上汽集团(600104)国企改革加速推进，合资自主迎新机遇

证券研究报告 | 首次覆盖报告 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 上汽集团（600104.SH） 国企改革加速推进，合资自主迎新机遇 政策推动央国企整合，公司积极调整管理层与经营战略。中央和上海市等地国资委 2020 年来通过多种政策手段推动国有企业改革深化，公司积极响应，在人事与经营战略方面均有变化：1）人事方面，公司管理层“换血”，上汽乘用车、上汽大众、上汽名爵均引入新高管，新管理层在技术、供应链管理、市场定位方面经验丰富；2）经营方面，公司前期去库减值，实现轻装上阵，此外调整全国产业布局，推动长三角、中西部生产基地的转型升级，加强本土化研发，提高车型竞争力，响应市场需求变化。 大众品牌积极转型，公司旗下合资有望迎改善。公司上汽大众旗下包括大众、奥迪和斯柯达三个品牌。其中，大众品牌车型包括 Polo、朗逸新锐、朗逸、凌渡等产品系列；上汽奥迪车型包括 A7L、Q5 e-tron、Q6 等产品系列。公司此前与大众汽车集团签署延长合资协议，将上汽大众的合资期延长至 2040 年，后续新车型有望加速导入，公司 CMP 平台有望加强大众车型在国内的竞争力。 自主技术积累深厚，国内+海外市场同步开拓。技术层面，公司布局七大技术底座，其中纯电“星云”平台与“绿芯”电驱总成，混动“珠峰”价格与 DMH 动力总成，实力居行业第一梯队。国内市场，2024 年 10 月飞凡重回上汽乘用车体系，除了渠道整合之外，后续有望对双品牌的定位和产品线的重新梳理，后续车型值得期待。海外市场，公司名爵+MAXUS 持续发力，2023 年启动欧洲整车制造基地的选址工作，未来本地化生产，销量规模有望维持高增长。 盈利预测与估值：预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 104、119、131 亿元，对应 PE 分别为 20、18、16 倍，当前 PB 仅为 0.7 倍，折价明显。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：出口业务增速不及预期；行业需求不及预期；乘用车转型不及 预期。 买入（首次） 股票信息 行业 乘用车 12 月 19 日收盘价（元） 18.33 总市值（百万元） 212,175.24 总股本（百万股） 11,575.30 其中自由流通股（%） 100.00 30 日日均成交量（百万股） 176.42 股价走势 作者 分析师 丁逸朦 执业证书编号：S0680521120002 邮箱：dingyimeng@gszq.com 相关研究 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 720,988 726,199 633,246 675,040 710,817 增长率 yoy（%） -5.1 0.7 -12.8 6.6 5.3 归母净利润（百万元） 16,118 14,106 10,419 11,908 13,122 增长率 yoy（%） -34.3 -12.5 -26.1 14.3 10.2 EPS 最新摊薄（元/股） 1.39 1.22 0.90 1.03 1.13 净资产收益率（%） 5.8 4.9 3.5 3.9 4.2 P/E（倍） 13.2 15.0 20.4 17.8 16.2 P/B（倍） 0.8 0.7 0.7 0.7 0.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2024 年 12 月 19 日收盘价 -20%-6%8%22%36%50%2023-122024-042024-082024-12上汽集团沪深3002024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 582165 619609 617325 672128 721989 营业收入 720988 726199 633246 675040 710817 现金 155157 143636 209809 248789 288867 营业成本 656308 654896 578588 616021 645461 应收票据及应收账款 68789 77113 64967 70064 73493 营业税金及附加 5289 4964 4434 4690 4951 其他应收款 15901 15946 13925 14837 15626 营业费用 30175 29879 26204 27880 29377 预付账款 22177 26663 22228 24140 25136 管理费用 25641 24240 21599 22860 24129 存货 88535 98604 84124 90637 94622 研发费用 18031 18365 15955 17029 17925 其他流动资产 231608 257647 222272 223662 224245 财务费用 -764 -157 0 0 0 非流动资产 407942 387042 367006 364405 361804 资产减值损失 -1458 -4447 0 0 0 长期投资 64645 66701 66701 66701 66701 其他收益 3599 4132 3456 3736 3916 固定资产 79240 83891 83891 83891 83891 公允价值变动收益 -77 974 0 0 0 无形资产 18923 20838 20838 20838 20838 投资净收益 14703 14949 9499 10126 10662 其他非流动资产 245134 215611 195575 192974 190373 资产处置收益 1907 1276 1300 1319 1412 资产总计 990107 1006650 984331 1036533 1083793 营业利润 26022 25937 18789 21615 23772 流动负债 543975 547440 498500 528070 551341 营业外收入 2163 524 524 524 524 短期借款 38337 44921 52018 59115 66213 营业外支出 114 488 488 488 488 应付票据及应付账款 244281 264703 227778 244697 255704 利润总额 28071 25973 18826 21651 23809 其他流动负债 261356 237817 218704 224258 229424 所得税 5228 5913 4026 4730 5165 非流动负债 109832 116303 126745 136028 145310 净利润 22843 20060 14800 16921 18644 长期