超长信用债：增配7-10Y品种

分析师浙商固收 李艳liyan03@stocke.com.cnS1230524090015超长信用债：增配7-10Y品种分析师浙商固收 杜渐dujian@stocke.com.cnS1230523120005目录C O N T E N T S2◼ 观点：增配7-10Y品种◼ 一级发行：2025年1月发行大幅放量，创单月新高◼ 流动性&交投情绪：震荡持平◼ 机构行为：保险、其他产品明显加大增配力度◼ 收益率走势&偏离成交：表现优于利率◼ 超长期信用债主体观察◼ 风险提示观点：增配观点：增配7-10Y10Y品种品种3◼ 2025年1月复盘：（1）一级市场：超长信用债发行总规模为4170.83亿元，环比大增96%，为近两年来的发行规模最高点；分久期来看，仍以5-7年品种为主，其次为7-10年品种；但认购倍数呈现明显下行趋势，由2024年11月和12月的2.5-4倍的水平已下跌至1-1.5倍左右，或与1月债市情绪不高有关。（2）二级市场：表现优于利率，信用利差继续压缩，其中10Y城投债、7Y产业债、10Y产业债利差压缩最多，5Y城投债压缩较少，期限利差进一步压缩；跨年后交投情绪相对有所走强，超长信用债换手率开始明显抬升，由1月初的1.07%低点逐步升至2.64%，但仍处于2024年6月以来的偏低点；tkn成交占比维持震荡走势，且震荡中枢与24年12月持平。（3）机构行为：保险和其他产品明显加大了对超长信用债的增配力度，保险主要增配7-10Y、10-15Y品种，其他产品则重点增配5-7Y、7-10Y品种；基金和理财则表现为小额净卖出状态，整体配置规模都较小。◼ 后市策略：目前各品种超长信用债的2024年以来潜在最大利差空间仍有20-30bp，后续下行空间仍较为充足，市场交投情绪尚可；并且1月保险对超长债的配置力度明显加大，有利于利差的后续进一步压缩，可加大配置力度，不建议轻易止盈。后续，建议关注降准降息落地、政府债供给情况、节后理财规模变动等情况。◼ 主体及品种建议：（1）央企或交运类主体发行的超长期债券较多，流动性相对更好。以诚通为例，其15Y和30Y品种的期限利差自10月以来持续走扩，现已来到21bp的较高位置，长端利差存在压缩空间，可关注。（2）推荐关注7-10Y品种超长信用债，在25年1月换手率明显改善，且保险机构大幅增配，从流动性角度可优先配置；其中中国铝业、蜀道投资、中国中华、越秀集团、深圳地铁等主体均有较大规模的7-10Y超长债存续，且加权平均收益率在2.1%-2.3%左右，相对较高，值得关注◼ 风险提示：货币及财政政策出现重大变动导致市场预期反转，发行收益率数据与实际收益率水平可能存在一定偏差，样本数据无法代表整体。一级发行420252025年1月发行大幅放量，创单月新高月发行大幅放量，创单月新高5数据来源：Wind，浙商证券研究所◼为寻求降低负债端成本、减少借新还旧发行频次，城投及产业发行人倾向于发行长期限信用债，供给增加，2025年超长信用债的热度延续。◼2025年1月，债券市场超长信用债发行总规模为4170.83亿元，环比大增96%，为近两年来的发行规模最高点；分久期来看，仍以5-7年品种为主，其次为7-10年品种。图：近三年超长期信用债发行情况：总体（亿元）图：2024年超长期信用债发行情况：分期限（亿元）4,170.83 0100020003000400050001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202320242025020040060080002004006008001/262/22/52/233/13/83/153/223/284/34/124/194/265/105/165/245/306/76/146/216/287/57/127/197/268/28/98/168/238/299/69/139/209/2710/1110/1710/2511/111/511/1511/2211/2912/612/1312/2012/271/31/101/171/247~10Y10~15Y15~20Y20Y及以上总计012345601/0501/1201/1901/2602/0202/0902/1602/2303/0103/0803/1503/2203/2904/0504/1204/1904/2605/0305/1005/1705/2405/3106/0706/1406/2106/2807/0507/1207/1907/2608/0208/0908/1608/2308/3009/0609/1309/2009/2710/0410/1110/1810/2511/0111/0811/1511/2211/2912/0612/1312/2012/2701/0301/1001/1701/24城投产业一级认购倍数下行趋势明显一级认购倍数下行趋势明显6数据来源：Wind，浙商证券研究所◼2025年1月，超长信用债的一级认购倍数呈现明显下行趋势，由2024年11月和12月的2.5-4倍的水平已下跌至1-1.5倍左右，一级市场认购热度明显下降，或与1月央行稳汇率，央行约谈，公开市场投放量小，暂停国债买入等动作有关，债市情绪不高。图：2024年至今超长期信用债一级发行认购倍数情况（单位：倍）流动性&交投情绪700.20.40.60.811.22024/12/22024/12/32024/12/42024/12/52024/12/62024/12/72024/12/82024/12/92024/12/102024/12/112024/12/122024/12/132024/12/142024/12/152024/12/162024/12/172024/12/182024/12/192024/12/202024/12/212024/12/222024/12/232024/12/242024/12/252024/12/262024/12/272024/12/282024/12/292024/12/302024/12/312025/1/12025/1/22025/1/32025/1/42025/1/52025/1/62025/1/72025/1/82025/1/92025/1/102025/1/112025/1/122025/1/132025/1/142025/1/152025/1/162025/1/172025/1/182025/1/192025/1/202025/1/212025/1/222025/1/232025/1/24TKN占比-城投TKN占比-产业2025年1月交投情绪维持震荡月交投情绪维持震荡8数据来源：Wind，浙商证券研究所◼ 换手率：2025年1月跨年后，市场交投情绪相对有所走强，超长信用债换手率开始明显抬升，由1月初的1.07%低点逐步升至2.64%，但仍处于2024年6月以来的偏低点；分期限来看，20Y以上品种的换手率提升最为明显，其次为7-10Y、15-20Y品种提升也较多，而5-7Y品种的换手率反而略有下滑。◼ 市场情绪：2025年1月，超长信用债的tkn成交占比维持震荡走势，且震荡中枢与24年12月持平，成交情绪变化不大。图：12月以来城投和产业超长期信用债T