深度报告：沪上教培龙头企业，战略转型前景可期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 昂立教育（600661.SH）深度报告 沪上教培龙头企业，战略转型前景可期 2025 年 03 月 25 日 ➢ 校外培训“第一股”，控股权尘埃落定。昂立教育始于 1984 年上海交大成立的全国第一个大学生勤工俭学中心，2014 年 7 月通过发行股份购买资产方式注入上市公司，2018 年 8 月更名为昂立教育，成为 A 股市场校外培训“第一股“。受高校政策影响，交大系持续减持公司股票，2023 年长甲系开始减持公司股票，中金系持股比例拉开了与长甲系、交大系的差距，2023 年 11 月中金系成为公司控股股东，控股权尘埃落定，有利于上市公司发展。公司积极推动调整转型战略，聚焦非学科培训业务，形成了素质教育、职业教育、成人教育和国际与基础教育四大业务板块，助力公司收入重拾增长。公司毛利率相对较高，费用率拖累业绩释放，盈利能力相对较弱。 ➢ “双减”加速供给出清，行业竞争格局生变。2021 年 7 月“双减”政策来袭，校外培训行业受到严重的影响和冲击，教培公司大多采取收缩、转型和退出等策略，教培行业供给出清。根据教育部数据，截至 2022 年 2 月末，线下教培机构减少92.14%，线上教培机构减少 87.07%。上海坚定执行“双减”政策，沪上教培机构大幅下降，行业龙头、区域龙头采取收缩战略，部分公司直接退出，名师工作室、择校升学口碑良好的机构趁势崛起，沪上教培行业竞争格局生变。上海人均收入高、教育消费多，K12 在校生持续增长，未来十年有望迎来中高考生源红利，素质教育强势崛起，市场规模持续扩大；升学培训需求依然强劲，客单价上升较快。 ➢ 战略重塑区域深耕，区域龙头再度起航。“双减”背景下，公司进行战略重塑，坚定实施调整转型战略、“双曲线”战略、区域深耕战略和“名师”战略，按照“调整、增强、壮大、发展”的经营方针，重点聚焦 K12 素养教育为主的第一曲线业务，积极分形创新，同时以“B2B2C”为抓手精益拓展第二曲线业务，初步形成双曲线战略架构，打造了素质教育、职业教育、成人教育和国际与基础教育等四大业务板块。公司全面回归上海本土市场，拥有完善的业务网络，推出了从幼儿到高中的非学科产品体系；全力拓展中高考市场，提供个性化、小班课、全日制、中高考复读班等多种班型，辅以“名师”战略，未来有望充分受益上海市场需求释放。公司积极回购用于员工持股，有助于激发员工积极性和稳定性，有利于公司中长期发展，区域龙头有望再度起航。 ➢ 资产质量相对较高，合同负债助力成长。公司资产主要由货币资金、使用权资产等组成，截至 2024 年 9 月末分别为 5.47 亿元、4.70 亿元，合计占比 61.82%。使用权资产主要反映公司经营网点变化，越高意味着公司网点越多，公司资产质量整体较高。公司负债主要是合同负债、租赁负债，截至 2024 年 9 月末分别为 6.44 亿元、3.26 亿元，合计占比 65.72%。公司收现比改善，现金流整体一般。2022-2024 年 9月公司收现比分别为 0.88 倍、1.24 倍和 1.11 倍，经营性净现金流分别为-2.24 亿元、2.43 亿元和 1.29 亿元。公司使用权资产增长快，合同负债助力成长。2023-2024年 9 月公司使用权资产同比增长 184%、124%，合同负债同比增长 48%、22%。 ➢ 盈利预测、估值与投资建议：沪上教培龙头，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。预计 2024-2026 年公司营收分别为 12.35 亿元、15.97 亿元和 20.81 亿元，分别同比增长 27.9%、29.3%和 30.3%；归母净利润分别为-0.46 亿元、0.37 亿元和 0.97亿元，分别同比增长 75.7%、180.3%和 164.1%；每股收益分别为-0.16 元、0.13 元和 0.34 元，PE 分别为-、83 倍和 32 倍，PB 分别为 288 倍、64 倍和 21 倍，PS 分别为 2.4 倍、1.9 倍和 1.5 倍。与可比公司相比，公司 PS 估值具有优势。公司是沪上教培龙头企业，采取区域深耕战略，建立了完善的业务网络，打造“您身边的昂立”；实施“名师”战略，加大研发投入，构建完善且符合监管要求的产品体系，有望充分受益上海市场需求的释放。看好上海教培市场需求释放、公司核心竞争力和控股股东的支持，公司未来成长性良好，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 ➢ 风险提示：政策风险、市场竞争加剧、名师流失、退费、减持等风险。 ➢ [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 966 1,235 1,597 2,081 增长率（%） 27.0 27.9 29.3 30.3 归属母公司股东净利润（百万元） -188 -46 37 97 增长率（%） -211.9 75.7 180.3 164.1 每股收益（元） -0.66 -0.16 0.13 0.34 PE / / 83 31 PB 23.6 287.6 64.2 21.0 资料来源：WinD，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 3 月 25 日收盘价） 谨慎推荐 首次评级 当前价格： 10.58 元 [Table_Author] 分析师 苏多永 执业证书： S0100524120001 邮箱： suduoyong@mszq.com 昂立教育(600661.SH)/教育 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 公司概况：校外培训“第一股”，控股权尘埃落定 ................................................................................................... 3 1.1 发展历程：从勤工俭学中心到校外培训“第一股“ ................................................................................................................... 3 1.2 股东结构：中金成为控股股东，长甲减持交大退出 ................................................................................................................... 4 1.3 业务结构：教育业务战略调整，教育服务占比提高 ................................................................................................................... 5 1.4 盈利能力：毛利率相对较高，费用高企拖累净利率 ....................................