证券Ⅱ行业点评研究：第二次互换便利操作启动，市场流动性有望走阔

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 行业研究|行业点评研究|证券Ⅱ 第二次互换便利操作启动，市场流动性有望走阔 2025年01月03日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 10 2025 年 1 月 2 日，央行启动第二次互换便利操作，本次操作金额为 550 亿元，20 家机构参与投标，中标费率为 10bp。本次操作金额 550 亿元，为证券、基金、保险公司等非银机构提供了更多的高等级流动性资产，有望满足其短期资金需求，缓解融资压力。 刘雨辰 耿张逸 朱丽芳 SAC：S0590522100001 SAC：S0590524100001 SAC：S0590524080001 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 10 行业研究|行业点评研究 glzqdatemark2 证券Ⅱ 第二次互换便利操作启动，市场流动性有望走阔 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议： 强于大市 相对大盘走势 相关报告 1、《证券Ⅱ：海外券商研究二：并购重组如何成就投行》2025.01.02 2、《证券Ⅱ：抓住贝塔，战胜贝塔——证券行业 2025 年度投资策略》2024.12.12 扫码查看更多 事件 2025 年 1 月 2 日，央行启动第二次互换便利操作，本次操作金额为 550 亿元，20家机构参与投标，中标费率为 10bp。 ➢ 第二批在机构范围、额度、费率等方面进一步优化 机构范围：在首批 20 家参与机构基础上，根据分类评价、合规风控等条件增选 20家参与机构，形成 40 家备选机构池。额度：第二批操作金额从 500 亿提升至 550亿。费率：中标费率从 20bp 降至 10bp，支持力度进一步加大。质押品范围：第二次互换便利操作进一步扩大了质押品范围，允许参与机构提交持有的限售股、港股通项下持有股票等。中国结算特批为互换便利质押登记降费：在中国结算办理的所有涉及 SFISF 的证券质押登记费实施减半收取的优惠措施，其中，港股通证券质押登记费以所质押股数（份额）为基础收取。多项利好政策频出，有望进一步降低参与机构成本，使得机构有较大动力参与，从而进一步增强市场流动性。 ➢ 非银机构参与互换便利操作动力较大 保险公司持续重视对高股息股票的配置。2023-2024H1，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保持有的 FVOCI 占总股票的比重分别提升至 7.7%、62.1%、20.8%、11.7%、40.5%。后续在长端利率中枢下行的背景下，我们预计保险公司将继续增加对高股息股票的配置比例。互换便利操作有望缓解券商监管指标压力，有助于头部券商提升投资杠杆。此次监管指标允许计入所需稳定资金的规模减半,或有助于券商降低自营配置于股票的监管指标压力，从而增强市场流动性。同时监管给予券商自主权，或有助于提升券商资金运用效率，并发挥其市场机构择机、择时专业能力，此举或将增厚券商投资收益。 ➢ 参考 TSLF，SFISF 有望对股市产生正向影响 复盘美联储两次启用定期证券借贷便利（TSLF）工具的影响，我们发现 TSLF 工 具对美国股票市场具有正向效果。选取标普 500 指数作为参考依据，可以发现 TSLF实施后均带动股市上行。2020年 3月 17日开始一个月内标普 500 指数上涨13.66%。结合我国 SFISF 实施细则，我们认为：1）SFISF 有望对我国股市产生正向影响，提振股票市场情绪。2）SFISF 或将打开我国国债收益率上行空间。 ➢ 投资建议：维持证券行业“强于大市”评级 2024 年 9 月以来，国新办金融三部委发布会以及政治局会议超预期召开，系列政策有望提振投资者信心。若市场 β 向上，则券商行业仍有弹性空间。互换便利操作持续落地有望增强资本市场流动性，进一步提升市场交投活跃度。在行业盈利分化加大的背景下，我们认为券商供给侧结构性改革进程有望加快。 风险提示：市场修复不及预期、流动性收紧、政策变化风险 -20%7%33%60%2024/12024/52024/92025/1证券Ⅱ沪深3002025年01月03日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 10 行业研究|行业点评研究 1. 第二批在机构范围、额度、费率等方面进一步优化，有望提高非银机构资金运用效率 1.1 第一批互换便利快速落地，机构积极参与 央行于 2024 年 10 月 21 日开展了首次互换便利操作，操作金额 500 亿元，20 家机构参与投标，中标费率为 20bp。2024 年 10 月 18 日，央行与证监会联合印发《关于做好证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）相关工作的通知》，以下简称《通知》，向参与互换便利操作各方明确业务流程、操作要素、交易双方权利义务等内容，正式启动证券、基金、保险公司互换便利操作。2024 年 10 月 21 日央行公告开展了首次互换便利操作，整体进程推进迅速。 根据中国证监会公告，截至 2024 年 12 月 31 日，从实际投放情况看，首批操作已全部落地，实际投放超过 90%。首批互换便利操作的迅速落地，推动了更多资金进入资本市场，发挥了互换便利工具维护资本市场稳定运行的积极作用。互换便利工具的快速落地和机构的高参与热情体现了监管层维持资本市场稳定的决心及对市场机制的积极优化。 1.2 第二批在机构范围、额度、费率等方面进一步优化 2025 年 1 月 2 日，中国人民银行公告启动第二次互换便利操作并已完成招标，第二批互换便利操作在操作金额、参与机构范围以及中标费率等方面进一步优化。 从具体细则来看，机构范围方面：在首批 20 家参与机构基础上，根据分类评价、合规风控等条件，央行和证监会增选了 20 家参与机构，形成 40 家备选机构池。截至 2025 年 1 月 3 日，已有红塔证券、东吴证券、长城证券、国金证券、方正证券、国投资本等公司，公告获批参与互换便利操作资格，互换便利操作参与机构不断扩容。更广的覆盖范围意味着更强的市场影响力，进一步增强市场的流动性和活跃度，能够更好地发挥政策的作用，使更多的机构受益。 额度方面：第二批额度从 500 亿提升至 550 亿，为证券、基金、保险公司等非银机构提供了更多的高等级流动性资产，有望满足其短期资金需求，缓解融资压力。 费率方面：中标费率从 20bp 降至 10bp，支持力度进一步加大。考虑到机构与央行互换的费率以及将国债、央票在银行间市场质押的费率，参考 DR007 费率，目前 请务必阅读报告末页的重要声明 4 / 10 行业研究|行业点评研究 DR007 大体不超过 1.8%，整体成本我们预计不超过 2%。当前 A 股市场股息率高于 2%的公司超 1000 家，从成本角度，机构或有较大的动力参与。 质押品范围方面：相较于首批互换便利操作，第二次互换便利操作进一步扩大了质押品范围，允许参与机构提交持有的限售股、港股通项下持有股票等，大