餐饮行业研究框架

叶思嘉餐饮行业研究框架12025/3/282➢ 品类：首选“长周期连锁餐饮”。中国餐饮市场超过5万亿，2015~2019CAGR 9.4%，24年同比增速5.4% ，长期来看，家庭单元小型化、生活节奏加快、休闲享受需求增加，以及供给端物流仓储基础设施的完备均为外食率继续提升奠定基础。 但餐饮菜式+服务类型叠加后细分品类众多，二级市场投资主要关心能资本化的连锁餐饮，我们提出“长周期连锁餐饮=大空间+高标准化+高普适度&复购度”的筛选公式。➢ 品牌：寻找单店*开店*时间的更优解。我们理解的餐饮品牌包含单店、开店、时间三方面，对经营者而言，单店意味着理想UE，追求更高的收入、更低的成本来达成相对可观的餐厅层面利润；开店意味着努力通过门店数量的提升规模效应、强化招牌效应，合理的目标+有序的节奏是关键；时间可能是朋友（如老字号品牌壁垒，抢占有限的点位形成先发优势， 餐饮品牌赋能食品、酒店等其他业务），也可能是敌人，因为目标客群偏好的变化、生活方式的变化等面临品牌势能下降，UE可能偏离最初设定、开店空间可能无法最终达成，需要动态调优来应对。➢ 模式：直营与加盟之辨，无绝对优劣，适合最重要。直营与加盟从财务表现上更多体现为“弹性”和“稳健性”，从运营角度看各有优劣势。从适合品牌看，直营更适合客单价偏高、服务/后厨操作复杂度较高的品牌，加盟则更适合客单价偏低、操作复杂度更低、店型更多元的品牌；但品类或品牌定位并非模式选择的决定因素，还取决于品牌公司本身的基因、管理半径和发展节奏，如肯德基、星巴克在进入中国后采用了部分联营或特许经营门店，在对中国市场逐渐熟悉后部分转为直营。与直营不同，加盟实际做的是“S2B2C”的事，除洞察消费者需求，还在于服务加盟商的能力，其中我们认为品牌力（来自于消费者洞察能力和加盟拓展的动态积累）和供应链（稳定的品质和成本规模优势）是核心赚取能力，研发培训及管理能力则是让赚钱更持续的能力。➢ 估值：给生意、阶段、管理定价。长期看，餐饮品牌价值=成熟期单店净利润∗开店空间∗成熟期估值（1+折现率）^达成时间，过去投资餐饮公司（尤其是中式餐饮）主要赚取把握快速成长阶段的钱。3品类：首选“长周期连锁餐饮”品牌：寻找单店*开店*时间的更优解4模式：直营与加盟之辨估值：给生意、阶段、管理定价01 品类：首选“长周期连锁餐饮”56⚫中国餐饮市场超过4万亿（19/24年餐饮社零分别4.67/5.57万亿元），2015~2019CAGR 9.4%，24年同比增速5.4%。长期来看，家庭单元小型化、生活节奏加快、休闲享受需求增加，以及供给端物流仓储基础设施的完备均为外食率继续提升奠定基础。 但餐饮不存在“万能公式”，菜式+服务类型叠加后细分品类众多，二级市场投资主要关心能资本化的连锁餐饮。⚫连锁餐饮=大空间+高标准化潜力，空间很重要但标准化潜力或许更关键⚫长周期连锁餐饮=大空间+高标准化+高普适度&复购度，做大规模不易、做长时间更难对比发达国家/地区，中国餐饮连锁化率仍有较大提升空间（2024）资料来源：国家统计局，欧睿,弗若斯特沙利文，国金证券研究所；注：思维导图中数据为2019年（考虑公共卫生事件影响）20.159.248.63539.852.346.933.344.642.50%20%40%60%80%100%连锁餐饮个体餐饮7中国餐饮市场规模（按菜式，亿元）中国中餐细分市场占比火锅, 14.1%川菜, 13.7%粤菜, 9.9%江浙菜, 7.3%湘菜, 5.4%中式烧烤, 4.8%京菜, 4.0%西北菜, 4.0%徽菜, 3.9%东北菜, 3.8%云贵菜, 3.8%新疆菜, 3.7%其他, 21.6%⚫菜式看，预计中餐在中国餐饮市场中占比约77%（按24年约4.3亿），西餐约16%（按24年约9065亿），其他（如韩国菜/日本菜/墨西哥菜等）占比7%。