电力设备与新能源行业2025年光伏策略报告：供给侧拐点已至，新技术量产突破

供给侧拐点已至，新技术量产突破——2025年光伏策略报告证券分析师 ：曾朵红执业证书编号：S0600516080001联系邮箱：zengdh@dwzq.com.cn联系电话：021-601997982024年12月9日2◆ 需求：海外降息周期继续高增，国内高基数稳定。25年基于高基数和消纳问题，国内装机将保持平稳，美国仍为超额收益市场，其关税和补贴政策需继续关注，欧美进入降息周期，装机需求保持稳增，我们预计2025年全球新增光伏装机565GW，同增15%，其中中国/美国/欧洲分别新增装机248/44/84GW，同比3%/10%/20%。新兴市场贡献较多增量，尤其是中东及印度国家项目规划推动，装机增速或超预期，分别达28/31GW，同增87%/29%。◆ 供给：行业自律性加强，盈利修复空间大。一方面，政策托底价格，CPIA测算最低成本为0.68元/W（含税）为行业价格底线，叠加出口退税新规落地，国内外价格开始企稳回升。另一方面，供给侧加速出清优化，工信部针对新增产能的能耗水耗规定明显趋严，后续或以能耗控制为抓手进一步遏制存量产出；行业自律性进一步加强，各环节持续减产，截至24年11月硅料/硅片/电池/组件开工率减至53%/45%/56%/49%，我们预计12月产出与需求平衡，明年节后需求复苏，或有望拉动行业涨价和盈利修复。各环节修复至合理盈利的弹性空间大，按照ROIC计算，硅料中性为盈利1万/吨（9年回收期/11% ROIC）；硅片/电池/一体化组件分别3/2.5/7.5分/瓦（6/6/6年回收期）；玻璃/胶膜1.5/0.2元/平（8/10年回收期）。◆ 供应链：龙头成本及渠道优势显著，新技术产业化进度加速，行业盈利拐点已现！硅料：价格跌至4万 击穿现金成本，停产加速持续出清，限能控产将有力拉动价格回升；硅片：过剩程度高，自律减产稳定价格，25年盈利有望回暖；电池片：TOPCon技术迭代、过剩程度轻，库存低价格敏感性及弹性足；组件：价格战+融资限制，过剩产能加速淘汰，高端市场贡献溢价，龙头韧性强，有望依靠新技术走出周期；玻璃：全行业亏损致使持续冷修减产，库存拐点将至，龙头优势明显；胶膜：价格处于历史低位，新玩家已开始出清，一家独大格局稳定，龙头α突出；逆变器：中美大储需求旺盛，中东、欧洲需求爆发式增长，新兴市场光储平价、户储及并网需求亮眼；跟踪支架：受益东南亚及中东市场爆发，海外布局订单充足，盈利结构性改善；银浆：加工费降至底部，铜浆等技术迭代受益空间广阔。技术：TOPCon预计2年内保持行业主流，0BB逐步导入，推动TPC降本增效；BC已步入产业化阶段，单面市场存在高效+美观等优势，双面市场有望实现验证突破。HJT导入银包铜后降本明显，随设备降本+量产规模扩大，后续盈利和渗透率值得期待；钙钛矿GW级产线已陆续启动，预计27年后或正式崭露头角，叠层或率先脱颖而出，领先行业技术迭代。◆ 重点推荐：【1】高景气度方向：逆变器及支架（阳光电源、德业股份、上能电气、中信博、锦浪科技、禾迈股份、固德威、盛弘股份、艾罗能源、通润装备、昱能科技、科士达 ，关注科华数据）；【2】供给侧改革受益、成本优势明显的光伏龙头（协鑫科技、通威股份、福莱特、福斯特等）及渠道优势强的组件龙头（晶科能源、阿特斯、晶澳科技、天合光能、隆基绿能、横店东磁等）；【3】新技术龙头：（隆基绿能、钧达股份、爱旭股份、TCL中环、聚和材料、帝科股份、美畅股份等）◆ 风险提示：竞争加剧，电网消纳问题限制，光伏政策超预期变化，新增装机量不及预期。3目录PART1 需求：海外降息周期继续高增，国内高基数稳定PART3.新技术：突破之年，产业化进度加速一、主链：供给侧加速出清优化，拐点已现二、辅材：龙头优势显著，逆变器α强化PART2.产业链：行业自律性加强，盈利修复空间大PART4.投资建议与风险提示4PART1 需求：海外降息周期继续高增，国内高基数稳定5全球装机持续增长，未来保持平稳增全球装机持续增长，未来保持平稳增速高速增长阶段已过、产业价格见底，后续维持平稳增长1◆ 光伏需求高增阶段已过，需求平稳增长新时期开启。供需失衡下产业价格加速见底，回顾24H1硅料瓶颈释放后行业产出大幅释放+电池技术迭代+需求增速放缓，推动全环节价格加速下跌，行业进入经营性现金输血阶段，整个产业链价格见底。组件价格降至1元以下后，短期边际变化对收益率影响不敏感，需求超预期增长阶段已过，行业进入成长型增速放缓阶段，光储平价打开远期空间，预计后续需求可保持平稳增长。数据来源：BP、CPIA、PV infolink、东吴证券研究所图表：全球光伏新增装机情况及预测（GW，%）图表：2023-2024年组件价格走势（RMB，元/W）0.70.91.11.31.51.71.92.1单面单玻PERC组件182mm(RMB)单面单玻PERC组件210mm(RMB)双面双玻PERC组件210mm（RMB）双面Topcon组件182mm(RMB)1191401722404044915636360%10%20%30%40%50%60%70%80%01002003004005006007002019A2020A2021A2022A2023E2024E2025E2026E全球全球同比62◆ 地面装机成为主力，工商业、户用紧随其后。24Q1-3地面新增75.66GW，占新增装机47.03%，工商业/户用新增62.42/22.80GW，随组件价格下行，地面电站装机占比提升至近50%。◆ 分布式新规出炉，具体政策下放地方。政策（征求意见稿）明确提出分布式光伏发电项目按照国家有关规定参与电力市场；超过6MW的大型工商业光伏发电全部自用；同时强调各地因地制宜，电价及市场化比例由地方政策决定，类似地面电站。国内：地面稳健增长、分布式新规出炉 存在扰动海外降息周期继续高增，国内高基数海外降息周期继续高增，国内高基数稳定稳定图表： 分类型新增光伏装机量（GW，左轴分类型/右轴合计）数据来源：能源局、东吴证券研究所01020304050607080901000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%地面新增户用新增工商业新增合计（GW）项目类型上网方式全部自用自发自用、余量上网 全额上网户用光伏自然人户用非自然人户用工商业光伏工商业分布式大型分布式图表：分布式光伏上网方式7国内：24年1-10月装机181.30GW，预计25年248GW2图表：国内月度新增光伏装机（GW）◆ 2024年1-10月全国新增装机181.30GW，同比+27.17%，预计24年全年全国新增装机240GW，同比增加11%，25年装机达到248GW，同增3%。23年高速增长奠定高基数，预计24年增速放缓，25年26年保持稳增。数据来源：BP、Fraunhofer ISE、TTF、东吴证券研究所图表：国内年度新增光伏装机（GW，%）30485587216240248255-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0501001502002503002019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E中国同比-100%0%100%200%3