债市技术面：大行融出开始企稳

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 大行融出开始企稳 ——债市技术面周报（2 月第 4 周） 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 固收周报 报告日期： 2025-03-1 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com [Table_Author] 研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com [Table_Report] 本周综述： [Table_Summary] ⚫ 资金面近期出现改善信号，大行融出回升至 2 万亿元以上 近期资金利率依然高企。从上周的资金利率运行情况来看，DR001 与DR007 整体分别维持在 1.85%与 2.10%上方，而 R 系利率则与 DR 的利差有所压缩，资金利率整体依然高企。 但从量的角度而言，大行融出开始企稳。我们发现，从跨月最后一个交易日的情况来看，大行的资金融出量已经回升至 2 万亿元： ⚫ 2 万亿元是本轮资金收紧与此前相比的“分水岭”，2024 年及以前的债市资金面收紧时，大行的融出量通常在 2 万亿元以上，极少数时刻出现持续的低于该融出水平的情况，因此该数据表明大行融出压力或出现阶段性改善信号； ⚫ 周五（即月末）也是大行融出近期首次超过 2 万亿元的交易日，考虑到 2 月 28 日为月末交易日，跨月松+月中紧的资金规律有望延续，后续大行资金融出能否进一步上行仍有待观察； ⚫ 将银行融出与货基融出相加，当前两者资金融出总量为 4.04 万亿元，与资金面开始收紧时的 1 月中旬相比，仍有约 1 万亿元的空间差距。 近 1 周杠杆率触底回升。2025 年 2 月 24 日-2025 年 2 月 28 日，杠杆率周内持续上升。截至 2 月 28 日，杠杆率约为 106.12%，较上周五上升0.22pct，较本周一上升 0.12pct。 整体来看，当前资金面从量的角度而言出现企稳回升信号，叠加资金跨月宽松+月中偏紧的规律，我们认为 3 月初资金面对债市压力有所缓解，利率曲线有望陡峭化，对应中短债的下行概率相对更高，而长债的走势依然需要回归基本面定价。 ⚫ 风险提示 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 16 证券研究报告 正文目录 1 债市收益曲线与期限利差 ......................................................................................................................................... 4 1.1 收益曲线：国债收益率变化不大，国开债收益率普遍上行 ............................................................................... 4 1.2 期限利差：国债、国开债息差走势分化，国债利差中长端收窄，国开债利差长端走阔 ................................... 4 2 债市杠杆与资金面 .................................................................................................................................................... 5 2.1 杠杆率：升至 106.12% ...................................................................................................................................... 5 2.2 本周质押式回购日均成交额 5.0 万亿元，日均隔夜占比 80.49% ....................................................................... 6 2.3 资金面：银行系资金融出先升后降 ................................................................................................................... 7 3 中长期债券型基金久期 ........................................................................................................................................... 10 3.1 久期中位数降至 2.66 年 .................................................................................................................................. 10 3.2 利率债基久期升至 3.08 年 ............................................................................................................................... 10 4 类属策略比价 ......................................................................................................................................................... 11 4.1 中美利差：整体倒挂减缓 ................................................................................................................................ 11 4.2 隐含税率：整体走阔 ..............................................................................