2024年业绩预告：收入改善但利润率仍然承压；中性

箭牌家居于1月16日盘后发布了2024年业绩预告。四季度收入增速环比回升，符合我们的预期，但由于行业竞争激烈，公司利润率和利润仍然承压且低于我们的预期。 2024年公司收入为人民币71.5亿元（我们的预测为人民币72亿元），同比下降n6.5%，公司公告表示收入下降的原因是卫浴行业竞争加剧。这意味着公司四季度收入同比降幅为低个位数，较二季度/三季度收入同比降幅( -16%/-6%)有所收窄。这与我们对消费品以旧换新政策推动需求环比改善的预期一致。 2024年公司净利润为人民币5,000万-7,000万元，同比下降83%-88%，主要受价格n竞争和经营杠杆下降的影响。这意味着公司四季度净利润为人民币1,800万-3,800万元，同比下降72%-87%，但较三季度亏损的情况有所改善。公司表示，2024年毛利率同比下降2.06个百分点，主要受价格疲软的影响。同时，在收入下降的情况下，费用率上升也拖累了利润率。 我们将2025-26年每股盈利预测下调了12%-27%，以反映最新业绩预告。我们最新的12个月目标价格为人民币6.1元（此前为人民币6.9元），仍基于14倍的退出市盈率倍数计算，并仍以9.8%的股权成本贴现回2025年。 证券研究报告 Research | Equity 伊健 +86(21)2401-8922 | nicolas.yi@goldmansachs.cn 高盛（中国）证券有限责任公司 唐欢 +86(21)2401-8738 | cecilia.tang@goldmansachs.cn 高盛（中国）证券有限责任公司箭牌家居 (001322.SZ): 2024年业绩预告：收入改善但利润率仍然承压；中性2025年1月17日 | 4:01PM CST 高盛与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或参阅www.gs.com/research/hedge.html。 由非美国附属公司聘用的分析师不是美国FINRA的注册/合格研究分析师。 图表 1: 我们将2025-26年每股盈利预测下调了12%-27%，以反映最新业绩预告 新预测与原预测比较 资料来源：公司数据, 高盛全球投资研究部2025年1月17日 2Goldman Sachs箭牌家居 (001322.SZ) 图表 2: 箭牌家居的主要财务数据（人民币百万元） 资料来源：公司数据, 高盛全球投资研究部2025年1月17日 3Goldman Sachs箭牌家居 (001322.SZ) 投资观点、估值和风险 箭牌家居是国内最大的本土卫浴品牌，是渗透率偏低的智能马桶市场上的领先企业。虽然我们对中长期智能马桶渗透率上升和进口替代持乐观看法，但我们预计短期内智能马桶需求将面临零售端和房地产市场端的双重压力。此外，我们认为智能马桶行业面临消费降级风险而且竞争加剧，短期内这将对公司利润率造成压力，因为在当前形势下，公司可能需要通过降价来提高消费者的购买意愿，并投入促销活动来提高竞争力。基于覆盖范围内股票的相对估值，我们给予该股中性评级。 我们最新的12个月目标价格为人民币6.1元，基于14倍的退出市盈率乘以2026年预期每股盈利计算，并以9.8%的股权成本贴现回2025年。 主要上行/下行风险：1) 房地产市场或消费者信心进一步走弱导致需求回升慢于预期；而二者改善可能推动需求回升快于预期；2) 渠道拓展或产品开发带动市场份额扩张/流失；3) 行业竞争格局、原材料成本、自有产能建设可能令利润率改善领先/滞后。 2025年1月17日 4Goldman Sachs箭牌家居 (001322.SZ) 信息披露附录 申明 我们，伊健、 唐欢，在此申明，本报告所表述的所有观点准确反映了我们对上述公司或其证券的个人看法。此外，我们的薪金的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 高盛要素概要 高盛要素概要部分通过将一只股票的主要指标与市场（即我们的覆盖范围）和可比同业相比较来评价该股的投资背景。四个主要指标是增长、财务回报、估值倍数（估值）和综合状况（增长、财务回报、估值倍数的综合情况）。增长、财务回报和估值倍数是运用每只股票具体指标的正常化排名计算。随后取这些指标正常化排名的均值并转化为相关指标的百分位。每项指标的具体计算方式可能随着财务年度、行业和所属地区的不同而有所变化，但标准方法如下： 增长指标是基于一只股票的预期销售增速、EBITDA增速和每股盈利增速（金融股仅采用每股盈利和销售增速），较高的百分位表示公司增长较快。财务回报是基于一只股票的预期净资产回报率、ROCE和CROCI（金融股仅采用净资产回报率），较高的百分位表示公司的财务回报较高。估值倍数基于一只股票的预期市盈率、市净率、股价/股息、EV/EBITDA、EV/FCF、EV/DACF（EV/经债务调整的现金流）（金融股仅采用市盈率、市净率和股价/股息），较高的百分位表示公司的估值倍数较高。综合状况百分位为增长百分位、财务回报百分位和（100% - 估值倍数百分位）的平均值。 财务回报和估值倍数使用高盛分析师在财政年度末对未来至少3个季度的预测。增长使用未来至少7个季度的财政年度预测与未来至少3个季度的财政年度预测的比较（所有指标均使用每股数据）。 如需了解高盛要素概要更具体的计算，请联络您的高盛代表。 并购评分 在我们的全球覆盖范围中，我们使用并购框架来分析股票，综合考虑定性和定量因素（各行业和地区可能会有所不同）以计入某些公司被收购的可能性。然后我们按照从1到3对公司进行并购评分，其中1分代表公司成为并购标的的概率较高(30%-50%)，2分代表概率为中等(15%-30%)，3分代表概率较低(0%-15%)。对于评分为1或2的公司，我们按照研究部统一标准将并购因素体现在我们的目标价格当中。并购评分为3被认为意义不大，因此不予体现在我们的目标价格当中，分析师在研究报告中可以予以讨论或不予讨论。 Quantum Quantum是提供具体财务报表数据历史、预测和比率的高盛专有数据库，它可以用于对单一公司的深入分析，或在不同行业和市场的公司之间进行比较。 信息披露 Arrow Home Group 的股票评级是相对于其所属研究范围内的其他公司的相对评级： Anker Innovations Technology, Appotronics Corporation Ltd., Arrow Home Group, Bear Electric Appliance Co., Beijing Roborock Technology, Chengdu XGimi Technology Co., Ecovacs Robotics Co., Gongniu Group, Gree Electric Appliances Inc., Guangdong Xinbao Electrical, Guangzhou Shangpin Home Collection, H