技术赋能、多元发展，成就中国精细化工翘楚

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1化学原料药新和成（002001.SZ）买入-B(首次)技术赋能、多元发展，成就中国精细化工翘楚2024 年 12 月 27 日公司研究/深度分析公司近一年市场表现市场数据：2024 年 12 月 26 日收盘价（元）：22.02总股本（亿股）：30.73流通股本（亿股）：30.37流通市值（亿元）：668.75基础数据：2024 年 9 月 30 日每股净资产（元）：8.93每股资本公积（元）：1.17每股未分配利润（元）：6.31资料来源：最闻分析师：冀泳洁执业登记编码：S0760523120002邮箱：jiyongjie@sxzq.com王锐执业登记编码：S0760524090001邮箱：wangrui1@sxzq.com投资要点：技术实力为基，持续突破高附加值、高壁垒、大容量产品，成就精细化工领军者。新和成立足精细化工行业，以“化工+”、“生物+”为核心技术平台，在国内率先实现维生素 A、E 等产品关键中间体的产业化，在维生素、蛋氨酸、香精香料、PPS 等领域构筑了领先的技术实力，显著的成本优势以及丰富的产品布局。得益于此，公司盈利能力在全 A 化工板块长期居于领先水平。维生素：供给偏紧推动行业景气度上升，公司凭技术实力获高盈利回报，充分受益涨价潮。维生素主要用于饲料及医药化工等领域，维生素 A、E 等品种技术壁垒较高，行业集中度较高。供给端看，24 年以来帝斯曼宣布剥离动物营养板块、7 月末巴斯夫路德维希港事故推动维生素 A、E 供给紧张，出口景气度高；需求端看，国内猪周期利润修复，国内维生素用量存在改善空间。新和成通过改进柠檬醛、芳樟醇等上游中间体工艺实现降本，在价格承压的 2023 年维生素 E 净利率仍高达 28%，充分受益于价格上涨。关于维生素 E，我们与市场不同的观点：即使 2025 年巴斯夫装置复产，对于维生素 E 价格的负面影响相对有限。我们观察到 2023 年德国维生素 E进口量较 2006 年增长近两倍，而其余品种变化不大，考虑德国畜牧需求变化有限，故进口量大幅增长原因或在于巴斯夫维生素 E 生产装置长期老化，实际产量或远低于名义产能宣称的 4 万吨，未来仍将依赖进口，因此复产影响有限。蛋氨酸：市场空间超 300 亿的饲料添加剂，公司布局 18 万吨液体蛋氨酸有望贡献新增量。2023 年全球蛋氨酸需求超 160 万吨，随着以新和成为代表等企业的技术突破，蛋氨酸价格中枢下移，国内蛋氨酸产销量逐步提升。2024年上半年，新和成 30 万吨固体蛋氨酸实现满产满销，成本优势显著，公司投资建设 18 万吨液体蛋氨酸有望贡献约 14 亿的营收及 5 亿的净利。香精香料：全球“嗅觉经济”复苏，规模效应带来高盈利能力。香精香料全球市场规模超 300 亿美元，长期看，市场增长主要受发展中国家消费升级驱动，短期看 2024 年以来海外香精香料消费强劲复苏，带动国内香料出口高增长。新和成作为国内规模最大的香精香料企业，产品丰富，市场占有率较高，规模效应使得公司毛利率显著高于竞争对手。新材料：PPS 国产化推动者，布局 PA66 产业链打开成长空间。PPS、高温尼龙、己二腈等关键新材料产品国产化率较低，受益于新能源车轻量化以及消费电子等领域发展，下游需求旺盛。新和成突破 PPS 生产技术，目前产公司研究/深度分析请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2能国内领先；PA66 方面，公司于浙江上虞基地投资 25 万吨己二胺及 48 万吨尼龙新材料，于天津南港百亿投资建设己二腈及己二胺装置，后续延伸规划尼龙 66 产能，依托天津南港丁二烯配套装置，原料及运输具备成本优势。根据公司环评数据，浙江上虞 48 万吨尼龙新材料达产后有望贡献收入 145 亿元，净利润 21 亿元。盈利预测、估值分析和投资建议：我们预测 2024 年至 2026 年，公司分别实现营收 212.26/244.32/276.98 亿元，同比增长 40.4%/15.1%/13.4%；实现归母净利润 53.76/60.92/68.61 亿元，同比增长 98.8%/13.3%/12.6%，对应 EPS 分别为 1.75/1.98/2.23 元，PE 为 12.6/11.1/9.9 倍（根据 12 月 26 日收盘价），首次覆盖给予“买入-B”评级。风险提示：宏观经济风险，竞争格局恶化风险，新产能投放不及预期风险，环保安全风险。财务数据与估值：会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)15,93415,11721,22624,43227,698YoY(%)7.7-5.140.415.113.4净利润(百万元)3,6202,7045,3766,0926,861YoY(%)-16.3-25.398.813.312.6毛利率(%)36.933.041.341.341.5EPS(摊薄/元)1.180.881.751.982.23ROE(%)15.410.918.718.418.0P/E(倍)18.725.012.611.19.9P/B(倍)2.92.72.42.01.8净利率(%)22.717.925.324.924.8资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/深度分析请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3目录1. 国内精细化工领军者，技术创新推动可持续发展.......................................................................................................71.1 精细化工领军者，深耕营养品、香精香料、新材料、原料药四大赛道............................................................. 71.2 盈利能力优异，新品开拓推动业绩向上............................................................................................................... 112. 维生素：技术壁垒铸就高集中度，供给偏紧推动价格飙升.....................................................................................143. 蛋氨酸：高壁垒的百亿级饲料添加剂，再造一个新和成.........................................................................................274. 香精香料：全球“嗅觉经济”复苏，规模效应带来高盈利能力.............................................................................335. 新材料：PPS 国产替代推动者，布局己二腈及异氰酸酯新赛道........................................................