申洲国际(02313.HK)2024年净利润增长37%25，客户表现分化

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容优于大市c申洲国际（02313.HK）2024 年净利润增长 37%，客户表现分化核心观点公司研究·海外公司财报点评纺织服饰·纺织制造证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值75.00 - 82.00 港元收盘价55.30 港元总市值/流通市值83128/83128 百万港元52 周最高价/最低价84.23/54.78 港元近 3 个月日均成交额316.84 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《申洲国际（02313.HK）-上半年收入增长 12%，毛利率提升 6.6百分点》 ——2024-08-29《申洲国际（02313.HK）-2023 年净利润持平，下半年毛利率修复至 25.8%》 ——2024-03-27《申洲国际（02313.HK）-海外扩张与客户开拓，驱动盈利回升与份额增长》 ——2023-10-26《申洲国际（02313.HK）-上半年收入减少 15%，毛利率受产能利用率影响较大》 ——2023-08-31《申洲国际（02313.HK）-2022 年净利润增长 35%，预期今年下半年订单改善》 ——2023-03-302024 年收入增长超预期，核心利润增长 37%。2024 年，公司营业收入 286.6亿元，同比增长 14.7%；归母净利润 62.4 亿元，同比增长 36.9%，收入与利润均好于我们预期。收入拆量价预计分别同比增长 21%/-5%，其中2024 下半年收入增长提速至 17%，预计因单价降幅收窄。利润方面，毛利率同比上升 3.8 个百分点到 28.1%，其中上/下半年分别同比提升6.6/1.6pct，下半年新员工增加及老员工大幅涨薪导致毛利率恢复进度减慢。在毛利率改善和费用率优化带动下，剔除非经营性收益后的公司核心净利润增长 37%。公司净现金 134 亿，同比增加 20 亿元。若剔除上海物业处置一次性收入，2024 年派息率约 59.8%，基本与 2023 年持平。休闲服表现好于运动，除第二大客户外均呈现快速增长。1）分品类，运动/休闲/内衣分别同比增长 9.8%/27.1%/34.6%；2）分客户，来自客户甲/乙/丙/丁分别同比变动+33.0%/-3.9%/+35.4%/+10.9%，其他客户增长 8.4%；3）分地区，美国和日本销售占比均提升，中国双位数增长，欧洲个位数增长。产品结构、客户表现的分化，预计主要受耐克经营调整所影响。耐克收入连续下滑，申洲订单表现好于行业。1）对比品牌：申洲收入表现好于主要客户，若后续耐克呈现复苏势头有望进一步受益。对比同行：申洲份额最大且仍在提升，展现竞争优势。2）从申洲情况看，管理层在业绩发布会表示，2025 年产能增长10%，单价和毛利率稳定。我们预计公司收入+12%，单价小幅提升、毛利率持平略升，主要由于运动类客户引领增长、公司人效继续提升、以及行业原材料价格触底小幅回升所带动。分客户看，除耐克外的运动客户增速有望好于休闲客户。产能布局方面，柬埔寨新成衣工厂土建已接近完工，将于今年 3 月开始招聘员工；越南收购项目完成后启动面料产能建设，用于供应越南及柬埔寨成衣工厂。风险提示：宏观经济与主要客户表现不及预期；原材料价格波动；汇率波动；贸易政策风险；系统性风险。投资建议：看好核心供应商保持行业领先增速。公司 2024 年收入和盈利表现好于预期，订单增长均好于品牌客户自身表现，也好于行业增速，体现了公司的出色竞争力。由于今年耐克经营持续承压且复苏时间不确定，以及公司所得税率上升，小幅下调 2025-2026 盈利预测，预计 2025-2027 年净利润为 65.8/74.6/84.0 亿元（2025-2026 前值为 68.7/ 77.4 亿元），同比+5.4%/13.5%/12.6%。看好申洲作为品牌大客户核心供应商中长期保持持续领先的增速，基于盈利预测下调，下调目标价至 75-82 港元（前值为 90-95港元），对应 2025 年 16-17.5x PE，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)24,97028,66332,15836,08240,152(+/-%)-10.1%14.8%12.2%12.2%11.3%净利润(百万元)45576241657874658404(+/-%)-0.1%36.9%5.4%13.5%12.6%每股收益（元）3.034.154.384.975.59EBITMargin18.2%22.5%21.7%22.0%22.3%净资产收益率（ROE）14.3%18.2%16.4%16.2%16.9%市盈率（PE）17.012.411.810.49.2EV/EBITDA16.211.611.010.09.1市净率（PB）2.362.161.751.621.50资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024 年收入增长超预期，核心利润增长 37%2024 年，公司营业收入 286.6 亿元，同比增长 14.67%；归母净利润 62.4 亿元，同比增长 36.94%，收入与利润均好于我们预期。收入拆量价，预计销量增长 21%，人民币单价回落约 5%毛利率：毛利率同比上升 3.8 个百分点至 28.1%，其中上/下半年分别同比提升6.6/1.6 百分点，下半年新员工增加及老员工大幅涨薪导致毛利率恢复进度减慢。费用率及其他收入：销售及行政开支比率-0.5 百分点至 7.7%，净利息收入占比提升 0.7 百分点至 3.8%，主要由于公司拥有较多的长期存款且利率较高。其他收益+政府补助整体较为稳定，占收入比率合计+0.1 百分点至 2.1%，其中政府补助占比下降 0.5 百分点至 0.5%。剔除政府补贴、汇兑收益、利息收入、上海房产处置利润的主营业务净利润：公司 2024 年政府补贴 1.5 亿元，同比下降 1.0 亿元，汇兑收益 1.1 亿元，减少 0.4亿元，净利息收入 7.2 亿元，增加 2.1 亿元，此外本报告期内公司出售全资附属公司上海马威实业全部股权，资产处置收益为 3.4 亿元，增加 2.9 亿元。若剔除以上四项后的净利润为 49.2 亿元，同比增长 37.0%。净利率：主要受益于毛利率提升以及资产处置收益增加，除税前利润率同比提升5.0 百分点至 25.0%；有效税率同比+4.1 百分点至 12.9%，主要因越南开始实行新税法、按 15%来计算有效税率；进而归母净利率同比+3.5 百分点至 21.8%。图1：公司营业收入及增速图2：公司净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图3：公司利润率水平