大全能源(688303)Q4业绩承压，资金储备充足

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 大全能源 (688303 CH) Q4 业绩承压，资金储备充足 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 30.75 2025 年 1 月 19 日│中国内地 新能源及动力系统 公司公布 2024 年业绩预告：预计 24 全年归母净亏损 26-31 亿元，扣非净亏损 25.5-30.5 亿元。Q4 亏损幅度环比扩大主要系计提资产减值，以及开工率下滑导致单位折旧计提上升加剧经营性亏损所致。公司资金储备充足，24 年底公司将募投项目结余资金约 1.1 亿元补充流动资金。我们看好行业限价配额等政策落地效果或超预期，公司硅料龙头地位稳固，资金储备充足，维持“买入”评级。 24Q4 业绩承压 24Q4 归母净亏损 15-20 亿元，环比-250%~-366%，扣非净亏损 14-19 亿元，环比-189%~-294%。公司三季报预计 Q4 产量 3.1-3.4 万吨，结合去库需求，我们预计 Q4 出货量为 4 万吨左右，考虑到开工率下降或导致单位折旧计提上升，以及硅料价格小幅下滑，我们预计单吨亏损约为 1.6-1.7 万元，计提资产减值 10 亿元左右。 资金储备充足，持续补充流动资金 截至 24Q3 末，公司货币资金余额为 35.9 亿元，资产负债率为 10.68%，财务状况稳健。截至 24 年底，公司多个募投项目均按计划实施完毕，结余 1.1亿元补充流动资金。1 月 18 日，公司控股股东、实控人及其他股东自愿延期 6 个月解禁所持限售股，彰显对公司未来发展的信心。 看好行业自律、政策落地效果或超预期，龙头企业有望率先受益 硅料环节成本梯队明显，二三线企业由于成本较高，较早开始停产检修，后续复产可能性较低。结合近期行业限价配额等政策陆续出台，随着年报业绩陆续出炉，有望加速硅料环节出清速度，陆续出现产能去化，考虑到 Q4 公司计提资产减值，短期经营承压，行业限价配额等政策落地效果有望 25 年逐步兑现，我们下调公司业绩，预计 24-26 年归母净利润-27.87/26.33/27.97亿元（下调幅度为 91%/ 2%/ 1%）。可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值为 22 倍（前值 26 倍），考虑到公司硅料龙头地位稳固，资金储备充足，给予公司 25 年 25 倍 PE（前值 30 倍），对应目标价为 30.75 元（前值 37.8元），维持“买入”评级。 风险提示：终端需求不及预期、行业自律效果不及预期、公司出货量及盈利不及预期。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 SFC No. BSK177 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 研究员 周敦伟 SAC No. S0570522120001 SFC No. BVE697 zhoudunwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 30.75 收盘价 (人民币 截至 1 月 17 日) 23.29 市值 (人民币百万) 49,962 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 285.39 52 周价格范围 (人民币) 17.14-38.44 BVPS (人民币) 19.54 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 30,940 16,329 8,422 15,094 16,774 +/-% 185.64 (47.22) (48.43) 79.23 11.13 归属母公司净利润 (人民币百万) 19,121 5,763 (2,787) 2,633 2,797 +/-% 234.06 (69.86) (148.37) 194.47 6.23 EPS (人民币，最新摊薄) 8.91 2.69 (1.30) 1.23 1.30 ROE (%) 41.99 13.13 (6.93) 6.53 6.98 PE (倍) 2.61 8.67 (17.93) 18.97 17.86 PB (倍) 1.10 1.14 1.24 1.24 1.25 EV EBITDA (倍) 1.19 4.12 (19.44) 7.77 7.62 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (42)(24)(5)1432Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)大全能源沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 大全能源 (688303 CH) 图表1： 可比公司估值表（Wind 一致预期，截至 2025 年 1 月 17 日收盘价） 证券代码 公司简称 收盘价 （元） 总市值 （亿元） EPS（元/股） PE（倍） 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 1799 HK 新特能源 7.37 105.39 0.01 0.48 1.57 541.91 15.41 4.68 600438 CH 通威股份 21.72 977.83 -1.06 0.83 1.42 -20.43 26.10 15.31 601012 CH 隆基绿能 15.16 1148.83 -0.92 0.59 0.92 -16.40 25.71 16.51 均值 168.36 22.41 12.17 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 核心假设变动表 前次假设 本次假设 调整幅度 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 硅料毛利率 -8% 20% 21% -10% 20% 21% -2pct 0pct 0pct 资产减值损失/营业收入 15% 0% 0% 30% 0% 0% 15pct 0pct 0pct 归母净利润（亿元） -14.6 26.98 28.39 -27.87 26.33 27.97 -91% -2% -1% 资料来源：华泰研究预测 考虑到公司 Q4 下调开工率，或导致单位折旧计提上升，叠加硅料价格小幅下滑，我们下调24 年硅料毛利率假设。由于硅料价格持续下跌，公司计提存货跌价准备，Q4 或将对落后产能计提资产减值准备，因此我们上调 24 年资产减值损失/营业收入假设。 风险提示 终端需求不及预期、行业自律效果不及预期、公司出货量及盈利不及预期。 图表3： 大全能源 PE-Bands 图表4： 大全能源 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 (62)062124186248Jan-22 Jul-22 Jan-23 Jul-23 Jan-24