佩蒂股份(300673)深度研究报告：犬粮巨星，逐浪品牌规模化下一城

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 宠物食品 2025 年 01 月 27 日 ， 佩蒂股份（300673）深度研究报告 推荐 （首次） 犬粮巨星，逐浪品牌规模化下一城 目标价：27 元 当前价：18.28 元  佩蒂股份：宠物咬胶一马当先，双轮驱动力争上游。佩蒂股份成立于 2002年，以出口代工宠物咬胶起家，产品遍布全球，主要客户有品谱、沃尔玛等。2018 年，佩蒂开拓国内市场，打造爵宴、好适嘉等自有品牌，突围国内宠物中高端市场，实现国内国外双轮驱动发展。  行业分析：海外宠物市场消费韧性不减，国内高端粮市场百舸争流 美国市场：海外宠物市场消费韧性不减。美国家庭宠物拥有率长期稳定保持高位，宠物陪伴已成为居民生活习惯。高拥有率促进宠物消费高端化、人性化趋势增强，口腔健康受到关注，齿能持续升级迭代，领跑咬胶赛道。 国内市场：海外品牌坚守超高端粮，国产品牌突围进行时。海外品牌占领国内超高端粮市场，国产品牌集中于中端粮市场。目前国内主粮发展呈高端化趋势，在烘焙技术和原料成分上进行升级，国产品牌把握发展时机，依靠打造差异化的特色大爆品，成功突围高端粮市场。  核心看点：国内国外双轮驱动，线上线下全局把握 1、 海外：海外业务依旧是营收主要支撑，布局全球化产业链。公司中国、越南、柬埔寨、新西兰均有布局，覆盖主粮、肉质零食、咬胶全品类，供应链扩张稳定性进一步增强，同时新增新西兰高端主粮产能有望进一步优化海外业务利润结构。此外，公司在咬胶研发工艺端具有核心优势，目前美国产品普遍在第三代（植物咬胶），而佩蒂研发的齿能 1 号已经达到了植物纤维混合咬胶的第五代咬胶，且具有较强的客户粘性。 2、自主品牌多线并举，推动营收大步高增 （1）爵宴：公司主力品牌，定位高端市场，育有超级大爆品爵宴鸭肉干，在高端宠物零食市场站稳脚步，并基于大单品，向同品类的风干肉干市场进行产品矩阵拓展，成功实现“爆产品”向“爆品牌”的转变；24 年推出风干犬主粮进军主粮市场，打开品牌上限；扩展冻干、烘焙等其他明星品类，有望主粮零食共振。随着未来新西兰高端产能的逐步释放，爵宴的卓越品牌力为品牌按下高速增长的按钮。 （2）好适嘉：cost down 策略覆盖猫狗双赛道，充分发挥公司自有供应链优势。好适嘉以猫赛道切入，以高品质获得较高美誉度后，拟以供应链优势配套 cost down 策略，进军宠物食品性价比赛道；同时布局宠物狗赛道，实现猫狗双覆盖。打法从流量思路切换到渠道思路，全面改善低客单高流量成本的问题，充分发挥公司工厂产线的优势。 3、线上线下渠道全局把握，探索科学生态化运营模式。渠道方面，佩蒂线上多级渠道共同发力，在各大平台均积累了巨大的流量；线下去经销商化，入驻大型 KA 以布局新销售渠道，积极探索新零售业态。营销方面，佩蒂探索人宠互动的新模式，推出了爵宴“天使犬养成计划”，以促进宠物更好融入城市生活，形成和谐养宠环境。  投资建议：我们预计公司 24-26 年营业收入分别为 18.76/24.35/30.52 亿元；对应归母净利润分别为 1.88/2.26/2.85 亿元；EPS 分别为 0.76/0.91/1.15 元/股；当前股价对应 PE 倍数为 24/20/16 倍。我们采用 DCF 估值法，给予目标价 27 元/股，对应 25 年 30 倍 PE，结合可比公司估值法交叉验证。首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：国内市场竞争加剧，自有品牌拓展不及预期，海外业务恢复不及预期，汇率波动，国际政治经济环境变化。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 1,411 1,876 2,435 3,052 同比增速(%) -18.5% 32.9% 29.8% 25.4% 归母净利润(百万) -11 188 226 285 同比增速(%) -108.7% 1,798.7% 19.8% 26.5% 每股盈利(元) -0.04 0.76 0.91 1.15 市盈率(倍) -410 24 20 16 市净率(倍) 2.4 2.2 2.0 1.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2025 年 1 月 24 日收盘价 证券分析师：张皓月 邮箱：zhanghaoyue@hcyjs.com 执业编号：S0360524070009 证券分析师：陈鹏 电话：021-20572579 邮箱：chenpeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360521080002 公司基本数据 总股本(万股) 24,882.76 已上市流通股(万股) 16,198.98 总市值(亿元) 45.49 流通市值(亿元) 29.61 资产负债率(%) 35.88 每股净资产(元) 7.36 12 个月内最高/最低价 19.42/9.42 市场表现对比图(近 12 个月) -26%0%26%52%24/0124/0424/0624/0924/1125/012024-01-29~2025-01-24佩蒂股份沪深300华创证券研究所 佩蒂股份（300673）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 （1） 复盘美国宠物食品行业，得出美国消费韧性不减，宠物消费成为刚需，咬胶等功能性宠物产品需求增加的结论。美国宠物渗透率长期保持稳定高位，叠加超额储蓄和持续增长的收入，宠物消费成为刚需，消费韧性增强。宠物人性化伴随着宠物食品高端化而愈发凸显，口腔健康成为宠主关注重点，咬胶等功能性宠物食品受到市场追捧。 （2） 聚焦国内高端粮市场，分析国产品牌突围之道。宠物渗透率不断增加，宠物主粮向高端化发展，通过差异化烘焙工艺和原料成分，国内品牌打造超级大爆品，突围高端粮市场。 （3） 看好佩蒂双轮驱动，品牌力逐步释放。海外业务通过多地产能、多重品类布局提升收入稳定性，让公司海外盈利支撑更有确定下；国内业务以爵宴为矛，以多品牌矩阵为盾全面发力，其中爵宴在高端狗零食赛道以有较强的品牌力储备，24 年推出风干粮进军主粮赛道，有望进一步打开品牌天花板。 投资逻辑 短期看公司盈利能力回到正轨：公司海外营收 H1 增速同比恢复，24 年收入和净利润有望逐步恢复。国内业务持续稳步发展，规模和增速与国内同体量公司相比，具有明显的竞争优势。长期看公司自主品牌品牌力释放：爵宴大单品策略成功，为品牌积累口碑，自主品牌产品矩阵覆盖全价格带，随着未来产能释放，品牌力将转化为收益，为自主品牌按下大步高增的按钮。 关键假设、估值与盈利预测 我们预计公司 24-26 年营业收入分别为 18.76/24.35/30.52 亿元；对应归母净利润分别为 1.88/2.26/2.85 亿元；EPS 分别为 0.76/0.91/1.15 元/股；当前股价对应PE 倍数为 24/20/16 倍。我们采用 DCF 估值法，给予目标价 27 元/股，对应 25年 30倍 PE，结