多策略矩阵系列之一：利用多资产生息策略穿越资产周期

证券研究报告 | 金融工程 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 量化专题报告 利用多资产生息策略穿越资产周期——多策略矩阵系列之一 探索“多资产多策略”的第二步：策略配置。低风险溢价和低利率环境是当下绝对收益策略的两大核心挑战，对低风险溢价资产的改造是所有以绝对收益为目标的投资者无法回避的难题。传统意义上基于自上而下的赔率-胜率框架对大类资产进行“资产配置”是可行解但并非唯一解，本篇报告尝试探索一种自下而上的绝对收益方案，弱化资产择时，强调策略配置。 生息策略的有效性逻辑。生息策略长期有效的底层逻辑在于：市场往往高估了资本利得的下行风险，而低估了生息收益的补偿能力，这种错误定价为生息策略提供了长期的超额收益来源。进一步的，全球范围内多个大类资产的实证表明：通过做多高生息收益的组合、做空低生息收益的组合，生息策略能在多个大类资产中均实现了长期稳定的正收益。 权益生息：股息+净回购。对比中美股市的生息收益，A 股生息收益率为2.4%，美股生息收益率为 3.0%，两者主要缺口来自于净回购率，净回购是当前 A 股提升股东回报的关键所在。基于生息逻辑设计的股东回报组合年化收益 20.4%，相对于中证红利全收益年化超额收益为 9.2%。 债券生息：票息+骑乘。原始骑乘生息策略在过去十年中表现不俗，然而低利率环境下该策略也面临收益的挑战。通过引入利率预测模型和尾部风险管理，骑乘生息 plus 策略进一步优化了久期选择，降低了回撤风险，实现年化收益 5.2%，最大回撤 2.8%，年化单边换手率为 1.9 倍。 商品生息：展期收益。国内外实证研究均表明，展期收益是商品期货长期回报的主要来源，并且也是商品期货策略中的一个长期有效因子。考虑到可投性，我们基于商品收益分解模型对国内的商品期货 ETF 进行历史收益分解，实证发现豆粕 ETF 赚的更多是生息的钱，因此豆粕 ETF 更符合生息策略的要求，我们也把豆粕 ETF 视为商品期货 ETF 中的生息品种。 转债生息：债底收益和正股股息。可转债由于其品种特殊性，可同时获取债底生息收益和正股股息收益，因此我们分别设计了偏债生息和偏股生息策略。偏债生息策略通过持有偏债转债获取稳定的债底收益，同时筛选低估转债降低期权端的估值损耗。偏股生息策略则以高股息的平衡偏股转债为基础，利用转债的定价误差进一步提升策略的收益能力。 多资产生息策略的设计。基于生息逻辑构建的 FOF 策略和固收+策略实现了稳健的收益表现。生息 FOF 策略自 2018 年以来年化收益达 8.7%，最大回撤仅 2.8%；生息固收+策略年化收益 6.9%，最大回撤 2.2%。然而，低利率环境和全球衰退风险对策略回报率和稳定性构成潜在挑战，未来还需要进一步优化和调整策略，以应对市场的不确定性。 风险提示：市场过度追逐生息资产导致生息策略高估。全球经济危机冲击造成多资产同时回撤。成长风格持续占优造成生息策略有相对收益压力。 作者 分析师 林志朋 执业证书编号：S0680518100004 邮箱：linzhipeng@gszq.com 分析师 梁思涵 执业证书编号：S0680522070006 邮箱：liangsihan@gszq.com 分析师 刘富兵 执业证书编号：S0680518030007 邮箱：liufubing@gszq.com 相关研究 1、《量化周报：上证 50、沪深 300、上证综指确认日线级别下跌》 2025-01-12 2、《量化分析报告：择时雷达六面图：技术面与情绪面有所恢复》 2025-01-11 3、《量化点评报告：年化超额 5.5%——股东回报组合的年度复盘》 2025-01-08 2025 02 20年 月 日 gszqgszqdadatemarkrk P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、生息策略的逻辑与有效性 .............................................................................................................................. 4 1.1 国内为什么要做主动的资产配置 .............................................................................................................. 4 1.2 为什么选择生息策略方向 ........................................................................................................................ 5 1.3 生息策略是否长期有效 ........................................................................................................................... 6 二、权益生息：基于股息+净回购的股东回报策略 ................................................................................................. 8 2.1 权益生息的定义：股息率+净回购率 ........................................................................................................ 8 2.2 净回购的定义、意义和效果 .................................................................................................................... 9 2.3 股东回报策略的设计 ............................................................................................................................ 10 三、债券生息：基于票息+骑乘的久期选择策略 .................................................................................................. 12 3.1 债券生息的定义：票息+骑乘 ................................................................................................................ 12 3