利率专题：谁在买入？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 利率专题 谁在买入？ 2024 年 12 月 14 日 ➢ 债市提前开启跨年行情？ 11 月以来，在机构抢跑交易降准预期、配置盘提前布局明年票息资产、供给压力整体可控等利好之下，债市利率再度进入下行通道。近期，随着政治局会议、中央经济工作会议相继落地，进一步提振债市做多情绪，10 年国债利率迎来新低。 近期债市利率快速下行主要源于如下几方面原因：第一，政治局会议提振市场情绪；第二，预期与现实交织，债市博弈预期差，政策预期与经济现实交织，债牛逻辑仍有支撑；第三，非银同业存款利率迎来规范，提振存单和债市行情；第四，机构抢跑行为助推债市走强，以提前定价潜在的可能性。 以政策利率为参考，10 年国债利率新低之后，债市止盈情绪或逐渐积累，继续下行的阻力也将有所增加。往后看，至开年行情演绎之前,10 年国债利率 1.8%-1.9%或将成为债市博弈的主要区间。 ➢ 谁在买入？ 11 月以来，基金、保险、理财等机构为主要买盘，买入力度持续加大：其中，保险主要买入利率债、减持二永债，基金买入利率债、信用债、二永债，理财买入信用债、同业存单，农商行买入同业存单。 本周，政治局会议、中央经济工作会议相继落地，提振市场情绪，12/10-12/11，以基金为代表的交易盘买入力量较强，主要买入利率和二永，12/12-12/13，基金买入力量减弱，但增加对地方债的配置，而保险、农商行为主的配置盘发力，保险进一步加大地方债力度。 具体而言，11 月以来，各类机构现券成交呈现如下特点：一是地方债放量背景下，配置盘承接能力较强，有效对冲供给压力；二是 11 月以来基金“抢跑”，购债力度加大，久期拉长；三是银行理财增配信用债和地方债，买入期限同样拉长；四是继上半年大幅净买入后，10 月末以来农商行开始止盈。 往后看，随着 10 年国债利率持续突破新低点位，债市止盈情绪逐渐积累，利率再度下行的阻力或将加大，市场对于 10 年国债利率的预期下行空间和运行区间也相应存在分化，或将放大债市波动。 近期，市场对于“资产荒”逻辑持续演绎深化的担忧有所升温，以及对于后续货币政策宽松的现象有所强化，将助推债市走强。与此同时，若债市止盈情绪进一步积累，叠加临近年末资金面收敛，或将对债市形成扰动。 于债市而言，10 年国债利率我们按 1.7%-2.0%的区间判断，主要博弈震荡区间或在 1.8%-1.9%，故而当前点位需要保留一份审慎，后续逢回调则继续把握交易配置机会。 ➢ 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 邮箱： tanyiming@mszq.com 研究助理 何楠飞 执业证书： S0100123070014 邮箱： henanfei@mszq.com 相关研究 1.城投择券策略系列：2025，两个方向参与城投债-2024/12/12 2.境外债专题：化债的风吹到了城投点心债？-2024/12/12 3.信用策略系列：2025，信用研究些什么？-2024/12/11 4.可转债 2025 年展望：转债等风来，把握科技与内需风向标-2024/12/11 5.固收点评 20241210：适度宽松与超常规——政治局会议的关键词-2024/12/10 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 债市提前开启跨年行情？ ......................................................................................................................................... 3 2 谁在买入？ .............................................................................................................................................................. 7 3 风险提示 .............................................................................................................................................................. 14 插图目录 .................................................................................................................................................................. 15 表格目录 .................................................................................................................................................................. 15 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 本周债市再度呈现单边行情，10 年国债利率持续下行，已然迈入“1%”时代，10 年国债下破 1.8%。本轮债牛行情缘何启动？机构抢跑之下，谁在买入？后市如何展望？本文聚焦于此。 1 债市提前开启跨年行情？ 11 月以来，在机构抢跑交易降准预期、配置盘提前布局明年票息资产、供给压力整体可控等利好之下，债市利率再度进入下行通道。近期，随着政治局会议、中央经济工作会议相继落地，进一步提振债市做多情绪，10 年国债利率迎来新低。 11/1-11/12，债市主要围绕增量财政政策博弈，月初平稳宽松的资金面支撑债市震荡走强，演绎“股债双牛”行情。 11/13-11/18，税期临近、MLF 大额到期，流动性承压，叠加财政政策落地后，置换债放量预期升温，以及房地产减税政策扰动、“强美元”之下市场担忧国内货币政策宽松或受一定制约，债市迎来阶段性调整。 11/19-12/6，在市场“抢跑”交易降准落地和跨年配置行情之下，地方债供给压力整体可控，叠加权益市场上行动能逐渐趋弱、非银同业存款利率调降落地利好债市，10 年国债利率下破“2.0%”关口，而后随着重要会议临近、逆回购连日大额回笼、股市走强，止盈情绪有所升温，债市利率转为震荡下行。 12/9-12/13，政治局会议提及“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节”，显著提振债市情绪，中央经济工作会议则进一步强化市场对于货币宽松的预期，机构继续抢跑交易，1