2025年度可转债市场展望：纯债溢出效应%2b增量资金入场，估值提振

证 券 研 究 报 告证券分析师：黄伟平 A0230524110002张杰 A0230524050002徐亚 A0230524060002 联系人：张杰 A0230524050002 2024.12.16—— 2025年年度可转债市场展望纯债溢出效应+增量资金入场，估值提振主要内容1.回顾：转债市场一波三折、债底下修增厚收益2.展望：纯债溢出效应+增量资金入场，估值提振2www.swsresearch.com证券研究报告3202420242024年以来转来转来转债市场债市场债市场走势回走势回走势回顾0.800.850.900.951.001.051.101.151.202023-12-292024-01-292024-02-292024-03-312024-04-302024-05-312024-06-302024-07-312024-08-312024-09-302024-10-312024-11-30中证可转换债券指数万得全A指数中债综合指数资料来源:Wind，申万宏源研究注：2023/12/29三指数均标准化为1图1：2024年以来转债、股票、债券三大指数走势➢ 2023年底经济数据整体偏弱，加之信贷需求不足问题凸显，2024年开年风险偏好大幅回落，转债跟随股票明显调整➢ 2月初汇金公告扩大增持ETF范围，加之证监会换帅、监管强化，风险偏好触底反弹➢ 2024年Q2国内经济基本面未有改善迹象，地产数据“跌跌不休”，加之5月末外资再次转为流出，股市和转债再度回归下行走势➢ 924新政落地，重点支持资本市场和房地产，市场经济预期和风险偏好预期均明显扭转➢ 2024年5月以来可转债市场的“零违约”历史被打破，8月岭南转债公告违约，违约担忧笼罩转债市场www.swsresearch.com证券研究报告4信用违约风险成为险成为险成为242424年转债年转债年转债“关键“关键“关键词”词”词”资料来源:Wind，申万宏源研究◼ 信用风险与股票退市预期是低价转债反凸的两个主要来源•本轮信用违约风险危机始于今年4月新国九条颁布，此后部分转债在收到年报问询函及转债信用评级下调后出现转债价格随正股一同下跌的反凸现象，典型如山鹰、广汇等。最后在权益悲观预期的担忧下，所有可能有潜在风险的转债集体下挫，泥沙俱下。此外，机构调整出库等连锁的负面影响也使得转债破面值及破债底数量大幅上升，且持续时间超两个月，典型如闻泰和双良等。资料来源:Wind，申万宏源研究图2：本轮信用违约风险中典型低价转债走势一览图3：转债破面值数量创历史之最www.swsresearch.com证券研究报告51.1.1.1.1.1.1 1 1 转债存量持续持续持续下滑下滑下滑◼ 市场存量连续13个月下降•2024年迄今为止共发行转债39只，规模约为365亿元。截至2024年12月11日，上市公募可交换债最新存量约96亿元，上市转债市场总存量约7339亿元。•净供给（考虑限售）角度看，截至2024年12月11日，2024年共上市约642亿元，因转股、赎回、到期存量减少1652亿元，转债存量净减1011亿元。•2025年将有47只转债到期，存量规模约824亿元。图4：转债历史存量减少原因分解及未来到期量预测(单位:亿元)表1：2016年以来转债市场净供给变化(亿元）注：图中每年标识的黑色数字为赎回数量，红色数字为预期到期转债数量资料来源：申万宏源研究，Wind注：数据截至2024年12月11日，数据含可交换债；数据考虑限售影响年度净供给(考虑限售）转股、赎回等减少上市规模(考虑限售)2016294-12962017799-13293220181187-119130620191928-863279220201110-1395250520211023-1368239120221783-9462729202392-137614692024-1011-1652642www.swsresearch.com证券研究报告61.1.1.1.1.1.2 2 2 预计明年待发待发待发规模略规模略规模略超今年超今年超今年，全年，全年，全年存量继存量继存量继续下降续下降续下降◼ 已在“上市委通过”及“同意注册”的转债约203亿元，处于“交易所受理”的转债约470亿元•待发CB接近1347亿元，个数为81只；从规模上来看，待发转债主要集中于银行、电力设备、电子和有色金属；（实际待发量可能更少，此处统计时，如果没有公告取消发行，且时间在2023年之后的预案，都纳入计算）。目前12个申万一级行业没有待发转债。•2025年供需面预计仍趋紧。考虑明年待发规模预计与今年接近或略超，明年到期赎回有约800亿元，全年存量大概率继续下降。资料来源:申万宏源研究，Wind，上交所，深交所;注：数据截至2024年12月9日表2：待发转债行业及对应待发数量、规模一览资料来源:申万宏源研究，Wind注：数据截至2024年12月9日表3：待发转债中进度处于“交易所受理”及之后的规模较大的品种一览6所属风格申万一级行业待发个数待发规模(亿元)所属风格申万一级行业待发个数待发规模(亿元)基础化工7105电子14158有色金属5144计算机424公用事业3118通信119建筑装饰353传媒13轻工制造17电力设备10147建筑材料15机械设备865煤炭--汽车751交通运输--环保339钢铁--国防军工--石油石化--综合--非银金融112纺织服饰--银行4290商贸零售140房地产--社会服务--医药生物651食品饮料118美容护理--农林牧渔--备注家用电器--周期科技（TMT）先进制造金融地产消费医药医疗不考虑部分预案期过早的转债601577.SH 长沙银行交易所受理1102023/9/13300014.SZ 亿纬锂能上市委通过502024/12/6601528.SH 瑞丰银行交易所受理502024/4/19601187.SH 厦门银行交易所受理502024/1/6003816.SZ 中国广核交易所受理492024/10/22600483.SH 福能股份交易所受理392024/10/30000591.SZ 太阳能上市委通过302024/12/9603596.SH 伯特利交易所受理282024/8/1603979.SH 金诚信交易所受理202024/11/21688385.SH 复旦微电同意注册202024/7/20简称最新方案进度发行规模（亿元）最新公告日代码www.swsresearch.com证券研究报告71.1.3 3 3 年金持续流出、基金持有占比被动上升续流出、基金持有占比被动上升续流出、基金持有占比被动上升◼全年净增持最多为保险，环比增持77亿元面值•年金、一般法人在市场中的持有占比下降分别约1.58%和5.05%；保险上升1.99%；基金全年虽然净流出309亿元，但持有占比被动上升0.64%。•上交所银行理财自6月起持有转债存量持续下降；社保、QFII、信托今年以来主动增持为主。资料来源: 申万宏源研究，上交所，深交所；备注：数据标签依次为：今年转债存量变化、投资主体、最新存量、最新存量占比图7：转债不同投资者持有面值变化及占比（单位：亿元）资料来源: 申万宏