隆基绿能(601012)Q4亏损符合预期，BC电池进展加速

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 隆基绿能 (601012 CH) Q4 亏损符合预期，BC 电池进展加速 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 19.68 2025 年 1 月 17 日│中国内地 电源设备 公司发布 2024 年度业绩预告：预计 24 全年归母净亏损 82-88 亿元之间，扣非净亏 83-89 亿元之间。公司 24 年大幅亏损主要是行业供需失衡矛盾突出，产业链价格持续下跌至行业现金成本水平以下。我们考虑到公司为行业龙头，经营韧性仍然强劲，同时新技术 BC 电池值得期待，25 年随行业出清提速有望实现盈利，维持“买入”评级。 Q4 归母净亏中枢为 20 亿元，环比增亏 7.4 亿元 我们根据全年业绩预告计算公司 24Q4 归母净亏损在 17-23 亿元之间，按中枢值 20 亿元，同比增亏 10.5 亿元/环比增亏 7.4 亿元；扣非净亏 18-24 亿元之间，按中枢值 21 亿元，同比增亏 14.3 亿元/环比增亏 9 亿元。四季度公司组件主推产品 BC 二代产量市占率仍然较低，而行业主流 PERC 和TOPCon 产品价格和毛利率持续下降，产能开工率受限；同时技术迭代导致计提资产减值准备增加，参股硅料企业投资收益产生亏损，经营业绩阶段性亏损加剧。 BC 电池进展加速，美国产能实现盈利，25 年有望受益 Q4 行业限价、配额、限能耗等政策陆续出台，我们预计政策端效果或于 25年在业绩端逐步显现，加速行业出清。24 年公司 BC 二代技术研发取得持续性突破，现于销售端已有小幅溢价，预计 25 年将持续放量贡献盈利。此外，公司在美国本土领先布局产能，目前已有部分产能顺利投产并实现盈利。 盈利预测与估值 由于 24 年产业链竞争比较激烈，价格持续处于低位，而控价配额等政策皆于 24 年末出台，效果有望在 25 年开始逐步兑现，目前产业链价格已出现小 幅 反 弹 ， 因 此 我 们 下 调 公 司 24/25/26 年 归 母 净 利 润 预 测 至-82.6/+62.3/+92.0 亿元（前值-74.9/+62.5/+92.2 亿元）。可比公司 25 年Wind 一致预期 PE 均值为 12 倍（前值 16x），考虑到公司一体化组件龙头地位突出，BC 技术布局领先，美国高溢价市场产能已逐步投产并盈利，我们给予公司 25 年 24 倍 PE 估值（前值 28x），目标价 19.68 元（前值 22.96元），维持“买入”评级。 风险提示：产业链竞争加剧；下游需求不及预期；BC 技术发展不及预期等。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 SFC No. BSK177 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 研究员 周敦伟 SAC No. S0570522120001 SFC No. BVE697 zhoudunwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 19.68 收盘价 (人民币 截至 1 月 16 日) 15.40 市值 (人民币百万) 116,702 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 2,100 52 周价格范围 (人民币) 12.73-22.80 BVPS (人民币) 8.29 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 128,998 129,498 76,743 113,033 134,287 +/-% 59.39 0.39 (40.74) 47.29 18.80 归属母公司净利润 (人民币百万) 14,812 10,751 (8,260) 6,229 9,200 +/-% 63.02 (27.41) (176.83) 175.41 47.69 EPS (人民币，最新摊薄) 1.95 1.42 (1.09) 0.82 1.21 ROE (%) 23.71 15.11 (13.98) 10.13 13.76 PE (倍) 7.88 10.85 (14.13) 18.73 12.68 PB (倍) 1.88 1.66 2.00 1.92 1.76 EV EBITDA (倍) 3.71 4.66 (29.66) 6.38 6.85 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (42)(24)(7)1129Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)隆基绿能沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 隆基绿能 (601012 CH) 图表1： 2017-24Q3 营业收入及同比增速 图表2： 2017-24Q3 归母净利及同比增速 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 2017-24Q3 各项费用率变化 图表4： 2017-24Q3 毛利率与净利率变化 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表5： 可比公司估值表（Wind 一致预期，截至 2024 年 1 月 16 日收盘价） 证券代码 公司简称 收盘价（元） 总市值（亿元） EPS（元/股） PE（倍） 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 688472 CH 阿特斯 11.37 419.35 0.78 1.12 1.44 14.66 10.16 7.90 300274 CH 阳光电源 74.18 1,537.91 5.41 6.38 7.40 13.71 11.63 10.03 002459 CH 晶澳科技 13.43 444.49 -0.21 0.94 1.35 -62.73 14.28 9.94 均值 -11.45 12.02 9.29 资料来源：Wind，华泰研究 图表6： 隆基绿能 PE-Bands 图表7： 隆基绿能 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%02004006008001,0001,2001,40020172018201920202021202220232024Q1-3亿元营业收入营业收入yoy（右轴）-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%(100)(50)05010015020020172018201920202021202220232024Q1-3亿元归母净利润归母净利润yoy（右轴）-4%-2%0%2%4%6%8%201720182019202020212022202324Q1-3销售费用率管理费