华工科技(000988)光模块是2025年主要推动因素；激光和新能源车传感器增速保持稳健；买入

1月7日，我们在高盛中国网络与科技系列电话会上与华工科技管理层进行了交流。管理层重申了公司2025年增长前景，主要驱动因素包括：1）光模块：国内市场需求增长，份额扩张；2）激光装备：受益于造船业需求强劲和智能手机领域升级；3）新能源车传感器：业务拓展至海外汽车客户。我们在本报告中总结了关于2025年展望的要点。 鉴于2025年强劲的增长前景和具有吸引力的估值，我们看好华工科技。尽管面临定价压力，长期以来公司对技术/产品迭代的重视提升了其竞争力，体现为激光装备和新能源车PTC业务板块的利润率稳定，以及光模块业务盈利能力呈现提升趋势。 要点： 2025年展望：管理层对2025年利润增长保持信心，并预计所有三个业务板块（联接、激光装备、新能源车传感器）都将实现强劲的收入增长： 光模块 华工科技目前向中国国内客户供货，并且正在与一些美国客户进行资质认证。由于国内互联网公司和通信设备制造商持续大力投资于人工智能基础设施，中国国内需求在2025年依然强劲。2025年主要产品仍将是400G光模块，但800G光模块占比将在2025年全年当中开始逐步提升，产品结构升级利好供应商的利润率趋势。 另外，我们最近的供应链调研显示，2025年中国光模块需求可能超过1,000万个（2024年为600万~700万个）。华工科技是国内市场的主要供应商，并且在某些客户最近采购招标中的份额有所提升。一些国内客户的采购招标将于2025年一至二季度进行，我们认为这将成为华工科技股价的重要推动因素。 从华工科技光模块的利润率来看，公司预计产品结构升级（即高利润率业务数通光模块的占比相对于通信光模块有所上升）将推动利润率提升。同时，800G产品上量也将推动数通产品类别内部的结构改善。总体而言，公司预计光模块毛利率将达到15%~20%。 海外扩张进展方面，公司正处于某些美国客户的资格认证后期阶段，管理层预计将在2025年一季度收到800G产品订单。此外，华工科技还推出了其他规格的产品，例如LPO、800G/1.6T硅光模块，这些产品也正在一些美国客户的送样和认证阶段。为支持海外业务扩张，华工科技还在东南亚建立了产能。 激光装备 管理层维持该业务板块销售额增长20%以上的预期。主要增长驱动因素包括：1）造船证券研究报告 Research | Equity 郭劲 +86(21)2401-8943 | jin.guo@goldmansachs.cn 高盛（中国）证券有限责任公司 张博凯 +852-2978-2930 | allen.k.chang@gs.com 高盛（亚洲）有限责任公司华工科技 (000988.SZ): 光模块是2025年主要推动因素；激光和新能源车传感器增速保持稳健；买入2025年1月9日 | 7:05AM CST 高盛与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或参阅www.gs.com/research/hedge.html。 由非美国附属公司聘用的分析师不是美国FINRA的注册/合格研究分析师。 厂需求强劲；管理层预计需求/订单的强劲势头将在未来2~3年持续；2）管理层预计2025年下半年将有来自智能手机制造商的新订单需求；3）中国整车企业的海外产能扩张将继续带来对华工科技激光装备的需求，华工科技已在欧洲和东南亚建立了激光装备产能。 新能源车传感器 新能源车传感器是公司净利润率最高的业务板块，管理层对该业务的增长前景保持信心，驱动因素包括：1）向海外整车企业扩张；2）新产品从PTC加热器扩展到其他传感器产品（例如雨量、压力、光线传感器等）。尽管面临来自客户的定价压力，但华工科技表示，公司凭借较强的产品改进和成本控制能力，能够保持利润率稳定。 投资观点、风险和目标价估值方法 图表 1: 光模块业务将是2025年主要的利润驱动力 图表 2: 从历史来看，华工科技当前估值具有吸引力 010203040506070Jan-17May-17Sep-17Jan-18May-18Sep-18Jan-19May-19Sep-19Jan-20May-20Sep-20Jan-21May-21Sep-21Jan-22May-22Sep-22Jan-23May-23Sep-23Jan-24May-24Sep-24Jan-25HG Tech 12M forward P/Eavg 32x+1std 43x-1std 22x(x) 资料来源：公司数据, 高盛全球投资研究部 资料来源：公司数据, 高盛全球投资研究部 图表 3: 华工科技损益表 (Rmb m)1Q242Q243Q244Q24E1Q25E2Q25E3Q25E4Q25E20202021202220232024E2025E2026ERevenue2,170 3,030 3,802 4,444 3,692 4,120 4,806 5,647 6,138 10,167 12,011 10,208 13,445 18,26620,505 Gross profit539 680 670 891 813 947 1,131 1,326 1,459 1,732 2,302 2,360 2,780 4,2175,014 Operating expense (353) (409) (426) (705) (424) (497) (531) (788) (1,088) (1,398) (1,659) (1,765) (1,893) (2,239)(2,401) Operating income186 270 244 186 389 450 600 538 371 334 642 594 886 1,9772,613 Pre tax profit312 372 351 320 498 559 709 647 632 825 1,009 1,105 1,355 2,4133,049 Net income290 335 313 284 443 498 631 576 550 761 906