A股（万股） 1,744,842/1,249,281 流通 B 股/H 股（万股） -/495,561 52 周日均换手率 2.1 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52 周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：曹奕丰 021-25102904 caoyf_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480519050005 -26.1%-15.8%-5.5%4.8%15.1%25.5%4/97/910/81/74/8中国国航沪深300P2 东兴证券公司报告 中国国航（601111.SH）：亏损持续缩窄，关注后续票价改善 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 盈利预测与投资建议：我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 39.8，77.9 和 94.4 亿元，对应 EPS 分别为 0.23、0.45 和 0.54 元。公司作为我国的载旗航空公司，手握大量优质的国内国际航线，有望充分受益于机票价格改善带来的盈利弹性。我们维持公司“推荐”评级。 风险提示：民航政策变化；油价汇率大幅波动等 财务指标预测 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 141,100.2 166,698.9 178,469.6 189,549.8 196,977.2 增长率（%） 166.74% 18.14% 7.06% 6.21% 3.92% 归母净利润（百万元） -1,046.4 -237.3 3,975.4 7,791.8 9,440.7 增长率（%） -97.29% -77.32% -1775.22% 96.00% 21.16% 净资产收益率（%） -2.81% -0.53% 8.09% 13.69% 14.23% 每股收益（元） -0.07 -0.01 0.23 0.45 0.54 PE -100.00 -700.00 30.72 15.68 12.94 PB 3.05 2.71 2.49 2.15 1.84 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 东兴证券公司报告 中国国航（601111.SH）：亏损持续缩窄，关注后续票价改善 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产合计 32335 40687 40835 50072 53626 营业收入 141100 166699 178470 189550 196977 货币资金 15628 22468 22986 31538 34623 营业成本 134015 158189 165519 173396 179279 应