公司首次覆盖报告：钾锂双擎驱动，五矿入主打造世界级盐湖产业基地

基础化工/农化制品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 29 盐湖股份（000792.SZ） 2025 年 02 月 12 日 投资评级：买入（首次） 日期 2025/2/12 当前股价(元) 16.72 一年最高最低(元) 20.75/13.58 总市值(亿元) 884.75 流通市值(亿元) 884.74 总股本(亿股) 52.92 流通股本(亿股) 52.91 近 3 个月换手率(%) 46.99 股价走势图 数据来源：聚源 钾锂双擎驱动，五矿入主打造世界级盐湖产业基地 ——公司首次覆盖报告 金益腾（分析师） 徐正凤（分析师） jinyiteng@kysec.cn 证书编号：S0790520020002 xuzhengfeng@kysec.cn 证书编号：S0790524070005  钾锂双擎驱动，分红潜力雄厚，中国五矿入主打造世界级盐湖产业基地 公司依托优质的察尔汗盐湖资源，聚焦钾、锂双主业，目前拥有 500 万吨/年氯化钾、3 万吨/年碳酸锂产能，是国内钾、锂龙头企业，规划 4+3 万吨/年碳酸锂，成长可期。新公司法下，公司资本公积金弥补后的期末未分配利润为 288.4 亿元（截至 2024 三季报），分红潜力雄厚。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 43.29、52.48、57.74 亿元，EPS 分别为 0.82、0.99、1.09 元/股，当前股价对应 2024-2026 年 PE 为 20.4、16.9、15.3 倍。我们看好公司不断巩固国内氯化钾龙头、碳酸锂低成本典范的优势地位，当前钾锂处于景气底部、静待反转。随着中国五矿成为公司实控人，我们看好双方共建世界级盐湖产业基地、打造世界级盐湖产业集团，助力公司全面迈向高质量发展，首次覆盖给予“买入”评级。  钾肥：供给集中、需求稳增，公司是资源、规模、技术兼备的国产钾肥龙头 全球：钾肥行业呈现寡头垄断，由于钾资源分布不均、钾矿投资强度大且新建项目投产周期长，以及龙头公司生产节奏等因素，预计全球钾肥新增产能保持温和扩张；粮食稳产增收支撑全球钾肥需求保持增长。国内：我国氯化钾进口依赖度保持在 50%以上，价格走势与进口大合同价趋同。盐湖股份：公司地处察尔汗盐湖，拥有 500 万吨/年氯化钾产能，产能规模位居国内第一，是世界上唯一掌握 5 种氯化钾加工技术的企业，产销量规模、生产成本、盈利能力优势明显。  碳酸锂：当前价格低位，国内产需高增，公司资源+技术打造低成本核心优势 碳酸锂：盐湖锂是目前提锂成本最低的锂矿类型，全球需求增长主要来自于新能源汽车与储能，2014-2024 年国内碳酸锂产量、表观消费量复合增速均超过 30%，当前产品价格处于历史低位。盐湖股份：公司以提钾后的老卤水为原材料、采用吸附+膜法工艺进行提锂。子公司蓝科锂业现有碳酸锂产能 3 万吨/年，属于国内最大的盐湖卤水提锂产能规模，生产成本处于行业低位；公司稳步推进 4 万吨基础锂盐项目建设，项目投资、生产成本不断优化，未来成长可期。  风险提示：钾锂价格波动、项目投产不及预期、新能源需求不及预期、其他风险。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 30,739 21,579 14,913 16,182 17,234 YOY(%) 108.0 -29.8 -30.9 8.5 6.5 归母净利润(百万元) 15,568 7,914 4,329 5,248 5,774 YOY(%) 247.6 -49.2 -45.3 21.2 10.0 毛利率(%) 79.1 56.0 51.1 54.0 54.6 净利率(%) 50.6 36.7 29.0 32.4 33.5 ROE(%) 69.0 27.0 12.5 12.8 12.3 EPS(摊薄/元) 2.94 1.50 0.82 0.99 1.09 P/E(倍) 5.7 11.2 20.4 16.9 15.3 P/B(倍) 3.5 2.8 2.4 2.1 1.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 -24%-12%0%12%24%36%2024-022024-062024-10盐湖股份沪深300公司研究 公司首次覆盖报告 开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 29 目 录 1、 钾锂双擎驱动，五矿入主打造世界级盐湖产业基地 ........................................................................................................ 4 1.1、 治理结构：聚焦钾锂主业轻装再上阵，中国五矿入主成实控人 ......................................................................... 4 1.2、 经营情况：钾肥为基、碳酸锂逐步发力，景气底部静待反转 ............................................................................. 6 2、 钾肥：供给集中且温和扩张、需求稳增，公司为国产钾肥龙头 .................................................................................... 8 2.1、 供给端：全球供给呈现寡头垄断，总体产能预计保持温和扩张 ......................................................................... 9 2.2、 需求端：粮食稳产增收、提升作物品质，推动钾肥需求保持增长 ................................................................... 12 2.3、 我国氯化钾产能分布集中、进口依赖度高，价格走势与进口大合同价趋同 ................................................... 13 2.4、 盐湖股份：国产钾肥龙头，资源、规模、技术优势兼备 ................................................................................... 15 3、 碳酸锂：价格回落至历史低位，公司资源+技术加持，具备低成本优势 .................................................................... 18 3.1、 新能源汽车、储能支撑碳酸锂需求增长，当前价格回落至历史低位 ............................................................... 20 3.2、 盐湖股份：盐湖锂资源丰富、吸附+膜法提锂技术先进，打造低成本核心优势 ..