基础化工行业2025年化工策略报告：库存周期向上，价值和顺周期齐飞

库存周期向上，价值和顺周期齐飞——2025年化工策略报告证券研究报告2024年12月26日基础化工李永磊(证券分析师)董伯骏(证券分析师)S0350521080004S0350521080009liyl03@ghzq.com.cndongbj@ghzq.com.cn请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M基础化工-0.5%12.5%-0.2%沪深3003.8%12.5%19.9%最近一年走势相关报告《基础化工行业周报：氨基酸、钾肥价格上涨，2025年化工有望迎来补库存周期（推荐）*基础化工*李永磊，董伯骏，杨丽蓉》——2024-12-01《基础化工行业周报：BDO、毒死蜱价格上涨，阳谷华泰拟发行股份购买波米科技（推荐）*基础化工*李永磊，董伯骏，杨丽蓉》——2024-10-27《基础化工行业周报：橡胶、原油价格上涨，万华化学3800吨香酮项目环评公示（推荐）*基础化工*李永磊，董伯骏》——2024-09-23-23%-13%-2%9%20%31%2023-122024-12基础化工沪深300请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3目录>>n 核心结论n 库存周期向上n 产能周期底部n 核心标的n 风险提示 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4Ø 我们判断2025年化工行业有望启动新一轮库存周期，依据：1）库存周转天数有望见底，预计有望开启补库存，供给端欧洲产能出清，需求端国内政策刺激、海外政策刺激2）盈利及ROE处于2021Q1以来的低位，单吨利润有望见底，销量有望提升3）基金持仓比例处于低位请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5图表：中国聚丙烯周度总库存资料来源：卓创资讯，国海证券研究所图表：中国涤纶长丝库存天数资料来源：卓创资讯，国海证券研究所图表：中国聚乙烯贸易商库存资料来源：卓创资讯，国海证券研究所图表：中国聚合MDI工厂库存量资料来源：卓创资讯，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6图表：化工行业估值处于历史低位（PB-LF） 资料来源：Wind，国海证券研究所 注:数据统计截至2024年12月17日请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7图表：SW基础化工季度ROE资料来源：Wind，国海证券研究所图表：SW基础化工季度末资产负债率资料来源：Wind，国海证券研究所图表：SW基础化工季度净利率资料来源：Wind，国海证券研究所图表：SW基础化工季度资产周转率资料来源：Wind，国海证券研究所Ø2024Q3基础化工行业ROE为1.54%，环比下滑0.44个pct；净利率为5.13%，环比下滑1.27个pct。Ø2024Q3末基础化工行业 资 产 负 债 率 为4 8 . 2 4 % ， 环 比 增 加0.11个百分点；资产周转率15.53%，环比下降0.50个pct。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8图表：2004-2023年巴斯夫销售净利率走势资料来源：Wind，国海证券研究所-4-202468101214162004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023销售净利率（%）Ø 2023年及2024年上半年，巴斯夫销售额同比下滑。2024H1，巴斯夫销售额336.64亿欧元，同比下降3.6亿欧元。根据中国石化新闻网资讯，公司通过削减成本改善盈利状况，涉及出售Wintershall Dea公司的油气勘探生产业务、内燃机汽车的排放催化剂业务、食品添加剂部分工厂、涂料部门部分业务等。2024年5-7月，巴斯夫分别卖掉了路德维希港一体化基地部分业务、生物能源酶业务与采矿用絮凝剂业务。此外，巴斯夫还取消了智利锂矿投资计划与印尼近26亿美元的投资计划。2025年前，巴斯夫还将陆续停掉一部分工厂的生产线。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明9图表：欧洲及美国天然气价格情况资料来源：Cefic，国海证券研究所图表：欧盟27国化工品产能利用率情况资料来源：CeficØ 欧洲化工品产能利用率处于历史底部，过高的能源成本是欧洲化工业发展的制约因素之一。2024年1-8月期间，欧洲天然气价格32欧元/MWh，较2014-2019年的平均价格18欧元/MWh高出76%。据Cefic，2024Q2欧洲化工品产能利用率为75.2%，远低于81.4%的历史平均水平。库存方面，欧洲下游去库存于2024年3月结束，截至2024年7月，欧洲化工品库存已连续四个月回升，欧洲化工业承压。18132403211241080204060801001201402014-2019202220232024（1月-8月）欧洲美国（欧元/MWh）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明10图表：影响欧洲化学品生产的限制因素资料来源：Cefic图表：全球主要国家或地区化工品产量情况资料来源：CeficØ 欧洲化工品需求不足情况有所好转。据Cefic，限制欧洲化工品生产的主要因素有需求不足、人工和原材料短缺等，选择需求不足是化学品生产的限制因素的化学品经理比例从2024Q1的41.5%下降到2024Q2的38.2%，2024Q2需求不足的影响有所弱化，但欧洲化学品整体产量仍处于低位。Ø 根据Cefic和联合资信整理数据，2023年，我国化工品销售额约占全球总销售额的43%，较2012年增加约12个百分点。2024H1，全球化工品产量同比增幅超过6%，其中中国化工品产量同比增幅超过10%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明11资料来源：Wind，卓创资讯，百川盈孚，国海证券研究所 注：2024年11月库存水平=2024年11月底库存量/当月产量请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12资料来源：Wind，卓创资讯，百川盈孚，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明13受库存周期影响，2025年化工行业景气有望修复，投资机会增加，重点关注四大方向：Ø低成本扩张万华化学、卫星化学、宝丰能源、华鲁恒升、轮胎（赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎、通用股份、贵州轮胎、风神股份、三角轮胎、浦林成山）、铬盐（振华股份）、龙佰集团、扬农化工、远兴能源、复合肥（新洋丰、云图控股、史丹利）、华峰化学、亚钾国际等。Ø景气度提升轮胎设备（软控股份）、制冷剂（巨化股份、东岳集团、三美股份、永和股份）、民爆（广东宏大、易普力、江南化工、高争民爆、雪峰科技等）、涤纶长丝（桐昆股份、新凤鸣、恒逸石化）、农药（扬农化工、润丰股份、利民股份、广信股份、利尔化学）、磷矿石（云天化、川恒股份、芭田股份、兴发集团）、中国化学、维生素（新和成、兄弟科技、浙江医药、花园生物、振华股份、安迪苏）、炼化（恒力石化、荣盛石化、东方盛虹）、萤石（金石资源）、合盛硅业、粘胶短纤（三友化工）、锦纶（聚合顺、台华新材、华鼎股份）、双箭股份等。Ø高股息稳定中国石油、中国石化、中国海油、云天化、恒力石化、梅花生物等。Ø新材料行业电子化学品（阳谷华泰、德邦科技、国瓷材料、万润股份、圣泉集团、雅克科技、斯迪克）、氟冷液（新宙邦）、吸附材料（蓝晓科技）、 PI膜