2025年A股市场春季展望：科技浪潮引领资产价值重估

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年2月20日2025年A股市场春季展望科技浪潮引领资产价值重估证券分析师：王开021-60933132wangkai8@guosen.com.cnS0980521030001证券分析师：陈凯畅021-60375429chenkaichang@guosen.com.cnS0980523090002策略研究·深度报告下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心观点Ø 科技浪潮：经济复苏周期叠加人工智能产业突围，景气成长风格有望突破低估值风格的持续超额收益。 1）市场风格切换逻辑：经济周期从磨底向复苏切换时，“低估值+高股息”主线逐渐转向“高成长”赛道，目前价格由低迷转为回暖的早周期阶段支持科技风格延续。2）中美投资范式对比：A股机构早期布局银行股基于成长逻辑（利润高速扩张），而美股机构投资银行股更多出自低估值逻辑；当前中美周期错位下，中国科技企业的自主创新（如DeepSeek模型开源、算力平替）更具战略价值。 3）产业链护城河重构：AI技术突破打破了传统比较优势理论，国内企业从应用层模仿转向核心技术自主研发（如芯片、大模型），形成"技术驱动+价值重估"双轮驱动。Ø 周期定位：全球化产业链重构背景下，国内公司依托库存周期领先优势和新兴产能布局，加速抢占全球制造业微笑曲线的上游（资源）与下游（终端）环节。1）全球周期定位差异：中国库存周期位置优于欧美，短期工业产成品存货同比改善显著；但中周期（产能利用率）较发达国家仍有差距，新兴产业（如新能源）产能利用率回落幅度显著高于传统行业。 2）产业链布局策略：优先布局微笑曲线的“两端”——上游资源（成本优势）和下游终端（品牌溢价），规避中游制造环节过度竞争；上游金属资源板块的本轮行情源于弱竞争格局（产能收缩+盈利提升），凸显稀缺性定价逻辑。 3）产能优化路径：通过供给侧结构性改革（如光伏行业主动控产）和需求侧创新（如新能源汽车出海）实现产业链利润再分配，打破"量增价跌"的内卷困境。Ø 组合配置：国央企提供基础β收益稳定性，反内卷企业通过差异化竞争获取超额α，二者构成2025年结构性行情的双支柱。1）国央企β的三大支撑：盈利稳定性强，2023年国央企ROE中位数（5.7%）反超非国央企（4.5%），净利率剪刀差创历史新高；避险属性突出，现金流充沛、分红率高、退市风险小，契合险资等长期资金配置需求；政策赋能优势，并购重组、回购政策、市值管理考核等制度红利持续释放。2）反内卷α的实现路径：技术壁垒构建、商业模式创新、文化赋能高端定位、精准市场卡位等经营方针逆势突围。Ø 多元资产：黄金的长期上涨本质是全球避险资产不足。1）黄金定价逻辑重构：供给角度全球主权债信用贬值（美债危机、地缘冲突）、贵金属供应刚性；需求端激增角度，全球央行增持（购金量创历史新高）+私人部门避险需求（全球不确定性指数维持高位）；独特属性验证：1972-2020年数据显示黄金对通胀敏感度显著高于股票/债券，且在滞胀期表现最优。 2）配置策略启示：机构投资者通过“黄金+TIPS+商品”组合对冲宏观风险，个人投资者可关注黄金ETF与矿产龙头股的双向配置机会。Ø 风险提示：（1）美联储货币政策的不确定性：降息的节奏和时点，再通胀交易的可持续性；（2）财政政策力度和经济修复节奏：财政工具投放的方式、释放节奏和对经济提振效果，以及地方债务问题风险化解；（3）海外地缘冲突尚未缓解：乌克兰危机走向，中东冲突局势和对全球商品影响。下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录科技vs银行：景气成长和低估值的权衡取舍01供给vs需求：产能周期和库存周期的交织02βvsα：国央企龙头打底的β与反内卷商业模式的α03避险资产 vs 风险资产：全球避险资产不足语境下的黄金04下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容金融与科技：围绕“五篇大文章”构建投资策略高端制造选股体系0.81.63.26.420162017201820192020202120222023策略累计净值中证800累计净值“专精特新”选股体系02004006002000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024日经225TOPIX银发经济指数（等权重）01002003004005006007008002007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023彭博美国银发经济指数彭博美国大中盘指数（比较基准）ESG多元选股体系银发经济选股体系新质生产力和数字经济选股体系0.750.951.151.351.551.751.952018201920202021202220232024专精特新中证全指科技金融普惠金融绿色金融养老金融数字金融五篇大文章图：围绕“五篇大文章”构建A股投资组合资料来源：万得，国信证券经济研究所整理注：文中所列公司仅作为历史复盘和梳理，不作为投资推荐的依据下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2024年行情回溯：机构对银行股的投资逻辑范式图：美股银行板块长期低估值，人工智能浪潮前也是投资机构首选资料来源：彭博，晨星，国信证券经济研究所整理注：图中数据为美国银行股估值（价格/公允价值）走势•A股市场：公募20年前高配银行股，是“高景气、高成长”的投资逻辑；近2年保险机构配置银行股更多基于股息率的被动逻辑。•美股市场：机构次贷危机后高配银行股，是低估值的偏价值思路，直到2023年人工智能驱动的科技浪潮来临后才逐步有向成长板块的调仓。•结论：（1）同样是买银行，国内机构的是成长，美国机构看的是低估；（2）美股市场价值型投资机构拥抱成长较晚，A股市场在低估值为王时期追求高成长、回撤难以控制。•推论：中美周期错位，美国主推“计划经济”，中国迎来科技浪潮。2025年国内科技板块再起步时，主动权益以高成长视角投资赚取的超额收益更强。图：国内主动股基对A股银行板块的配置以及银行股ROE走势资料来源：万得，国信证券经济研究所整理下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容美股信息技术vs银行板块：同为基石，交织轮动图：信息科技和金融是美股指数主要贡献来源行业资料来源：万得，国信证券经济研究所整理图：过去50年间美股历年各行业回报率从高到低排序资料来源：彭博，晨星，国信证券经济研究所整理；注：上方表格为历年美股各个行业板块回报率从高到低的排序，下方表格为最新估值情况，即股价/公允价值数值。•美股50年回溯：低估值和高成长交错轮动行情，信息科技和银行板块的龙头公司贡献美股指数主要涨幅。下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容AI赋能A股企业成长：从模仿超越，到创新驱动图：中美市场科技巨头指数走势对比资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 注：2022年1月初数据指数化为1图：DeepSeek供应商指数过去一年多股价走势资料来源：万得，国信证券经济研究所整理0.200