地产的韧性：从2013到2014

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师 梁中华 执业证书编号：S0740518090002 电话 021-20315056 邮箱 liangzh@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 央行们相继开闸，放水能力谁更强？ 2 保利地产 2019 年半年报预报点评 3 【晨会聚焦】0719 [Table_Summary] 投资要点  棚改货币化是本轮房地产市场火热的重要推动力量，但从去年下半年以来，货币化安置政策就开始退潮，今年棚改开工目标直接降了一半以上，此外，房地产的调控、融资政策都在收紧。但在这种情况下，今年我国房地产经济的下行速度依然较慢，投资和销售仍维持在天量水平。地产的韧性究竟来自哪里？未来趋势又会如何？研究这些问题对于判断未来经济走势至关重要，因为过去十年我国经济增长有 1/3 依赖地产，居民财富有近 7 成与地产相关，很难想象当地产周期向下的情况下，整体经济会企稳回升。  1、地产确实有韧性。今年前九个月我国房地产投资增速仍有 10.5%，商品房销售有望连续三年维持在 17 亿平米左右的天量水平，房价尽管回落，整体依然正增长。根据我们的测算，今年前三季度的 GDP 增长中，来自房地产的贡献达到 22%，而且这还没有考虑与房地产相关的互补品生产。  2、需求的韧性：追涨杀跌。前 9 个月棚改开工相比去年同期减少近 50%，投资减少 31%，刺激力度确实在减弱。我们认为房地产市场的需求，更多来自“追涨杀跌”带来的惯性。房地产和股市类似，交易量和价格会相互影响，而且具有量价一致的特征，很容易出现超涨或超跌。前两年房价大涨的“余热”还在，房价的整体回落速度较慢，需求就仍有一定支撑，而需求反过来又会支撑价格，带来了房地产市场的韧性。  3、地产库存没那么低！商品房库存是衡量供给和需求相对强弱的重要指标。尽管统计局公布的商品房待售面积非常低，但这一统计其实远远低估了实际库存水平。我们测算的广义住宅库存已经在不断积聚，当前回到2013 年底的水平。此外，二手房库存也需要考虑，尤其是近两年被大量限售。股票价格涨多了以后，往往会出现大股东“减持”的情况。而当前很多城市如此高的房价之下，限售“解禁”后或许也会出现“减持”。  4、从 2013 到 2014 的过渡。从 2010 年到 2013 年间，我国房地产调控政策整体都是收紧的，但市场却持续的火热，2013 年地产销量依然创出新高。殊不知“打败”金融资产价格的往往是价格本身，进入 2014 年以后房地产市场快速降温。近一年多住宅广义库存的触底回升，说明随着价格的上涨，供需关系已经在往差的方向走。而房价走平和下跌的城市逐渐增多，说明我们或许正在靠近量价齐跌的临界点。今年的地产市场如果是“2013 年”的话，“2014 年”是否还很远？  风险提示：贸易问题、政策变动、经济下行。 198[Table_Industry] 证券研究报告/宏观策略专题报告 2019 年 11 月 09 日 地产的韧性：从 2013 到 2014 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 宏观策略专题报告 内容目录 1、地产确实有韧性。 ......................................................................................... - 3 - 2、需求的韧性：追涨杀跌。 .............................................................................. - 5 - 3、地产库存没那么低！ ...................................................................................... - 6 - 4、从 2013 到 2014 的过渡。 ............................................................................. - 9 - 图表目录 图表 1：房地产相关领域对经济增长的拉动（%） ............................................. - 3 - 图表 2：今年前 3 季度增速相比去年全年增速变化（%） .................................. - 3 - 图表 3：近两年房地产建安投资和土地购置的背离（%） .................................. - 4 - 图表 4：房地产开工、施工和竣工增速（%） .................................................... - 4 - 图表 5：商品房单月销售面积同比（%） ............................................................ - 4 - 图表 6：大小城市房地产销售面积增速（%） .................................................... - 4 - 图表 7：70 城房价涨幅（%） ............................................................................. - 5 - 图表 8：百城房价同比涨幅（%） ....................................................................... - 5 - 图表 9：PSL 投放减少，但棚改专项债大增（亿元） ........................................ - 5 - 图表 10：房地产的量价一致特征（%） ............................................................. - 6 - 图表 11：百城中房价环比下跌的城市个数（个）............................................... - 6 - 图表 12：统计局口径的房地产库存水平处于极低水平 ....................................... - 7 - 图表 13：房地产新开工领先竣工（%） ............................................................. - 8 - 图表 14：商品房销售中期房的占比 .................................................................... - 8 - 图表 15：住宅广义库存先降后升（亿平米）...................................