餐饮变革的十年风口，供应链能力筑就强者

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 食品饮料行业深度研究报告 推荐（维持） 餐饮变革的十年风口：供应链能力筑就强者  餐饮变革产业机遇：长尾品类连锁化&上游食材工业化。餐饮供应链变革是近年来非常大的产业趋势，下游门店连锁化加速带来“长尾品类连锁化”及“食材半成品需求增加”。在消费者追求效率和体验感、外卖快速发展、成本压力倒逼运营效率提升等驱动下，餐饮连锁化发展明显提速，火锅及快餐小吃等长尾品类加快步入品牌化连锁化，同时连锁化餐饮对效率及成本的追求及冷链物流的成熟更驱动食材工业化生产进入黄金窗口。2018年餐饮行业规模达 4.27 万亿元，复合增速保持在 10%以上，其中食材采购规模达 8000 亿元，预计 2020 年餐饮业营收将超 5 万亿元，食材采购规模达 1.2 万亿元。  食材工业化进入黄金窗口，速冻食品和复合调味品赛道成长性佳。下游餐饮连锁化加速带动上游食材需求增长，驱动上游食材工业化、标准化及规模化发展，我们看好速冻食品及以火锅底料为代表的复合调味品两条核心赛道。1）复合调味品 B 端快速增长：以火锅底料为例，连锁火锅餐饮快速起势，火锅底料需求保持 15%以上增长，B 端火锅底料潜在市场规模约180 亿，集中度继续提升，其他针对餐饮的复合调味品品类及定制餐调需求也在快速增长；2）速冻食品需求增长稳健，B 端空间更大：整体速冻食品行业保持 10%以上增速，餐饮规模更大，业态更丰富，未来 B 端需求空间预计持续增长，相比日本等国仍有较大提升空间。  下游长尾品类步入连锁化品牌化，快餐小吃及卤品早点趋势明显。我国餐饮行业大众消费占比超过 80%，结构呈现以大众餐饮为主的纺锤型，长尾效应明显，连锁化率相比美日等国具备较大提升空间。消费升级驱动下，在高端品类实现品牌化之后，一些单价较低、竞争激烈、工业化程度较低、散装为主及品牌化程度不高的长尾品类也加快品牌连锁化，特色品类需求同步快速崛起，品牌化代表品类包括火锅、麻辣烫拉面酸菜鱼、卤制品及中式早点等。  寻找风口下的强者：供应链能力为王。1）食材工业化机遇：B 端采购决策的核心要素在于产品性价比、口味及品质稳定性，因此上游食材企业取胜的核心在于供应链管理能力及规模优势，包括规模采购优势、产品反应能力、渠道配送效率及渠道掌控力等。C 端与 B 端业务在生产柔性程度、销售能力及研发要求均存在差异，且下游餐饮渠道开发具备粘性，易守难攻，因此长期深耕 B 端上游企业更具备优势，积极关注切入转型 B 端公司变化。2）长尾品类品牌化机遇：品类龙头具备全国化产能布局及规模优势，凭借强大的供应链管理能力，支撑门店数量持续扩张，供应链亦可赋能品类扩张，代表如卤制品绝味食品及中式早点巴比馒头门店稳步扩张。  行业投资逻辑及推荐标的：在餐饮连锁化提速趋势之下，上游相关食材品类持续受益将是中长期产业逻辑，我们看好上游速冻半成品和复合调味品以及下游部分长尾品类扩张的赛道成长机遇，看好具备强供应链管理能力及深耕 B 端龙头，最终通过规模优势强化来构筑竞争壁垒。标的方面，继续推荐安井食品、中炬高新、颐海国际、天味食品、绝味食品，积极关注三全食品、广州酒家、日辰股份及后续上市的中饮股份。  风险提示：餐饮行业增速不及预期，食品安全问题，扩张不及预期等。 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E PB 评级 安井食品 57.98 1.43 1.75 2.14 40.55 33.13 27.09 7.01 强推 中炬高新 45.19 0.9 1.15 1.38 50.21 39.3 32.75 9.99 推荐 天味食品 48.9 0.81 1.02 1.25 60.37 47.94 39.12 17.75 推荐 绝味食品 44.92 1.39 1.66 1.95 32.32 27.06 23.04 8.64 强推 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为 2019 年 11 月 11 日收盘价 证券分析师：方振 邮箱：fangzhen@hcyjs.com 执业编号：S0360518090003 证券分析师：于芝欢 邮箱：yuzhihuan@hcyjs.com 执业编号：S0360519090001 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 占比% 股票家数(只) 96 2.58 总市值(亿元) 39,177.28 6.39 流通市值(亿元) 35,639.6 7.92 % 1M 6M 12M 绝对表现 2.18 16.83 74.43 相对表现 1.45 12.21 51.21 《食品饮料行业 2020 年度投资策略：行稳致远，剩者为王》 2019-11-09 《食品饮料行业 10 月线上数据专题报告：茅台高增验证电商放量，休闲食品龙头增势良好》 2019-11-11 《食品饮料行业周报（20191103-20191110）：餐饮连锁化趋势明显，食品板块核心成长赛道》 2019-11-11 -8%21%49%77%18/11 19/01 19/03 19/05 19/07 19/092018-11-12～2019-11-11沪深300食品饮料相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 食品饮料 2019 年 11 月 12 日 23267897/43348/20191112 13:27 食品饮料行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、餐饮供应链风起：下游餐饮连锁化加速，上游食材工业化提升 ................................................................................. 6 （一）下游：餐饮连锁化提速，长尾品类步入连锁化 ................................................................................................. 8 （二）上游：B 端食材工业化生产进入黄金窗口 ....................................................................................................... 12 二、寻找风口下的强者：具备强供应链管理能力者 ........................................................................................................... 15 （一）复合调料：餐饮连锁化驱动 B 端增长，龙头凭借