交通运输行业“不一样的财报解读”系列之2019年三季报：机场行业，产能瓶颈缓解，短期利空无碍机场免税持续增长

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 机场行业：产能瓶颈缓解，短期利空无碍机场免税持续增长 ——“不一样的财报解读”系列之2019年三季报 2019 年 11 月 06 日 看好 / 维持 交通运输 行业报告 分析师 曹奕丰 电话：13761603579 邮箱：caoyf_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519050005 研究助理 李蔚 电话：18505357988 邮箱：liwei_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480119050016 投资摘要： 今年三季度，机场板块在新增产能与外部环境方面都存在可圈可点的变化，我们将从三季度的业绩出发，对相关的变化做简单的盘点。 三季度机场板块增速下行，白云机场业绩低于预期：分机场看，白云机场业绩低于预期，主要是因为有税商业退租导致的商铺租金断档，预计单季度影响约一个亿的营收；上海机场业绩符合预期，盈利增速下滑主要系卫星厅投产以及地区航线景气度大幅下滑导致的免税销售增速放缓；深圳机场业绩略低预期，我们认为主要系人工成本超预期，表现为支付给职工以及为职工支付的现金大幅增长。 一线机场产能紧张问题将大幅缓解，浦东机场免税面积大幅增长：大兴机场与浦东机场卫星厅建成后，两地的时刻供给不足问题有望获得明显缓解。浦东卫星厅投产除了带来客流量的增长外，机场的免税商业面积也实现了翻倍以上增长，从原来的的 8000 平米左右增加到近 17000 平，有助于机场免税销售的放量。 地区航线遇冷影响浦东机场免税增速，但替代航线与相关机场短期受益：受地区航线客流下滑影响，相关航线的机场免税销售受到较大影响。以上海机场为例，三季度 T2 航站楼的免税收入为 9.25 亿元，环比二季度的 9.17 亿元几乎没有增长。但另一方面，白云与深圳两场旅客吞吐量在短期内实现了大幅度的提升。 冬春时刻安排显示，一线机场国际时刻增速明显高于国内时刻：我们对 19/20 冬春航季的民航时刻表进行拆分后发现，几大枢纽机场的国际航线时刻增速明显高于国内航线增速。我们认为这将是未来几年的趋势性变化。 投资策略：随着我国传统行业逐步由增量经济向存量经济转变，交通运输作为辅助行业同样会出现行业格局变化放缓，盈利向龙头企业集中的趋势。对于基建类板块（如高速、机场、港口等），区位优势将带来持续的确定性溢价。这其中机场板块通过高额的免税品特许经营收益将机场的客户资源成功变现，值得长期关注。我们依旧看好机场免税收入的持续增长，三季报中暴露的不利因素总体来说偏短期，并不动摇机场免税的大逻辑。 风险提示：宏观经济增长放缓；免税业务增长不及预期；恶劣天气；相关政策的变动；特殊因素导致的部分航线遇冷。 行业重点公司盈利预测与评级 简称 EPS(元) PE PB 评级 18A 19E 20E 21E 18A 19E 20E 21E 首都机场 0.66 0.59 0.42 0.28 10.8 12.1 17.1 25.6 1.26 强烈推荐 上海机场 2.20 2.70 2.82 3.30 35.8 29.1 27.9 23.8 4.90 推荐 白云机场 0.55 0.38 0.56 0.70 33.6 48.6 33.0 26.4 2.41 未评级 资料来源：公司财报、Wind，东兴证券研究所 23181290/43348/20191106 17:01P2 东兴证券深度报告 “不一样的财报解读”系列之 2019 年三季报：机场行业产能瓶颈缓解，短期利空无碍机场免税持续增长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 三季度机场板块增速下行，白云机场业绩低于预期 .......................................................................................................................... 3 2. 大兴机场与浦东卫星厅投产，一线机场产能紧张问题预计大幅缓解 .............................................................................................. 4 3. 地区航线遇冷影响浦东机场免税增速，但替代航线与相关机场短期受益 ...................................................................................... 5 4. 冬春时刻安排显示，一线机场国际时刻增速明显高于国内时刻 ...................................................................................................... 6 5. 投资建议................................................................................................................................................................................................... 8 6. 风险提示................................................................................................................................................................................................... 8 插图目录 图 1：A 股上市机场三季度单季归母净利润（单位：亿元） ................................................................................................................ 3 图 2：A 股上市机场单季利润增速走势..................................................................................................................................................... 3 图 3：上海机场卫星厅转固，固定资产增长约 120 亿元...........................................................................