商贸零售行业深度报告：市内免税店落地展望：城市梳理及规模测算

证券研究报告·行业深度报告·商贸零售 东吴证券研究所 1 / 13 请务必阅读正文之后的免责声明部分 商贸零售行业深度报告 市内免税店落地展望：城市梳理及规模测算 2025 年 01 月 08 日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 石旖瑄 执业证书：S0600522040001 shiyx@dwzq.com.cn 研究助理 王琳婧 执业证书：S0600123070017 wanglj@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 市内免税店政策梳理：2024 年 8 月 27 日，财政部等五部门联合印发《关于完善市内免税店政策的通知》，明确自 2024 年 10 月 1 日起实施《市内免税店管理暂行办法》，规范市内免税店管理工作。 ⚫ 新增购物场景：国人出境前 60 日内可在市内免税店购物，于口岸提货点提取免税商品且一次性携带出境。 ⚫ 提高消费限额：市内免税店购买免税商品不设购物限额，仍须满足入境 8000 元限额。 ⚫ 增设免税门店：现有门店转型，新增广州、成都、深圳、天津、武汉、西安、长沙、福州 8 个城市各设 1 家门店。 ⚫ 丰富销售品类：鼓励销售国货“潮品”。 ◼ 市内免税店相继落地：中免 6 家市内免税店近期将陆续开业，新增 8 家门店已有 5 家发布中标结果，王府井签署武汉项目合作协议，中免中标广州、深圳、西安和福州 4 个项目。合作框架上，设立合资公司，免税商持股 51%，地方企业持股 49%，协议期限 10 年。 ◼ 市内免税目标客群规模近 9000 万，已布局 22 城客流占比 88%： ⚫ 机场和邮轮出境游客为市内免税店的主要潜在客群，2019 年出境游客分别为 8533/208 万人，合计规模近 9000 万。 ⚫ 原有市内店和外汇商店所在 14 城机场出入境流量占比为 61%，新增 8 城机场出入境流量占比为 27%，市内店共卡位约 9 成机场出入境客流，其中上海/北京/广州占比分别为 25%/17%/11%。 ◼ 相关本地上市公司或受益于新增市内店项目：本地百货、商业地产和机场文旅运营公司或参股市内免税店，可能受益的上市公司有武商集团、广百股份、深圳控股（深业集团子公司）、通程控股等。 ◼ 如何展望市内免税店的中长期市场规模？ ⚫ 基于潜在客流*渗透率*客单价的销售拆分框架进行测算，客流参考22 城民航出境旅客量，渗透率和客单价参考韩国和海南离岛免税。 ⚫ 展望市内免税市场短期/中期/长期市场规模，测算为 36/170/371 亿元；敏感性分析测算长期规模可能为 148~734 亿元，合理预期为312~467 亿元。 ⚫ 单城市内免税的长期市场规模为数亿元~数十亿元级别，民航出入境客流前 5 分别为上海/北京/广州/成都/深圳，长期市场空间分别为 94/62/42/15/13 亿元。 ◼ 投资建议：建议关注中国中免、王府井等免税运营商，武商集团等本地百货、商业地产公司，以及上海机场、北京首都机场股份、白云机场等机场标的。 ◼ 风险提示：居民出行消费需求走弱，市内免税门店落地不达预期，行业竞争加剧风险 -24%-18%-12%-6%0%6%12%18%24%30%2024/1/82024/5/82024/9/62025/1/5商贸零售沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 2 / 13 表：重点公司估值（截至 2025 年 1 月 7 日） 代码 公司 总市值（亿元） 收盘价（元） EPS（元） PE 投资评级 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 601888 中国中免 1,292.42 62.47 3.25 2.46 2.91 19.25 25.39 21.47 买入 600859 王府井 159.59 14.06 0.62 0.53 0.55 22.50 26.53 25.56 增持 数据来源：wind，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 3 / 13 内容目录 1. 市内免税店政策梳理 .......................................................................................................................... 5 2. 如何展望市内免税店的中长期市场规模？ ...................................................................................... 6 2.1. 市内免税店相继落地................................................................................................................. 6 2.2. 市内免税目标客群规模近 9000 万，已布局 22 城客流占比 88% ........................................ 7 2.3. 相关本地上市公司或受益于新增市内店项目......................................................................... 9 2.4. 测算市内免税长期市场规模可达 371 亿元........................................................................... 10 3. 投资建议 ............................................................................................................................................ 11 4. 风险提示 ............................................................................................................................................ 12 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 4 / 13 图表目录 图 1： 市内免税店购物场景................................................................................................................... 5 图 2： 民航出境旅客量（单位：万人）......................