2024年报点评：24年经营略有承压，期待改革成效释放

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 03 月 31 日 证 券研究报告•2024 年 报点评 买入 （ 维持） 当前价： 13.42 元 涪陵榨菜（002507） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 24 年经营略有承压，期待改革成效释放 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 11.54 流通 A 股(亿股) 11.49 52 周内股价区间(元) 11.6-15.98 总市值(亿元) 154.86 总资产(亿元) 93.94 每股净资产(元) 7.54 相 关研究 [Table_Report] 1. 涪陵榨菜（002507）：Q4 业绩略低于预期，成本红利仍可期 (2025-03-03) 2. 涪陵榨菜（002507）：榨菜主业平稳增长，静待成本红利显现 (2024-09-02) 3. 涪陵榨菜（002507）：Q1 收入小幅承压，净利率持续改善 (2024-04-29) 4. 涪陵榨菜（002507）：榨菜主业有所承压，期待榨菜酱发展 (2024-04-06) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年年报，全年实现营业收入 23.9亿元，同比-2.6%，实现归母净利润 8亿元，同比-3.3%；其中 24Q4实现营业收入 4.3亿元，同比-14.8%，实现归母净利润 1.3亿元，同比-23.1%。此外，公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 4.20 元（含税）。  受消费需求疲软影响，榨菜主业有所承压。1）分品类看，2024年榨菜、泡菜、萝卜及其他产品分别实现收入 20.4/2.3/0.5/0.6 亿元，对应收入增速分别为-1.5%/+2.2%/-24.4%/-26%。其中榨菜全年量-1.7%/价+0.2%，榨菜主业收入承压主要系今年整体外部环境压力较大，且疫情后榨菜消费需求持续低迷所致。2）分区域看，2024 年华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/东北大区收入增速分别为-3.1%/-2.9%/+0.2%/-4.9%/-7.1%/-6.3%/+0.7%/+11.2%，大本营西南地区维持平稳增长。  受搭赠促销力度加大影响，Q4盈利能力有所承压。2024年公司毛利率为 51%，同比+0.3pp；其中 24Q4毛利率为 43.4%，同比-7.3pp。全年毛利率有所上升，主要系下半年起公司低价原材料逐步投入使用；Q4单季度毛利率承压，主要系公司 Q4促销搭赠力度较大所致。费用率方面，2024公司销售费用率为 13.6%，同比+0.2pp；主要系公司积极控制整体费投效率；2024管理费用率同比+0.4pp至 3.9%。综合来看，在下半年低价原材料投入使用和费投力度加大的共同作用下，公司 2024/24Q4净利率同比-0.3pp/-3.3pp 至 33.5%/30.3%。  内部改革持续深化，全年业绩回暖值得期待。1）品类规划方面，公司坚持 “双轮驱动”战略不动摇，紧抓榨菜、豆瓣酱两大核心业务。以“榨菜+”拓展亲缘品类，借“豆瓣酱+”进军川菜烹饪酱、川渝味复调领域，持续拓展非榨菜产品线。2）品牌传播方面，公司将“轻盐/健康”与“大乌江”品牌传播相结合，同步推进地面推广及空中传播，深化乌江作为佐餐开胃菜的平台型品牌印象，为市场开拓及品类扩张实现品牌赋能。3）渠道方面，公司借助大包装性价比产品，逐步收复传统 KA 渠道市场份额；此外柔性产线投入使用亦帮助公司做好线上线下产品区隔，保证整体价盘稳定。随着公司积极开展内部销售架构调整，逐步理顺新品开发思路，渠道资源倾斜有的放矢，后续公司业绩回暖值得期待。  盈利预测与投资建议。预计公司 2025-2027 年 EPS 分别为 0.74元、0.81元、0.88 元，对应动态 PE 分别为 19 倍、17 倍、16倍，维持“买入”评级。  风险提示。新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 2387.13 2515.33 2637.32 2750.94 增长率 -2.56% 5.37% 4.85% 4.31% 归属母公司净利润（百万元） 799.35 854.61 937.41 1016.97 增长率 -3.29% 6.91% 9.69% 8.49% 每股收益 EPS（元） 0.69 0.74 0.81 0.88 净资产收益率 ROE 9.19% 8.95% 8.94% 8.84% PE 20 19 17 16 PB 1.83 1.67 1.52 1.39 数据来源：Wind，西南证券 -12%-5%1%8%14%21%24/224/424/624/824/1024/1225/2涪陵榨菜 沪深300 涪 陵榨菜（002507） 2024 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随着公司持续推进 2 元 60g 产品铺市以抢占部分价格竞争较为激烈的市场，叠加公司加大“8+1”系列 80g 产品在全国 KA 渠道中的铺货力度，我们预测 2025-2027 年公司榨菜业务销量增速为 4%、3%、3%，吨价增速为 1%、2%、1%； 假设 2：随着公司逐步理顺新品开发思路，通过组织内部结构调整强化新品对市场快速变动的反应速度，叠加公司加大新品在传统产品销售中的搭赠力度，我们预测 2025-2027 年公司泡菜业务销量增速分别为 5%、4%、3%；萝卜业务销量增速分别为 1%、2%、3%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 榨菜 收入 2044 2147 2245 2336 增速 -1.5% 5.0% 4.5% 4.0% 毛利率 54.5% 55.3% 56.8% 57.6% 泡菜 收入 230 249 265 279 增速 2.2% 8.2% 6.6% 5.1% 毛利率 27.8% 26.4% 25.4% 24.6% 萝卜 收入 46.1 47.0 48.9 51.9 增速 -24.4% 2.0% 4.0% 6.1% 毛利率 24.4% 22.2% 21.4% 22.2% 其他主营业务 收入 62.4 66.8 71.5 76.6 增速 -26.0% 7.1% 7.1% 7.1% 毛利率 39.8% 38.0% 36.2% 34.3% 其他业务 收入 4.3 5.3 6.7 8.3 增速