比亚迪(002594)深度报告：智驾厚积薄发，一体化和出海增厚盈利

证券研究报告 | 公司深度 | 乘用车 http://www.stocke.com.cn 1/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 比亚迪(002594) 报告日期：2025 年 01 月 05 日 智驾厚积薄发，一体化和出海增厚盈利 ——比亚迪深度报告 投资要点 ❑ 核心逻辑推荐：比亚迪是我国电动车企龙头，铸就规模优势和研发护城河，发力智驾、有望实现市占率进一步提升。 ❑ 赛道β：我国新能源汽车渗透率持续提升，自主车企市占率未来有望进一步提升。 2024 年我国新能源车渗透率为 47%*，同比提升 12pct；据中国电动汽车百人会网，2025/2030 年渗透率有望达 50%/70%。 2020-2024 年自主品牌新能源乘用车市场份额由 74%提升至 89%，GGII 预计2025 年有望突破 90%。 ❑ 我国未来三年 L2+级别 NOA 渗透率有望由 8.5%提升至 25%。 2020-2023 年高速 NOA 落地，打开用户对于高阶智能驾驶的认知。软件算法成熟度提升，叠加硬件成本进一步下降，车企不断在性能和成本中寻求平衡点；标配高速 NOA、选配城市 NOA 有望帮助车企占据主动权。 ❑ 公司 α：公司成本控制和性价比优势行业领先。2024 年，公司乘用车总销量 425万辆，同比增长 41%。 ❑ 公司过去三年归母净利润复合增速为 214%，平均 ROE 为 10%；2023 年汽车业务营收占比 80%，销售毛利率/净利率分别为 20%/5%。 ❑ 公司核心零部件全部自主掌握，提供插混 DM5.0 电驱系统和纯电 E3.0 系统，自供刀片电池、研发 CTB 技术，综合成本降低 30%、零部件减少 45%、同时实现超长续航。同时，公司底层技术持续迭代，插混和纯电平台凭借领先行业的低油耗、续航能力、性价比优势，加速汽车市场油改电的切换。 ❑ 发力智能化，公司优势是研发投入、数据积累和管理层决心。 ❑ 年初比亚迪提出智能化发展战略，即“整车智能”璇玑架构，基础是全栈自研和垂直整合；在智驾领域，公司有 4000 多名工程师，稳居第一梯队； L2 级智能驾驶搭载量位居中国第一。12 月，高阶智能驾驶辅助系统“天神之眼”在全国范围内正式开通无图城市领航功能，首发高端车型搭载。与智能化相关的软硬件，无论是降本、还是技术迭代，同样依赖于规模优势。 ❑ 电车出海迎来历史性机遇，公司出海车型投放加速、本土工厂陆续投产，预计24-26 年海外销量为 42/70/100 万辆，CAGR54%。 2024 年世界狭义新能源车渗透率为 20%，相比 2023 年提升 4pct。据 GGII，2025 年全球汽车电动化率将达 23%，处于较为前期阶段、预计未来稳步提升。 目前公司海外销量以出口为主，未来东南亚、南美、欧洲产能陆续投产，有望通过产能出海实现全球市占率提升。 ❑ 主要预期差 a. 市场认为，公司成本控制能力较好，盈利能力提升空间有限。 公司产能布局快、技术立足，构建规模化和技术护城河。公司过去处于资本开支高峰期，2023 年公司资本开支达到历史新高，2024 年开始陆续回落；2023年，公司单车折旧为 1.3 万元，显著高于同业平均 0.6 万元。同时，公司单车研发费用明显高于同业平均水平，后续利润释放空间大。 b. 市场认为，公司销量已经较高，较难实现市占率持续扩张。 投资评级: 买入(维持) 分析师：邱世梁 执业证书号：S1230520050001 qiushiliang@stocke.com.cn 分析师：刘巍 执业证书号：S1230524040001 liuwei03@stocke.com.cn 分析师：郑景毅 执业证书号：S1230523060001 zhengjingyi@stocke.com.cn 研究助理：张逸辰 zhangyichen@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥270.73 总市值(百万元) 787,625.54 总股本(百万股) 2,909.27 股票走势图 相关报告 1 《盈利能力不断提升，智能化和全球化战略加速推进》 2024.09.01 2 《新车型周期到来推高份额，高端和出海放量增厚利润》 2024.07.11 3 《盈利能力持续提升，市场份额再创新高》 2024.05.20 -13%4%21%38%55%72%24/0124/0224/0324/0424/0524/0624/0724/0824/0924/1024/1125/01比亚迪深证成指比亚迪(002594)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 聚集经济性，公司底层技术能力持续迭代并领先，智能化配置提升竞争力。预计国内有望突破 20%市占率，销量达 500 万辆。随全球电动化渗透率提升，公司出海布局早、产品竞争力强，预计海外销量保持高速增长。 ❑ 潜在催化剂 搭载新技术平台 DM5.0/E4.0 的新车型推出；智驾系统迭代并推行至更多车型；出海及产能布局顺利、海外销量上行。 ❑ 盈利预测与估值 预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 7559/9222/10790 亿元，YOY 为25.5%/22.0%/17.0%；预计归母净利 368/547/676 亿元，YOY 为22.4%/48.7%/23.6%，EPS 为 12.6/18.8/23.2 元/股，对应 PE 为 21.5/14.4/11.7 倍，维持“买入”评级。 ❑ 风险提示 行业竞争加剧；海外市场推进不及预期；新技术效果不及预期。 注：*年累，零售口径 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 602315 755906 922205 1078980 (+/-) (%) 42.0% 25.5% 22.0% 17.0% 归母净利润 30041 36775 54687 67603 (+/-) (%) 80.7% 22.4% 48.7% 23.6% 每股收益(元) 10.33 12.64 18.80 23.24 P/E 26.25 21.45 14.42 11.67 ROE 22.1% 21.4% 24.6% 23.4% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 比亚迪(002594)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 比亚迪：引领行业发展的电车龙头 ............................................................................................................ 5 1.1 参控股公司覆盖原材料/零部件/生产/金融服务等多个领域，是公司垂直整合供应链的基石 .................................... 5 1.2 新能源汽车龙头，布局电子、电池和光伏领