中餐中占比超过10%的为火锅、川菜，规模在4000亿+级别，主要源于川渝地区人口基数及“辣”的大众化程度高；占比超5%的为粤菜、江浙菜、湘菜，主要源于对应发源地人口基数大、人口流动性高、经济发展程度更高。我们认为，人口、口味为慢变量，对大部分菜式（除咖啡等渗透率快速提升品类）而言增速基本和大盘同步，存量占比基本已框定了菜式空间。⚫服务模式看，按销售额算，沙利文口径中国正式餐厅占比约56%，欧睿口径全服务餐厅占比约71%、显著高于大部分样本发达国家/地区的低于50%。我们认为，国内正餐/全服务类占比高主要源于过去更局限于“重社交场景”，目前外食仍处于休闲化、功能化过程，有限服务、咖啡酒馆或有更好边际增速表现。中国餐饮市场规模（按服务模式，亿元）各国家/地区餐饮结构对比（按销售额，2024）资料来源：国家统计局，欧睿,弗若斯特沙利文，国金证券研究所-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%01000020000300004000050000600002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024中餐西餐其他餐饮YOY01000020000300004000050000600002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024快餐休闲餐饮正式餐厅其他19.1%52.8%45.0%40.2%36.3%35.9%26.6%14.8%35.6%30.1%0%20%40%60%80%100%咖啡酒馆全服务餐厅有限服务餐厅自助服务餐厅街边小店8中国西式快餐行业CR5约39%（2021）中国麻辣烫市场CR5约29%（2020）中国火锅市场CR5约8%（2020）2019年以来餐饮新增、关闭企业双高（万家）肯德基, 18.9%麦当劳, 11.1%华莱士, 4.1%德克士, 2.9%汉堡王, 2.1%其他, 60.9%行业规模~2828亿杨国福, 12.3%张亮, 11.5%觅姐麻辣烫, 2.5%小谷姐姐, 2.3%刁四麻辣烫, 0.5%其他, 71.0%行业规模~1142亿海底捞, 5.8%呷哺呷哺, …七欣天, 0.3%捞王, 0.3%巴奴, 0.3%其他, 92.1%行业规模~4380亿⚫与酒店业差异，需求端个体偏好差异更大且对多数品类容易喜新厌旧，供给端新增供给门槛较低（特许经营连锁小店开店成本一般在几十万、休闲餐直营店前期投资一般在百万级别，VS 经济型酒店前期投资在500万+、中档多数在千万级别），行业天然较分散。⚫由于人工依赖度高，规模未必产生正向效应，供给端能以“可控的成本提供均一产品&服务”为诞生规模连锁的必要条件，口味的地域、代际高普适性，天然有一定成瘾黏性又提高了诞生能全国化、穿越周期的连锁的成功概率。资料来源：红餐网，企查查，欧睿,弗若斯特沙利文，国金证券研究所；注：市占率计算按系统销售额，其中麻辣烫按加盟店毛利率35%推算得到。05010015020025030035020192020202120222023注册量（万家）吊销、注销量量（万家）9大空间高普适度&复购度高标准化西式快餐咖啡火锅茶饮、酒馆麻辣烫酸菜鱼烤肉…宴会正餐江浙菜云贵菜…⚫我们按照“长周期连锁餐饮=大空间+高标准化+高普适度&复购度”的公式对部分餐饮品