转债市场定期跟踪：2024为转债留下了什么？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 固定收益周报 固定收益专题 2025 年 01 月 14 日 固定收益周报 证券分析师 吕品 资格编号：S0120524050005 邮箱：lvpin＠tebon.com.cn 宋康泰 资格编号：S0120524060003 邮箱：songkt＠tebon.com.cn 金晓溪 资格编号：S0120524110002 邮箱：jinxx＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 2024 为转债留下了什么？ 转债市场定期跟踪 [Table_Summary] 投资要点：  2024 转债复盘：2024 年大类资产的波动率均不低，转债市场先后受权益市场和自身信用风险暴露影响“两下两上”，呈现 W 型行情，对比上证指数和中证转债指数走势来看可以分为四个阶段：第一阶段（1 月 1 日-2 月 5 日）开年深度调整，上证快速下行至 2700 点，转债跟跌；第二阶段（2 月 6 日-5 月 20 日）政策组合拳发力，上证回暖至 3200 点附近，转债跟随弱修复；第三阶段（5 月 21 日-9 月 23日），转债信用风险暴露，市场出现明显分层，权益探底企稳后相对转债抢跑；第四阶段（9 月 24 日-至 12 月 31 日）权益市场快速修复，转债相对滞涨后在年末有较好表现。  总结来看，2024 对于转债市场而言是品种旧认知打破与重建的过程。  1、转债发行方的主观能动性进一步影响了市场对品种的定价。不在经营层面承压时，发行方愿意释放多少“诚意”以应对来自于偿债能力的质疑（此时偿债能力/经营情况对转债的影响与正股一致），对转债价格的支撑影响变大。同样的，发行方在条款行使上的“诚意”，对市场是否响应发行方的促转股意向亦有不小作用。反映在中长期维度上，我们认为转债过往意义上的“面值底”/“纯债底”已被打破。即便回顾今年，中期维度低价转债基于转股权/剩余期限/配置需求等因素，最终多数从破面位置完成修复，但全程的持有体验并算不上太好。而由此延伸，我们认为 25 年，与发行方围绕条款及促转股意愿的博弈或更为复杂，参与的难度亦更高。  2、转债品种市场容量的收缩，或使其工具化的特性越发明显，反映为主题/风格的极致化。回顾 2024，一方面，纯债强势+权益震荡调整+转债信用风险扰动，导致前期转债品种主动弹性配置偏好较弱，高 YTM/低价/债性分析讨论热度占优，平衡/弹性品种溢价率压缩，同时 ETF 工具逐步进入配置视野。另一方面，随着 9 月底政策发力推动，情绪快速回暖下风格偏好迅速转为双低/主题交易，相关品种快速完成修复。我们认为上述局面除了权益端的反转推动外，亦反映出固收+产品对转债工具态度变化。在上半年纯债端尚未累积安全垫，而转债工具属性波动（下有底/上有弹特性受到考验）时期，不论主动亦或负债端，对转债品种均处于较冷淡状态，持有风格则以安全性较强的债性策略为主。而随着纯债票面进入历史低位+权益反转，比价性价比凸显下，转债品种自 9 月初已有部分底部配置声音，直至 Q4主题交易模式再起。从“防守选择”到“进攻品种”，转债在组合配置讨论中呈现了明显的工具化特征。  展望后市，与纯债的低票面相比，转债或仍具备较高的配置吸引力，我们对当前转债估值水平的维持仍持较为乐观的态度。风格上，我们仍建议关注活跃主题和产业趋势确定性较高的方向，如并购重组、AI、低空、人形机器人等领域相关转债。需要注意的是，当前权益/纯债市场均处在趋势前的震荡波动期，需关注后续可能的行情变化。  市场复盘：转债市场出现调整。上周（2025/01/06-2025/01/10）中证转债指数收于 412.00，涨幅 0.45%，呈现逆势上涨。权益市场继续向下调整，沪深 300、中证 500、国证 2000 分别下跌 1.13%、1.08%、0.89%，中证 REITs 全收益指数上涨 1.83%；结构上，高价及高价低溢价率转债率先修复，涨幅分别为 1.24%、1.48%。 固定收益周报 2 / 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  投资者行为跟踪： 上周成交环比降温，可转债 ETF 被少量赎回。成交量方面，转债市场上周日均成交额 451.40 亿、环比变化-9.9%，成交较 10 月高点回落，为近3 个月最低水平。被动指数方面，博时可转债 ETF 基金份额小幅降低，截至 1 月10 日，博时可转债 ETF 基金份额 33.63 亿份，24 年 9 月后其份额变化与中证转债走势相关度较高。  转债估值：110-120 平价转债估值抬升较大。截至 1 月 10 日，平价 100-110 之间的转债转股溢价率为 18.45%，较前一周回落，处于 19 年以来 70%分位数。全平价区间来看，90-100 及 110-120 以上平价带估值上涨。截至最新（2025/1/10），转债绝对价格中位数 117.33 元，较 24 年 12 月高点有所回落，处于 2022 年以来37.93%分位数。偏债型转债估值提升，接近 24 年 9 月中上旬高点水平。  一级市场：上周银邦、渝水 2 只新券发行，累计发行规模为 26.85 亿元。本周暂无新券上市、发行。发行进展方面，五洲交通、尚太科技可转债发行进入董事会预案环节，截至 1 月 10 日，处于同意注册进度的转债共有 4 只，待发规模总计约 96.32亿元，处于上市委通过进度的转债共有 9 只，待发规模总计约 91.03 亿元。  条款跟踪（1）赎回条款：上周迪贝转债新发布强赎公告。（2）回售条款：上周新增处在回售申报期的转债 2 只。（3）下修条款：上周新增精锻转债公告下修结果，道恩转债董事会提议下修，新增 11 只选择暂不下修。上周暂无新增重要股东减持转债事项。  风险提示：转债发行端出现超预期变化；转债市场流动性出现超预期波动；负债端出现超预期变化