固定收益月度报告：利率｜1月，10年国债利率1.5%25

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 利率｜1 月，10 年国债利率 1.5% 证券研究报告 2025 年 01 月 02 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 郑艺鹏 联系人 zhengyipeng@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：“抢券”抢到中资境外债？-固定收益定期（2024-12-30）》 2024-12-30 2 《固定收益：信用 ： 跨年后，会有什 么 变 化 ？ - 固 定 收 益 定 期（2024-12-29）》 2024-12-29 3 《固定收益：开年转债行情或值得期待 - 可 转 债 市 场 周 报 （ 2024.12.29》 2024-12-29 固定收益月度报告 20240102 2024 年 12 月债市创纪录 10 年国债利率下行幅度创次贷危机以来单月记录，此外多券种利率水平也创历史新低，10 年国债利率有效突破 1.7%，30 年国债利率有效突破 2.0%。 货币宽松交易是推动利率下行的最大逻辑，此外还包括规范同业存款利率和政府债供给逐渐缩量，在宏观逻辑催化下，静态逐渐走低，机构对动态的博弈愈发极致。另一方面，资金面、央行关注利率风险则对债市构成一定阻力。 2025 年 1 月债牛延续，10 年国债利率区间 1.5~1.7%，久期策略依旧最佳 季节性角度，1 月利率多下行。宏观数据对市场影响较小，债市主要逻辑包括宏观政策和宽货币节奏、开门红的可能性、资金面、跨年配置力量等。 外围在变。外围存在两方面不确定性，一是特朗普加征关税的节奏，二是美联储降息节奏。 政策伺机而动。国内宏观政策定调已经明确，但由于特朗普政策的可预测性较低，国内政策节奏可能调整、甚至再度突变，货币以外，重点关注地产政策、直接的居民增收和促消费政策。 央行以我为主，宽货币在即。金融市场对联储降息节奏已经有提前修正，美债利率大概率见顶，对我国货币政策掣肘有限。 我们认为，2025 年 1 月是“适度宽松”货币政策基调下的第一个窗口，我们认为降准降息可期，降准幅度可能为 0.5 个百分点，降息幅度可能是20bp。 利率债供给开门红的可能性最高，实体可能延续结构性修复，信贷开门红成色较弱，债市仍处于有利位置。利率债供给放量，对债市的影响需要结合信贷进行考量。虽然政金债供给上升可能引致信贷投放的边际变化，但金融高质量发展和防空转的诉求仍在，我们认为信贷投放偏弱，债市仍然处于有利位置。 央行积极配合之下，1 月资金面可能呈均衡偏松态势，OMO 降息后资金利率向下平移 20bp。虽然利率债供给可能开门红，但央行通过多种工具精准调控资金面。跨年后，考虑到一是短期内资金季节性转松，二是降准有希望落地，我们对资金面持乐观态度。从央行视角来看，当前资金面可能仍处于宽松状态，资金利率的有效突破，还需要等待政策利率调降。 1 月跨年配置大概率延续，交易盘也不会轻易离场，对久期和资本利得的博弈只会愈演愈烈。虽然银行的净买入节奏受央行影响，但信贷开门红成色可能并不高，银行也有增配债券的诉求。人身险为了应对利差损，当务之急是增配长久期债券、降低久期缺口；且随着利率下行，保险准备金补提力度加大，保险增配超长债博弈更高收益的迫切性越来越高。 在不考虑政策突变的情况下，我们判断 1 月货币宽松交易将延续，10 年国债利率在 1.5~1.7%，CD 利率向 1.4%演绎，久期策略依旧是最好选择。 风险提示：经济表现不确定、政策力度不确定、市场走势不确定 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 创纪录的 12 月债市 ............................................................................................................................. 4 2. 历史上 1 月债市表现如何？ .............................................................................................................. 5 3. 外围在变，政策伺机而动................................................................................................................... 7 3.1. 外围的“不确定”与国内的“确定”.................................................................................. 7 3.2. 1 月，宽货币在即 ....................................................................................................................... 8 4. 三个维度的“开门红” ....................................................................................................................... 9 4.1. 利率债供给开门红 ..................................................................................................................... 9 4.1.1. 政府债发行前置 .............................................................................................................. 9 4.1.2. 政金债放量可能引致贷款扩张.................................................................................. 10 4.1.3. 利率债供给放量，需要结合信贷考量 .................................................................... 11 4.2. 信贷开门红可能性不高 .......................................................................................................... 11 4